医美监管政策趋严，龙头企业优势凸显

医美行业监管政策趋严，产品认证范围明确。（1）行业动态：《浙江省医疗美容技术指引》3月12日正式发布，主要针对“黑机构”、“黑医生”、“黑药械”等医美乱象；中整协将于今年3-7月在全国范围内开展医美消费抽样调查，医美行业整改力度加大。（2）医美产品：国家药监局调整《医疗器械分类目录》，“水光针”等注射用透明质酸钠溶液正式获监管认可纳入III类器械监管；射频治疗设备及面部埋植线等产品调整为III类器械监管。正规产品认证趋严，利好具备资质的医美龙头企业。 终端机构新店增速可观，集中度向三四线城市倾斜。我国已有医疗美容企业12906家，较去年同期增长20.83%，其中一二线城市合计医美机构数达6850家，占全国机构总数比例由57.44%下降至53.08%，期间新增医美机构主要集中于三四线地区。成都、深圳、西安、北京、杭州等前五大城市合计机构数达2377家，较去年同期基本持平，在一二线城市中的合计占比由38.4%下降至34.70%。其中北京、上海两地由于监管执法严格，终端门店同比分别下滑29.14%/24.79%至253/176家，西安、重庆两地医美需求增长迅速，对应终端门店数分别达484/281家。 终端市场竞争激烈，龙头公司优势凸显。龙头企业爱美客与华熙生物凭借丰富产品矩阵，差异化价格带，优质产品口碑在终端市场更具综合竞争力。据新氧APP3月医美产品榜单测评： 1）填充单品：嗨体系列综合热度领先，安全评分第一。嗨体系列以累计10075条评论总数与8.8-9.0的人气热度分持续霸榜。润百颜系列：先发优势明显，销量显著领先。自新氧平台上架至今全网累计评论超1万条，在前五大医美城市的TOP10机构累计销量超2.86万件。2）再生单品：濡白天使市场好评第一，人气热度火爆。上市后获效果评分达5.0；新氧平台上认证机构162家，认证医生138位，未来推广增速可期。伊妍仕品牌定位高端，终端需求高涨。少女针产品定位高端，参考零售价高达18800元，位居注射类医美产品首位，并于新氧平台上认证机构52家。3）水光单品：润致娃娃针安全评分第一，恢复周期短暂。娃娃针注射安全性高，术后仅需0-1天可完全恢复。润致双子针：用户体验良好，治疗无痛长效。双子针注射体终端测评中无痛占比达67%，注射效果可维持8-12个月，在同类产品中处于优势地位。丝丽动能素：高阶水光品牌，同类口碑第一。 盈利预测与投资建议：监管政策有助于持续引导行业规范化发展，有望进一步提升优质针剂厂商的集中度。我们持续看好资质壁垒雄厚与品线布局丰富的医美龙头爱美客及华熙生物。 爱美客：品线扩张放眼全球。1）嗨体系列表现强劲，驱动业绩全面增长。2）天使针瞄准再生蓝海市场，肉毒素、利拉鲁肽等在研管线丰富，新品推出有序。3）费控能力持续优化，归母净利率提升显著。基于濡白天使等新品推广预期，我们预计2022-2024年公司实现归母净利润14.30/20.85/29.59亿元，当前估值对应22年74倍PE。华熙生物：四轮驱动稳健增长。1）原料生产：龙头地位稳固，产能释放有序。2）医疗终端：科技背书品牌成长，新品助力市场拓展。3）功能性护肤品：四大品牌矩阵成型，精细化运营助力盈利提升。4）功能性食品：业务元年稳中求进，品牌格局初步打开。我们预计2022-2024年公司实现归母净利润9.85/13.37/18.68亿元，当前估值对应22年59倍PE。建议关注时代天使、雍禾医疗、医思健康、四环医药，当前估值分别对应22年48/26/18/26倍PE。 风险提示：疫情反复影响终端需求；行业竞争加剧；新品推广不及预期。 重点标的 股票代码 1.政策：行业监管加码，“水光针”获合规认证 强监管政策加码维护医美行业健康发展。针对“黑机构”、“黑医生”、“黑药械”等医美乱象，2022年3月12日浙江省整形美容行业协会等机构联合首发全国首个省级层面的技术规范—《浙江省医疗美容技术指引》。