Q1量价齐升，高端化冲抵成本压力

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2022年04月25日 珠江啤酒（002461.SZ） Q1量价齐升，高端化冲抵成本压力 公司发布2022年一季报。2022Q1公司实现营收8.7亿元，同比+12.8%，实现啤酒销量23.5万吨，同比+5.3%，实现归母净利润7104.6万元，同比+1.45%，实现扣非归母净利润5898.1万元，同比+11.3%。 Q1量价齐升，货折缩减带动吨价提升。2022Q1公司销量/吨价/吨成本分别同比+5.3%/7.1%/10.7%，实现量价齐升，从产品来看，纯生啤酒销量同比+18.2%，销量占比+5.4pct至49.1%，其中97纯生实现销量3.8万吨，同比+50.4%，销量占比同比+4.8pct至16%，罐类产品销量占比同比+3.6pct至38.0%，产品结构提升明显，预计公司为应对成本上涨主动缩减货折，Q1吨价提升幅度较2021年同比+0.4%的情况明显加速。 成本上涨明显，高端化冲抵压力，毛销差基本持平。Q1吨成本同比+10.7%，带动销售毛利率同比-1.9pct至40.4%，我们预计其中包含会计准则变更（运输成本计入成本而非销售费用）影响，我们预计若剔除运输费用转记成本的扰动，原材料上涨带来的吨成本同比上涨预计在中个位数左右，Q1公司毛销差为24.3%，同比-0.1pct，基本持平，产品结构升级有效冲抵成本上涨压力，整体盈利能力稳定。 扣非净利率稳定，资产减值损失影响业绩。2022Q1公司销售/管理/财务费用率分别为16.1%/7.8%/-6.6%，分别同比-1.8/-0.9/+0.5pct，归母净利率/扣非归母净利率为8.1%/6.8%，分别同比-0.9%/-0.1%，非经常项收益减少主要系政府补助与投资收益减少影响，Q1政府补助/公允价值变动损益为1546.1/38.9万，同比-17.4%/-84.0%，同时2022Q1资产减值损失计提1386.8万元（数额占当期营收的1.6%），较2021Q1的431.8万损失额扩大，对当期业绩产生一定影响。 疫情反复影响较小，关注高端化对表观吨价的提振作用。当前公司核心市场疫情反复影响逐渐淡去，伴随天气转暖啤酒动销进入旺季，公司过去以货折与市场宣传加大以97纯生为代表的高端产品铺市，预计旺季有望持续贡献产品结构优化，年内啤酒企业面临行业性成本压力，预计珠江啤酒表观吨价有望维持较高增速，贡献公司盈利能力。 盈利预测：预计2022-2024年营业收入为49.5/53.2/55.8亿元，同比+9.1%/7.4%/4.9%，归母净利润分别为7.4/8.4/9.2亿元，同比+20.4%/13.7%/10.0%，当前对应PE 为22/19/18x，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复影响动销，成本上涨超预期，高端化进程不及预期。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4,249 4,538 4,953 5,318 5,579 增长率yoy（%） 0.1 6.8 9.1 7.4 4.9 归母净利润（百万元） 569 611 736 837 920 增长率yoy（%） 14.4 7.4 20.4 13.7 10.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.26 0.28 0.33 0.38 0.42 净资产收益率（%） 6.5 6.7 7.7 8.2 8.5 P/E（倍） 28.3 26.4 21.9 19.3 17.5 P/B（倍） 1.8 1.7 1.7 1.6 1.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年4月25日收盘价 增持（维持） 股票信息 行业 非白酒 前次评级 增持 4月25日收盘价(元) 7.28 总市值(百万元) 16,113.03 总股本(百万股) 2,213.33 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 8.47 股价走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com 研究助理 郝宇新 执业证书编号：S0680121030010 邮箱：haoyuxin@gszq.com 相关研究 1、《珠江啤酒（002461.SZ）：产品高端化与成本压力延续，经营效率提升瞩目》2022-03-25 2、《珠江啤酒（002461.SZ）：全年收入符合预期，成本上涨带动Q4业绩承压》2022-02-23 3、《珠江啤酒（002461.SZ）：成本压力如期显现，资产处臵贡献业绩》2021-10-24 -46%-34%-23%-11%0%11%23%2021-042021-082021-122022-04珠江啤酒 沪深300 2022年04月25日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 8574 8560 10745 9490 11783 营业收入 4249 4538 4953 5318 5579 现金 6169 6786 7769 5079 8398 营业成本 2117 2498 2657 2789 2899 应收票据及应收账款 26 18 25 24 25 营业税金及附加 388 419 456 489 513 其他应收款 3 4 161 16 170 营业费用 743 703 753 798 831 预付账款 7 12 40 8 40 管理费用 359 355 381 404 418 存货 2089 1659 0 1213 0 研发费用 137 148 158 170 179 其他流动资产 280 80 2750 