2021年报点评：业绩增长亮眼，看好规模稳健扩张

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 其他纺织 2022年04月08日 华利集团（300979）2021年报点评 强推 （维持） 业绩增长亮眼，看好规模稳健扩张 目标价：111.5元 当前价：71.78元 事项：  公司发布2021年年度报告，2021年实现营业收入174.7亿元，YoY+25.4%；归母净利润27.7亿元，YoY+47.3%（剔除汇率影响YoY+57.6%)。毛利率27.2%，YoY+2.4pct，归母净利率15.8%，YoY+2.4pct。单Q4实现营业收入48.4亿元，YoY+33.5%，归母净利润7.7亿元，YoY+37.4%；毛利率25.6%，YoY-1.7pct，归母净利率15.9%，YoY+0.5pct。 评论：  销售环比加速，盈利能力稳健。2021全年运动鞋销量2.1亿双，YoY+29.5%。单Q4销量5666万双，YoY+26.9%，QoQ+9.4%。1）单价端。按美元计价，2021年运动鞋销售单价YoY+4.5%。其中21H2单价85.3元/双，YoY-8.9%，21H1销售单价80.5元/双，H2单价同比下滑，相对H1提升，主要系汇率及出货结构影响。2）毛利率端。21H2运动鞋毛利率25.6%，YoY+6.2pct，21H1毛利率29.0%，主要系相对低毛利率的户外靴鞋占比提升，以及统计口径变换（年报将销售费用中报关费计入营业成本）。由于公司供应商（皮革/布料）归属品牌方管理，价格核查机制严格，成本传导较顺畅，整体盈利稳健。3）结构端。21H2运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉鞋及其他比例81.7%/10.5%/7.8%，YoY+2.5pct/-1.6pct/-0.9pct，21H1比例为81.4%/7.4%/11.2%。  新客户持续导入，订单分散度提高。2021Q4前五大客户Nike/Deckers/VF/Puma/ Under Armour收入17.6/10.2/7.6/4.9/2.4亿元，占比36.4%/21.0%/15.6%/ 10.2%/ 4.9%，相对21Q1-Q3变化+1.4pct/-0.7pct/-3.8pct/-0.9pct， Nike份额边际提升，我们认为主要系Converse品牌出货加速；21Q4前五大客户合计收入48.4亿元，占比88.1%，相对21Q1-Q3下降-4.9pct，订单集中度下降，主要系新客户订单的持续导入，其中21Q2公司实现Asics和On昂跑的订单收入，21Q3开始向New Balance交付订单。  产能储备充足，规模稳健扩张。2021全年公司运动鞋产能2.2亿双，产量2.1亿双，产能利用率95.9%（21H1为96.9%），产能利用充足，新产能订单支撑强。1）越南。21年3个新工厂投产，目前产能爬坡中（按鞋面-鞋底-成品鞋节奏投放，爬坡周期1.5-2年），预计23年底可达满产产能（~4000万双）。清化2月生产受疫情影响，当下复产有序。2）印尼。工厂按计划建设，一期（~3000万双）预计22年底投产，23年起贡献产能。未来印尼工厂二期产能规划~3000万双。3）缅甸。工厂待当地局势稳定后加快建设。  优质运动鞋履供应商标的，有望收获扩产红利，维持“强推”评级。公司订单需求旺盛，扩产意愿积极，增速有望保持强劲。我们预计公司2022-2024年归母净利润33.5/41.0/49.8亿元（22/23年前值33.9/42.1亿元），对应当前股价PE为25/20/17倍。采用DCF估值法，给予公司目标价111.5元/股（前值112.3元/股），对应2022年39倍PE，2023年32倍PE，维持“强推”评级。  风险提示：市场竞争加剧，工厂建设不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 17,470 20,975 25,475 30,336 同比增速(%) 25.4% 20.1% 21.5% 19.1% 归母净利润(百万) 2,768 3,350 4,103 4,978 同比增速(%) 47.3% 21.0% 22.5% 21.3% 每股盈利(元) 2.37 2.87 3.52 4.27 市盈率(倍) 30 25 20 17 市净率(倍) 8 7 6 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022年4月7日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 116,700.00 已上市流通股(万股) 8,344.04 总市值(亿元) 837.67 流通市值(亿元) 59.89 资产负债率(%) 32.46 每股净资产(元) 9.36 12个月内最高/最低价 115.10/63.68 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《华利集团（300979）2021年业绩预增公告点评：业绩符合预期，产能扩充支撑长期稳健成长》 2022-01-27 《华利集团（300979）2021年三季报点评：收入端量价齐升，扩产获客潜力巨大》 2021-11-01 《华利集团（300979）深度研究报告：聚焦华利产能布局，深耕北越，志在四方》 2021-09-25 -36%-19%-2%15%21/0421/0721/0921/1122/0122/042021-04-26~2022-04-07华利集团沪深300华创证券研究所 华利集团（300979）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 4,408 4,947 5,911 