《指引》内容涵盖美容外科、美容皮肤科、美容牙科、美容中医科等四大板块，对于四个临床学科项目的多个技术进行修订和补充，既为行业人员提供临床指导与行为规范，也为卫生执法部门明确执法指向。同时中国整形美容协会于3月18日宣布，将于今年3-7月在全国范围内开展调查，未来将按比例抽取约800家医疗美容专科医院、门诊部、诊所进行正式现场调查，行业监管政策趋严加速非合规机构出清。 明确分级确认医美产品监管范围。2022年3月30日国家药监局发布《关于调整《医疗器械分类目录》部分内容的公告》（2022年第30号），对27类医疗器械涉及《分类目录》内容进行调整。注意调整内容包括：1）射频治疗仪、射频皮肤治疗仪：将预期用于“治疗皮肤松弛，减轻皮肤皱纹，收缩毛孔，紧致、提升皮肤组织，或者治疗痤疮、瘢痕，或者减少脂肪（脂肪软化或分解）等”皮肤问题的射频治疗设备由II类调整为III类器械监管。2）“水光针”—注射用透明质酸钠溶液：预期用于“注射至真皮层，主要通过所含透明质酸钠等材料的保湿、补水等作用，改善皮肤状态”的整形美容用注射材料，明确按照III类器械监管。3）无源植入器械：新增面部埋植线、面部提拉线及面部锥体提拉线等品名举例，并按照III类器械监管。此次《医疗器械分类目录》调整再次明确终端医美产品的监管范围，其中“水光针“类产品由长期阴影地带正式纳入监管认可，按照III类器械管理，射频类及埋植线类产品监管等级有所调整。产品端的监管力度仍持续加深，政策制度的不断完善有助于持续引导行业规范化发展，尤其在当前医美市场“水货”、“假货”泛滥的行业乱象之下，监管升级可加速非合规企业及产品出清，为具备资质与壁垒的合规龙头企业腾挪发展空间。 2.医美机构：门店增速可观，机构持续下沉 终端医美机构开店增速可观，行业需求恢复强劲。由天眼查企业数据统计，截至2022年4月4日，我国于“社会与卫生工作”分类注册登记的“医疗美容”企业共有12906家，较去年同期增长20.83%，疫情扰动之下终端医美机构开店与需求恢复增速依然可观。 终端格局集中度持续下降，加速向内地省份与三四线城市倾斜。当前五大省份合计拥有医美终端机构5244家，合计较去年同比增长9.32%，占全国机构总数比例由44.92%下降至40.64%，前十大省份合计占比由68.50%下降至62.59%，医美机构布局呈现均衡趋势，新开门店驱动力由头部省份向内陆及低渗透地区转移。其中一二线城市合计医美机构数达6850家，同比去年增长11.65%，占全国机构总数比例由57.44%下降至53.08%，期间新增医美机构主要集中于三四线地区。一二线城市之中，头部医美城市集中度有所下滑，成都、深圳、西安、北京、杭州等前五大城市合计机构数达2377家，较去年同期基本持平，在一二线城市中的合计占比由38.4%下降至34.70%，主要原因系头部城市医美监管力政策完善，执法力度严格，大量非合规诊所出清，竞争格局显著优化。 图表1：全国医疗美容终端机构存续情况 3.终端产品：市场竞争激烈，龙头地位凸显 当前我国医美终端市场竞争激烈，产品丰富度与迭代速度持续提升。研发实力强劲与管线储备丰富的龙头医美公司在终端的综合竞争力日益凸显。龙头医美公司爱美客与华熙生物产品矩阵丰富，定价差异化明显，于终端的覆盖人群广泛。爱美客注射产品可分为溶液类（嗨体、冭活泡泡针）与凝胶类（宝尼达、濡白天使针、逸美一加一、爱芙莱和爱美飞）等八大细分产品，针对面部保湿/填充/塑形、颈部及眼周等细分需求提供差异化定价产品，其中水光类项目嗨体1.5ml定价2750元，高端填充针剂宝尼达定价可达16800元。华熙生物持续聚集玻尿酸全品类优势，则围绕水光与填充推广润致娃娃针、双子针、润致1-4号及润百颜等系列产品。2022年3月新氧医美终端产品榜单评选中爱美客旗下产品分别获安全分、效果分、体验分（无痛占比）、人气热度第一；华熙生物旗下产品获安全分、评论数第一、人气热度第二，当前两大巨头在终端市场的竞争地位稳固，产品丰富度、使用体验及效果与差异化价格带共筑优势。 