IPO专题：新股精要—国内领先的污水处理设备创新企业清研环境

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司专注于RPIR快速生化污水处理领域，其RPIR技术由深圳清华大学研究院进行初始研究及孵化，遵循“理论模型——技术装备化——工艺创新”路径实现RPIR快速生化污水处理技术的商业化应用推广，A2/RPIR被行业协会鉴定为具备“流程简捷、建设周期短、占地面积小、抗冲击负荷能力强、运行稳定、具有较好的出水水质”等优点。公司市场认可度和品牌知名度不断提高，产品已被应用于深圳、湖北、江苏、江西、广西、河南、山西、四川等地的水处理项目。（2）公司本次公开发行股票不超过2701万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例不低于25%。本次募投项目拟投入资金合计3.71亿元，预期项目建成后将推动产品规模化和技术升级，进一步巩固和提高公司在水环境治理行业的市场地位和技术实力。 主营业务分析：公司持续专注于以RPIR为核心的快速污水处理技术与装备的研发与应用，RPIR技术作为创新型污水处理技术，在市政污水、村镇污水、工业园区有机废水及黑臭水体治理等领域具备较强的竞争优势，业务规模快速上升，2018-2020年分别实现收入0.73亿元、1.51亿元、1.82亿元，近三年复合增长率达58.81%。公司综合毛利率基本稳定保持在60%左右的较高水平，研发投入、人力成本逐年增长，同时业务规模也不断扩增，期间费用率整体控制良好。 行业发展及竞争格局：生态环保政策持续推进叠加污水处理需求快速提升，低耗高效污水处理装备技术有望迎来关键战略机遇期。2019年我国市政污水资源化利用率仅20.30%，较发达国家的70%再生水利用率仍有较大差距，水污染治理和污水资源化发展空间广阔。我国水处理行业起步较晚，目前仍处于发展的初级阶段，市场集中度较低，较发达国家仍存在较大差距。从污水处理技术来看，A2/O、MBR等传统技术具备先发优势，市场占有率较高，RPIR推出时间较晚，市场认可度和市场份额有待进一步提升。 可比公司估值情况：公司所在行业“C35专用设备制造业”近一个月（截至4月1日）静态市盈率为35.38倍。根据招股意向书披露，选择金达莱（688057.SH）、思普润（A04347.SZ）、德林海（688069.SH）、三达膜（688101.SH）作为可比公司。截至2022年4月1日，可比公司对应2020年平均PE（LYR）为16.44倍。 风险提示：1）RPIP技术市场认可度不及预期的风险；2）毛利率持续下滑的风险。 1.清研环境：国内领先的污水处理设备创新企业 公司专注于RPIR快速生化污水处理领域，RPIR具备较强的竞争优势，公司业务规模和市场认可度快速提升。公司持续推进水处理技术的创新升级，遵循“理论模型——技术装备化——工艺创新”路径实现RPIR快速生化污水处理技术的商业化应用推广，通过构建三相环流-沉淀耦合系统有效提升系统内分区传质效率和固液分离效率，形成拼装式环流澄清器标准化模块（RPIR模块），将RPIR模块与生化池结合实现活性污泥截留效率提高、占地面积减少、项目周期缩短等效果。在工艺创新方面，RPIR技术由深圳清华大学研究院进行初始研究及孵化，公司以RPIR技术为核心构建了S-RPIR、A/RPIR、A2/RPIR、竖流A/RPIR等改进工艺，其中A2/RPIR被行业协会鉴定为具备“流程简捷、建设周期短、占地面积小、抗冲击负荷能力强、运行稳定、具有较好的出水水质”等优点。 公司收入保持快速增长，2018-2020年分别实现收入0.73亿元、1.51亿元、1.82亿元，近三年复合增长率达58.81%，市场认可度和品牌知名度也不断提高，产品已被应用于深圳、湖北、江苏、江西、广西、河南、山西、四川等地的水处理项目，服务客户包括中国电建、天健水环、中建环能等知名企业。本次募投项目建成后将扩大现有产品的规模，更好满足下游水处理创新技术产品需求的爆发式增长，推动产品规模化和技术升级，进一步提高公司的市场地位。 2.主营业务分析及前五大客户 公司收入保持稳定增长，2018-2020年分别实现收入0.73亿元、1.51亿元、1.82亿元，近三年复合增长率达58.81%。RPIR工艺包是公司核心收入来源，各年度收入占比均超过70%。公司持续专注于以RPIR为核心的快速污水处理技术与装备的研发与应用，RPIR技术作为创新型污水处理技术，在市政污水、村镇污水、工业园区有机废水及黑臭水体治理等领域具备较强的竞争优势，逐步获得市场认可，业务规模快速上升。 公司水处理工程服务以RPIP为核心，提供集设计、采购、施工建造为一体的水处理工程服务，水处理运营服务主要提供设备运行管理、污水处理监测等服务，两类业务的收入占比较小。 图1：公司营业收入快速增长 图2：RPIR工艺包是主要收入来源 公司2018-2020年综合毛利率分别为65.40%、63.29%、61.03%，基本稳定保持在较高水平。RPIR工艺包的毛利率水平及毛利贡献最大，2018-2020年毛利率分别为69.92%、66.47%、66.06%，是公司自研将工业设计、核心装备、辅助设备及材料耦合的定制化创新产品，近年来辅助设备及材料成本有所上升致使RPIR工艺包毛利率略有下滑。