3150 3150 财务费用 -200 -218 -259 -255 -280 非流动资产 4434 4958 5111 5207 5183 资产减值损失 -43 -51 10 11 11 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 75 76 70 70 70 固定资产 2930 2842 3033 3164 3180 公允价值变动收益 1 8 1 1 1 无形资产 949 1392 1369 1347 1325 投资净收益 4 6 6 6 6 其他非流动资产 555 724 709 696 679 资产处臵收益 -23 56 0 0 0 资产总计 13008 13518 15856 14697 16966 营业利润 707 726 873 989 1085 流动负债 2447 2650 4592 2936 4630 营业外收入 9 6 5 5 5 短期借款 763 894 894 894 894 营业外支出 13 2 1 1 1 应付票据及应付账款 515 491 1072 569 1088 利润总额 703 730 877 993 1089 其他流动负债 1169 1265 2626 1474 2648 所得税 117 103 121 134 144 非流动负债 1578 1524 1429 1332 1228 净利润 586 627 756 859 945 长期借款 500 500 406 309 204 少数股东损益 16 16 20 23 25 其他非流动负债 1078 1024 1024 1024 1024 归属母公司净利润 569 611 736 837 920 负债合计 4025 4174 6021 4268 5858 EBITDA 913 916 1004 1168 1277 少数股东权益 59 62 83 105 130 EPS（元） 0.26 0.28 0.33 0.38 0.42 股本 2213 2213 2213 2213 2213 资本公积 4504 4505 4505 4505 4505 主要财务比率 留存收益 2207 2564 2942 3372 3844 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 8924 9282 9752 10323 10978 成长能力 负债和股东权益 13008 13518 15856 14697 16966 营业收入(%) 0.1 6.8 9.1 7.4 4.9 营业利润(%) 20.8 2.7 20.2 13.3 9.7 归属于母公司净利润(%) 14.4 7.4 20.4 13.7 10.0 获利能力 毛利率(%) 50.2 45.0 46.4 47.6 48.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 13.4 13.5 14.9 15.7 16.5 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 6.5 6.7 7.7 8.2 8.5 经营活动现金流 689 605 1378 -2219 3678 ROIC(%) 4.6 4.7 5.4 6.1 6.4 净利润 586 627 756 859 945 偿债能力 折旧摊销 291 275 246 276 301 资产负债率(%) 30.9 30.9 38.0 29.0 34.5 财务费用 -200 -218 -259 -255 -280 净负债比率(%) -42.8 -47.0 -54.6 -26.6 -55.8 投资损失 -4 -6 -6 -6 -6 流动比率 3.5 3.2 2.3 3.2 2.5 营运资金变动 -176 -80 641 -3092 2719 速动比率 2.6 2.6 1.7 1.8 1.9 其他经营现金流 192 7 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 -3628 -268 -393 -364 -270 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 资本支出 293 253 153 95 -23 应收账款周转率 170.3 207.3 230.0 220.0 230.0 长期投资 -3457 -167 0 0 0 应付账款周转率 3.8 5.0 3.4 3.4 3.5 其他投资现金流 -6792 -182 -239 -269 -294 每股指标（元） 筹资活动现金流 492 -179 -2 -106 -90 每股收益(最新摊薄) 0.26 0.28 0.33 0.38 0.42 短期借款 263 131 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.31 0.27 0.62 -1.00 1.66 长期借款 500 0 -94 -97 -104 每股净资产(最新摊薄) 4.03 4.19 4.41 4.66 4.96 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 1 0 0 0 P/E 28.3 26.4 21.9 19.3 17.5 其他筹资现金流 -271 -310 92 -9 14 P/B 1.8 1.7 1.7 1.6 1.5 现金净增加额 -2447 158 983 -2690 3318 EV/EBITDA 13.2 12.8 10.7 11.5 7.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年4月25日收盘价 2022年04月25日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公