热门填充单品： 1）嗨体系列：综合热度领先，安全评分第一。嗨体为爱美客旗下第一大产品系列，也是2017年后唯一获批用于颈部的III类药械玻尿酸，在终端已积攒优质的市场口碑与客户基础。嗨体系列根据玻尿酸浓度由高到低可分为嗨体1.0ml（熊猫针）、嗨体1.5ml（颈纹）、嗨体2.5ml（水光）。1）嗨体熊猫针于2020年7月推出，精准定位眼周市场，可用于眼周抗衰，填充泪沟、去黑眼圈及眼袋等需求。较传统玻尿酸比，熊猫针零交联小分子玻尿酸的高浓度溶液质地柔软，粘滞性强，可有效减少眼周填充时的肿胀与丁达尔现象发生。对比市场竞品双美肤丽美（零售价13800元）与双美肤柔美（零售价4800-5800元），熊猫针参考定价仅3980元，实际终端注射价格更具优势，前五大医美城市的TOP10机构的平均销售单价均低于2700元，有助于迅速抢占眼周注射市场，2022年3月嗨体熊猫针单品人气热度达9.0，位居市场第一。2）嗨体2.5ml一般与嗨体1.5ml配合使用：由于玻尿酸浓度差异，分别用于面部水光注射和颈纹注射/静态纹填充/抚平细纹。3月嗨体系列依然以累计10075条评论总数与8.8-9.0的人气热度分持续霸榜，安全评分达4.6-4.8分，位居市场第一。 2）润百颜白紫&黑金：先发优势明显，销量显著领先。润百颜为华熙生物旗下第一玻尿酸品牌，其中润百颜白紫系列属于中分子双相玻尿酸，适用于改善面部中度皱纹（额纹、鱼尾纹等）和填充凹陷（太阳穴、脸颊等），黑金系列属于大分子双相颗粒型玻尿酸，立体效果好，适用于深层软组织填充和轮廓塑形。润百颜系列先发优势明显，自新氧平台上架至今全网累计评论超1万条，在前五大医美城市的TOP10机构累计销量超2.86万件。其中润百颜白紫系列备受好评，产品热度经久不衰。截至2022年3月末，润百颜白紫系列全网安全评分达4.8，位居行业第一，无痛占比66%，用户体验较好，人气热度分达8.9，累计评论数达7546条，为华熙生物旗下综合好评最优的产品。 热门再生单品： 1）濡白天使：市场好评第一，人气热度火爆。濡白天使为爱美客于2021年7月推出上市的胶原蛋白再生针剂产品，通过聚左旋乳酸引起免疫反应，诱导成纤维细胞胶原蛋白及弹性纤维等真皮基质再生。由于目前1）胶原蛋白注射剂起步晚，渗透率低；2）濡白天使上市期较短；3）消费平台模式差异：高单价注射剂一般直接发生于线下院线场景； 等原因，濡白天使在新氧平台可统计的前五大医美城市终端销量较低。但值得关注的亮点是：1）濡白天使上市后效果评分行业第一，达到5.0的满分水平；2）产品定价更具优势：前五大医美城市的TOP10机构中，濡白天使平均终端定价在10800-12380元的区间，较伊妍仕少女针性价比优势突出。据新氧平台数据显示，当前濡白天使产品在全国已有认证机构162家，认证医生138位，未来推广增速可期。 2）少女针伊妍仕：高端海外品牌，终端需求高涨。Ellansé（少女针）通过羧甲基纤维素（CMC）进行快速填充，而后聚己内酯微球（PCL）重启注射部位皮下胶原新生，重塑胶原支架，具有“填充+修复”双重功效，产生自然、安全、持久的效果。少女针于2009年在欧洲上市，在全球60多个国家和地区拥有12年临床安全使用的经验，终端机构好评与消费者口碑优质，自2021年8月进入大陆市场以来，已在新氧APP上的52家终端机构布局。少女针产品定位高端，参考零售价高达18800元，位居当前所有注射类医美产品首位，实际线下场景中前五大医美城市的TOP10机构加权平均单价达16380-22255元，终端需求火热。 图表2：新氧平台医美终端产品3月基本信息跟踪 热门水光单品： 1）润致娃娃针：安全评分第一，恢复周期短暂。润致娃娃针为华熙生物2020年12月推出的专门为亚洲人肤质设计的配方，集补水紧致平纹为一体的全新一代中胚层产品。 微交联透明质酸润致娃娃针的交联度为0.6%，可刺激纤维细胞产生I型胶原蛋白，使皮肤由内而外满水复活。娃娃针注射安全