请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年04月26日买入盐湖股份（000792.SZ）氯化钾和碳酸锂双核驱动推升业绩，盐湖提锂产能扩张值得期待核心观点公司研究·财报点评基础化工·农化制品证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cnS0980520040001S0980520040005基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价26.64元总市值/流通市值144735/144629百万元52周最高价/最低价45.65/24.44元近3个月日均成交额2872.82百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《盐湖股份（000792.SZ）22Q1业绩预告点评：氯化钾和碳酸锂量价齐升推升业绩，两大核心板块均处于高景气周期》——2022-04-12《盐湖股份-000792-深度报告：国内钾肥龙头，盐湖提锂迎来战略发展期》——2021-12-20公司发布2021年年报：全年实现营收147.78亿元，同比+5.44%；实现归母净利润44.78亿元，同比+119.58%；实现扣非归母净利润44.82亿元，同比+108.57%；实现经营活动产生的现金流量净额约47.69亿元，同比+1154.19%。公司2021年氯化钾产量约502.96万吨，销量约473.69万吨，库存约70.91万吨；碳酸锂产量约2.27万吨，销量约1.93万吨，库存约3435吨。公司发布2022年一季报：实现营收76.17亿元，同比+152.50%；实现归母净利润34.97亿元，同比+340.91%；实现扣非归母净利润34.80亿元，同比+343.33%；实现经营活动产生现金流量净额45.01亿元，同比+199.45%。氯化钾板块：公司22Q1氯化钾产量约114万吨，销量约145万吨，销量比产量多出31万吨，主要是因为公司在2021年留有较多的库存。销售价格方面，公司积极响应国家保供稳价的政策，氯化钾销售价格虽稳中提升，但仍然是低于中国进口钾肥的价格。碳酸锂板块：公司22Q1碳酸锂产量约0.7万吨，销量约0.67万吨。公司2021年也是留有部分的碳酸锂库存，库存水平在22Q1并未出现下降。此外公司碳酸锂产线在冬季产能利用率相对较低，预计在二季度能重新恢复到满负荷生产的状态。销售价格方面，公司主要采用随行就市的定价方式，所以售价会比较贴近现货市场的价格。两大核心业务板块均处于高景气周期：公司依托青海察尔汗盐湖得天独厚的战略资源优势，在盐湖资源开发方面有非常重要的战略地位，成为国内钾肥和盐湖提锂双龙头企业。公司现有氯化钾产能500万吨/年，是国内最大的氯化钾生产企业，占国内总产能比重超过60%；目前海外钾肥供应不可抗力频发，推升全球钾肥价格。公司现有碳酸锂产能3万吨/年，是国内最大的盐湖提锂生产企业，具有较强成本优势，且仍有极大扩产潜力；目前锂行业出现供需两旺的格局，碳酸锂价格处于历史新高水平；中国锂资源储量丰富，又以盐湖资源为主，公司有望充分享受青海盐湖大开发的战略红利。风险提示：钾肥和锂盐价格上涨不达预期；碳酸锂扩产进度低于预期。投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。上调盈利预测，预计公司2022-2024年营收为328.64/320.38/351.35亿元，同比增速122.4%/-2.5%/9.7%，归母净利润为152.37/155.74/168.42亿元，同比增速240.2%/2.2%/8.1%；摊薄EPS为2.80/2.87/3.10元，当前股价对应PE为9.5/9.3/8.6X。考虑到公司依托察尔汗盐湖得天独厚的资源优势，在国内钾肥和盐湖提锂领域均处于绝对领先的地位，尤其是公司未来在盐湖提锂领域的产能有望实现快速扩张，有望充分享受锂行业高景气周期带来的发展红利，上调2022年的盈利预测，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1401614778328643203835135(+/-%)-21.5%5.4%122.4%-2.5%9.7%净利润(百万元)20404478152371557416842(+/-%)-104.4%119.6%240.2%2.2%8.1%每股收益（元）0.380.822.802.873.10EBITMargin27.6%45.5%70.7%72.6%73.5%净资产收益率（ROE）49.5%48.0%76.2%50.4%39.5%市盈率（PE）71.032.39.59.38.6EV/EBITDA35.721.36.56.45.8市净率（PB）35.1415.507.244.683.39资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22021年实现归母净利润44.78亿元，22Q1实现归母净利润34.97亿元公司发布2021年年报：全年实现营收147.78亿元，同比+5.44%；实现归母净利润44.78亿元，同比+119.58%；实现扣非归母净利润44.82亿元，同比+108.57%；实现经营活动产生的现金流量净额约47.69亿元，同比+1154.19%。公司2021年计提资产减值损失约9.79亿元；2021年拟不进行利润分配。公司发布2022年一季报：实现营收76.17亿元，同比+152.50%；实现归母净利润34.97亿元，同比+340.91%，数据在此前业绩预告34.5-35.5亿元范围内；实现扣非归母净利润34.80亿元，同比+343.33%，数据也在此前业绩预告34.3-35.3亿元范围内；实现经营活动产生现金流量净额45.01亿元，同比+199.45%。