2021年报及2022年一季报业绩点评：轻装上阵，静待回暖

大额减值轻装上阵，静待业绩回暖。2021 年公司营收同比+6.47%至 35.03亿元；归母净利同比减少 46.12%至 6245 万元；扣非后净利润亏损 4.5 亿元，同比减少 836%。2022Q1 公司营收同比+6.48%至 9.05 亿元；归母净利同比+34.38%至 5446 万元；扣非后净利润同比-50.79%至 4477 万元。公司 2021年计提减值 4.92 亿元，同时转让隆平生物股份收益 4.16 亿元，两项基本实现对冲。重要子公司方面，湖南隆平（水稻）亏损 2 亿元，湖南亚华（水稻）亏损 4313 万元，安徽隆平（玉米）亏损 1.3 亿元，联创种业（玉米）盈利1.2 亿元，巡天、德瑞特、三瑞农科等均实现较好利润。我们认为 2021 年公司对水稻和玉米库存减值后，2021 年末库销比达 81.68%，同比降低 40.35%，原有库存压力解除，未来业绩有望回暖。此外，公司 2021 年经营活动现金流量净额达 13.69 亿元；有息负债减少 5.33 亿元，进一步缓解财务压力。 公司未来业绩增长看点仍在玉米业务。水稻方面，2021 年公司实现收入13.04亿元，同比略降 6.2%，毛利率同比-7.7%至 29.38%；考虑到粮价整体上行以及水稻亚华事业部的成立，预计 2021/22 和 2022/23 两个种植季，公司水稻业务有望实现较好回暖。玉米方面，2021 年公司实现收入 10.15 亿元，同比微增 2.73%，毛利率同比-21.3%至 31.21%；玉米种子处于业绩的快速上升期，除了安徽隆平部分品种 2021 年大田表现较弱，联创和巡天均实现较好业绩增长，预计会继续维持增长态势；假若转基因落地，玉米业务可能实现台阶式业绩快增。此外，2021 年子公司巴西隆平实现盈利 1.3 亿元，未来有望成为公司业绩新增长点。公司向日葵、谷子、蔬菜和其他品种基本平稳增长。 研发维持高投入，技术储备夯实种业龙头地位。研发方面，公司 2021 年研发费用同比+7.88%至 2.08 亿元，研发费用增速高于营收增速。截止 2021 年底，公司研发人员达 451 人，占公司总人数 17%；2021 年全年申请植物新品种权 159 件，维持行业领先地位。转基因技术方面，公司基因创新前端以参股公司杭州瑞丰和隆平生物为引导，后端以玉米科学院和联创种业为主进行品种转育。假如未来转基因落地，公司有望凭借先发优势获得业绩较好增长。 风险提示：恶劣天气带来的制种风险，转基因政策落地不及预期的风险。 投资建议：国内种业综合性龙头，维持 “买入”评级。 公司有望迎来行业、业务、管理三重拐点，业绩或迎高质量的向上增长。预计公司 22-24 年归母净利为 3.06/7.04/9.70 亿元，对应当前股价 PE 为68.4/29.7/21.6 X，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 大额减值叠加毛利率下滑，2021 年业绩承压明显。根据公司发布的 2021 年年度报告，公司 2021 年实现营业收入 35.03 亿元，较上年增加 6.47%；实现归属于母公司所有者的净利润 6244.74 万元，较上年减少 46.12%；扣非后净利润亏损 4.5亿元，较上年减少 836%。分业务来看,公司杂交水稻业务实现收入 13.04 亿元，较上年减少 6.19%，毛利率为 29.38%，较上年下降 2.47pct；玉米业务实现收入10.15 亿元，较上年增加 2.73%，毛利率为 31.21%，较上年下降 8.45pct。公司蔬菜瓜果、向日葵种子、杂谷种子及其他业务分别实现收入 2.87 亿元、0.89 亿元、1.77 亿元和 6.32 亿元，占比相对较小。重要子公司方面，湖南隆平（水稻）亏损 2 亿元，湖南亚华（水稻）亏损 4313 万元，安徽隆平（玉米）亏损 1.3 亿元，联创种业（玉米）盈利 1.2 亿元，巡天、德瑞特、三瑞农科等均实现较好利润。 图1：隆平高科营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：隆平高科单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：隆平高科归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：隆平高科单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图5：隆平高科分业务营收占比（%） 图6：隆平高科分业务营收增速（%） 净利率承压明显，销售费用率有所提高。2021 年销售毛利率 34.27%，同比减少4.32pct，销售净利率 4.94%，同比减少 2.12pct，其中业务毛利率下降、计提存货减值是公司 2021 年净利承压的主要原因。销售费用率 12.10%（+4.20pct），管理费用率 10.38%（+0.79pct），研发费用率 5.94%（-1.89pct），财务费用率2.86%（+4.43pct）。四项费用率合计 31.29%，同比提升 7.53pct，其中销售费用率的明显提高主要系公司当期加大营销推广力度，试验/示范/展示费和广告宣传费等支出增加。 2022 年轻装上阵，静待公司业绩回暖。据公司公布的 2022 年一季报显示，受玉米种子销售大幅增加影响，公司 2022Q1 营收同比增加 6.47%至 9.05 亿元，归属于母公司所有者的净利润同比大增 31.71%至 5445.85 万元。我们认为，公司对水稻和玉米库存减值后，2021 年末库销比达 81.68%，同比降低 40.35%，原有库存压力基本解除，预计公司 2022 年业绩有望受益粮价后周期，实现高质量增长。 图7：隆平高科分毛利率及净利率情况（%） 图8：隆平高科期间费用率情况（%） 投资建议：公司作为国内种业综合性龙头，未来有望迎来行业、业务、管理三重拐点，业绩或迎高质量的向上增长。预计公司 22-24 年归母净利为 3.06/7.04/9.70亿元，对应当前股价 PE 为 68.4/29.7/21.6 X，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）