7,798 营业收入 17,470 20,975 25,475 30,336 应收票据 0 0 0 0 营业成本 12,712 15,329 18,631 22,159 应收账款 2,487 2,913 3,537 4,150 税金及附加 3 4 5 6 预付账款 163 164 191 229 销售费用 65 78 94 112 存货 2,671 3,101 3,766 4,508 管理费用 686 824 1,000 1,191 合同资产 0 0 0 0 研发费用 234 281 342 407 其他流动资产 2,136 2,204 2,230 2,287 财务费用 -46 61 66 69 流动资产合计 11,865 13,329 15,635 18,972 信用减值损失 -7 0 0 0 其他长期投资 5 5 5 5 资产减值损失 -134 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 3,006 3,258 3,372 3,308 投资收益 25 0 0 0 在建工程 376 476 601 701 其他收益 4 0 0 0 无形资产 279 251 226 204 营业利润 3,702 4,398 5,337 6,391 其他非流动资产 648 625 607 593 营业外收入 8 5 5 7 非流动资产合计 4,314 4,615 4,811 4,811 营业外支出 26 12 14 16 资产合计 16,179 17,944 20,446 23,783 利润总额 3,684 4,391 5,328 6,382 短期借款 1,876 1,476 1,176 1,176 所得税 916 1,041 1,225 1,404 应付票据 21 10 15 22 净利润 2,768 3,350 4,103 4,978 应付账款 1,814 2,076 2,474 2,968 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 7 7 5 归属母公司净利润 2,768 3,350 4,103 4,978 合同负债 30 36 44 52 NOPLAT 2,733 3,397 4,154 5,032 其他应付款 28 28 28 28 EPS(摊薄)（元） 2.37 2.87 3.52 4.27 一年内到期的非流动负债 43 43 43 43 其他流动负债 1,270 1,494 1,792 2,106 主要财务比率 流动负债合计 5,082 5,170 5,579 6,400 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 25.4% 20.1% 21.5% 19.1% 其他非流动负债 170 170 170 170 EBIT增长率 54.2% 22.3% 21.2% 19.6% 非流动负债合计 170 170 170 170 归母净利润增长率 47.3% 21.0% 22.5% 21.3% 负债合计 5,252 5,340 5,749 6,570 获利能力 归属母公司所有者权益 10,927 12,604 14,697 17,213 毛利率 27.2% 26.9% 26.9% 27.0% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 15.8% 16.0% 16.1% 16.4% 所有者权益合计 10,927 12,604 14,697 17,213 ROE 25.3% 26.6% 27.9% 28.9% 负债和股东权益 16,179 17,944 20,446 23,783 ROIC 30.4% 33.0% 34.7% 35.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 32.5% 29.8% 28.1% 27.6% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 19.1% 13.4% 9.4% 8.1% 经营活动现金流 2,423 3,272 3,783 4,659 流动比率 2.3 2.6 2.8 3.0 现金收益 3,240 3,910 4,698 5,587 速动比率 1.8 2.0 2.1 2.3 存货影响 -582 -430 -665 -743 营运能力 经营性应收影响 -666 -427 -651 -651 总资产周转率 1.1 1.2 1.2 1.3 经营性应付影响 520 259 402 500 应收账款周转天数 44 46 46 46 其他影响 -88 -39 -1 -34 应付账款周转天数 44 46 44 44 投资活动现金流 -4,350 -800 -725 -540 存货周转天数 67 68 66 67 资本支出 -1,161 -822 -743 -554 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 2.37 2.87 3.52 4.27 其他长期资产变化 -3,189 22 18 14 每股经营现金流 2.08 2.80 3.24 3.99 融资活动现金流 2,805 -1,933 -2,094 -2,232 每股净资产 9.36 10.80 12.59 14.75 借款增加 422 -400 -300 0 估值比率 股利及利息支付 -1,197 -2,056 -2,513 -3,042 P/E 30 25 20 17 股东融资 3,701 0 0 0 P/B 8 7 6 5 其他影响 -121 523 719 810 EV/EBITDA 32 27 22 19 资料来源：公司公告，华创证券预测 华利集团（300979）2021年报点评