公司费用控制能力较强，2018-2020年期间费用率分别为17.55%、16.15%、18.68%，基本稳定在较低水平。2020年计提776.95万股份支付费用致使管理费用增长47.1%，剔除股份支付费用影响后2020年的期间费用率为13.54%。 公司研发投入、人力成本逐年增长，同时业务规模也不断扩增，期间费用率整体控制良好。 图3：公司综合毛利率基本保持稳定 图4：公司期间费用率管控良好 表1:公司2020年前五大客户 水质型缺水问题较为严重；2019年我国市政污水资源化利用率仅20.30%，较发达国家的70%再生水利用率仍有较大差距，水污染治理和污水资源化发展空间广阔。在发展现状方面，党的十九大报告将污染防治作为新时期三大攻坚战之一后，国家政策持续发力，2017-2019年我国污水处理及再生利用固定资产投资复合增长率达33.52%，市政、农村、工业园区污水处理率和污水处理厂数量快速增长，黑臭水体治理初见成效，未来仍存在较大的增量空间。在污水处理技术方面，传统污水处理行业是高碳行业，与目前我国碳排放目标相悖，因此低耗高效的水处理装备技术将是现阶段的主流发展趋势，生物化学法技术主要包括活性污泥法和生物膜法，活性污泥法包括A/O工艺、A2/O工艺、MBR工艺、SBR工艺、氧化沟工艺、RPIR工艺，其中RPIR工艺是一种新型快速生化污水处理技术，具备投资小、占地少、运行成本低、工艺流程简单、出水水质优良等特点，应用领域广泛，相较于其他传统污水处理技术具有比较优势，符合低耗高效政策导向，目前已逐步获得市场认可。 3.2.我国水处理行业市场集中度低，竞争较为激烈 我国水处理行业起步较晚，目前仍处于发展的初级阶段，市场集中度较低，较发达国家仍存在较大差距。行业发展早期市场化程度不高且区域性较强，水处理产业链较长，目前行业内企业数量较多，竞争较激烈，利润率相对较低。目前水处理行业主要包括综合性水务企业、水环境治理解决方案提供商、水环境治理设备提供商。从污水处理技术来看，A2/O、MBR等传统技术具备先发优势，市场占有率较高，RPIR推出时间较晚，市场认可度和市场份额有待进一步提升。 3.3.公司自研RPIR技术广泛应用至全国各地 公司自研的RPIR技术具备较强优势，目前已形成一定的应用规模，RPIR工艺包设计处理规模超过一百万吨/天。公司针对传统污水处理技术缺陷进行研发创新，自研的RPIR技术与膜技术相比，可有效避免膜清洗、膜更换带来的高运营成本以及膜废弃带来的二次污染问题，RPIR技术作为创新型污水处理技术，获得2014年度环境保护部环境保护科学技术三等奖、2016年度广东省科学技术三等奖，获中国环境保护产业协会评为“国家重点环境保护实用技术”。公司积极拓展全国市场，目前产品已应用于深圳、湖北、江苏、江西、广西、河南、山西、四川等地的水处理项目，服务客户包括中国电建、天健水环、中建环能等知名企业，逐步获得市场认可，市场地位和品牌知名度有效提升。 竞争对手：金达莱、思普润、德林海、三达膜 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票不超过2701万股，发行后总股本不超过10801万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例不低于25%。公司将于2022年4月6日开始进行询价，并于2022年4月8日确定发行价格。 公司募投项目拟投入募集资金总额3.71亿元，预期项目建成后将推动产品规模化和技术升级，进一步巩固提高公司在水环境治理行业的市场地位和技术实力。建设项目包括：1）广东清研高端环保装备研发与制造基地项目。2）补充流动资金。 表2:IPO募资资金计划及投资项目情况 5.可比公司及行业估值情况 公司所在行业“C35专用设备制造业”近一个月（截至2022年4月1日）静态市盈率为35.38倍。 公司专注于快速生化污水处理技术和应用，主要产品及服务包括RPIR工艺包、水处理运营服务、水处理工程服务。根据招股意向书披露，选择金达莱（688057.SH）、思普润（A04347.SZ）、德林海（688069.SH）、三达膜（688101.SH）作为可比公司。截至2022年4月1日，可比公司对应2020年平均PE（LYR）为16.44倍。 表3:可比公司财务数据及估值情况 6.风险提示 （1）RPIP技术市场认可度不及预期的风险：RPIP技术是公司的核心自研产品，2016年进入技术升级及规模化应用阶段，发展时间较短，目前处于起步推广期。相较于A2/O、MBR、MBBR等传统污水处理技术所具备的客户、规模、品牌等方面的优势，RPIR面世时间较短，市场认可度和品牌影响力有待提升，并且存在斜管填料清洗及更换成本、单环节悬浮物控制精度小于MBR膜过滤技术、少量管线布水成本等技术局限，同时污水处理行业技术迭代较快，未来存在市场份额扩大不及预期的风险。 （2）毛利率持续下滑的风险：2018-2020年和2021年1-6月，公司主营业务毛利率分别为65.24%、63.19%、60.96%、54.65%，呈逐年下滑趋势，主要受客户定制化需求增加致使辅助设备材料成本上升影响，另外毛利率较低的非纯RPIR设备业务收入占比提高。未来若原材料采购价格及人工成本进一步上升、承接低毛利率业务规模占比增加，将对公司盈利能力带来一定负担。