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理公司2021年氯化钾产量约502.96万吨，销量约473.69万吨，库存约70.91万吨；碳酸锂产量约2.27万吨，销量约1.93万吨，库存约3435吨。公司22Q1氯化钾产量约114万吨，销量约145万吨，氯化钾销量比产量多出31万吨，主要是因为公司在2021年留有较多的库存。在氯化钾销售价格方面，公司积极响应国家保供稳价的政策，氯化钾销售价格虽稳中提升，但仍然是低于中国进口钾肥的价格。公司22Q1碳酸锂产量约0.7万吨，销量约0.67万吨，产销均衡。另外公司在2021年也是留有部分的碳酸锂库存，库存水平在今年一季度并未出现下降。此外公司碳酸锂产线在冬季产能利用率相对较低，预计在二季度能重新恢复到满负荷生产的状态。在碳酸锂销售价格方面，公司主要采用随行就市的定价方式，所以售价会比较贴近现货市场的价格。表1：公司核心产品产销量和毛利率数据201920202021氯化钾产量（万吨）563.37551.75502.96氯化钾销量（万吨）454.22644.90473.69氯化钾收入/亿元74.17104.13108.11氯化钾毛利/亿元52.7357.9274.06毛利率71.09%55.62%68.51%碳酸锂产量（吨）11,302.0013,602.0022,715.00碳酸锂销量（吨）11,314.5013,602.0019,285.00碳酸锂收入/亿元5.023.8318.14碳酸锂毛利/亿元1.350.4812.71毛利率26.85%12.47%70.03%资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务数据方面，截至2021年年末公司资产负债率降至53.89%，同比下降了19.93个百分点；截至2022年一季度末公司资产负债率进一步降至49.07%，财务结构进一步优化。期间费用方面，2021年销售费用约2.30亿元，同比+8.17%；管理费用约7.70亿元，同比-7.34%；研发费用约1.88亿元，同比+155.52%，主要系因为公司加大科研投入力度所致；财务费用约2.33亿元，同比-39.92%，主要系因为公司较上期减少未确认融资费用摊销额相应的利息费用减少所致。图3：公司负债总额&资产负债率图4：公司流动负债&非流动负债占比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理两大核心业务板块均处于高景气周期，有望享受行业发展的战略红利公司是青海省国资委控股的国有企业，依托青海察尔汗盐湖得天独厚的战略资源优势，在盐湖资源开发方面有非常重要的战略地位，成为国内钾肥和盐湖提锂双龙头企业。氯化钾和碳酸锂目前都是属于行业景气度非常高的板块，公司全年的经营业绩有望实现跨越式增长。公司现有氯化钾设计产能500万吨/年，是国内最大的氯化钾生产企业，占国内总产能比重超过60%。公司氯化钾生产技术领先、成本优势突出，是保障我国粮食安全的“压舱石”。目前海外氯化钾供给不可抗力频发，白俄罗斯和俄罗斯钾肥供给约占全球的38%，由于被制裁及地缘政治冲突导致钾肥出口受限；同时随着粮食、大宗商品等价格上涨，全球钾肥价格呈现大幅上涨的态势。公司钾肥产品销售价格在今年大合同价格指引下也有望进一步上调。公司现有碳酸锂产能3万吨/年，是国内最大的盐湖提锂生产企业，具有较强成本优势，且仍有极大的扩产潜力。目前锂行业出现供需两旺格局，锂矿和锂盐价格均已创历史新高。全球以中国、欧洲和美国为主，支持新能源汽车发展政策不断加码；全球汽车电动化发展趋势明确，已成为锂消费最核心的驱动力。但是与此同时，锂资源开发周期较长，供给端增速或低于需求端增速，锂行业有望迎来3年以上的景气周期。而中国锂资源储量丰富，又以盐湖资源为主，为保障锂资源供应的安全和稳定，加快国内盐湖资源开发具有重要意义。青海将加快建设世界级盐湖产业基地，公司有望充分享受青海盐湖大开发的战略红利。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图5：公司产业发展规划资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：维持“买入”评级。预计公司2022-2024年营收为328.64/320.38/351.35亿元，同比增速122.4%/-2.5%/9.7%，归母净利润为152.37/155.74/168.42亿元，同比增速240.2%/2.2%/8.1%；摊薄EPS为2.80/2.87/3.10元，当前股价对应PE为9.5/9.3/8.6X。考虑到公司依托察尔汗盐湖得天独厚的资源优势，在国内钾肥和盐湖提锂领域均处于绝对领先的地位，尤其是公司未来在盐湖提锂领域的产能有望实现快速扩张，有望充分享受锂行业高景气周期带来的发展红利，上调2022年的盈利预测，维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物20705349132342676341575营业收入1401614778328643203835135应收款项15694276360233353465营业成本82205971661658316081存货净额134511961136954961营业税金及附加817893197219222108其他流动资产2146362493044854568销售费用212230263256281流动资产合计712912389241073674451775管理费用831770632617673固定资产86948286858091119510研发费用73188200200200无形资产及其他11011010970929889财务费用388233200200200投资性房地产30153351335133513351投资收益2291454000长期股权投资170231231231231资产减