敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年3月30日 公司研究 业绩符合预期，电动两轮车龙头地位稳固 ——雅迪控股（1585.HK）2021年度业绩公告点评 买入（维持） 事件：公司发布2021年年度业绩公告，公司2021年实现营收269.87亿元，同比+39.27%，归母净利润13.69亿元，同比+43.04%。 点评： 业绩符合预期，中国电动两轮车龙头地位稳固。2022年3月1日，公司发布正面盈利预告，预计2021年度净利润增速同比不少于40%；此次年度业绩公告披露，归母净利润同比增加43.04%，符合之前预期。2021年度公司电动两轮车销量约1390万辆，同比+28.3%，其中电动踏板车约610万辆，电动自行车约770万辆。2021年度，公司销量、营收、利润均再创新高，进一步巩固了在中国电动两轮车市场的领导地位。 品牌力持续提升，渠道端大幅发力。品牌端，2021年，公司与中央电视台建立战略合作，于春节联欢晚会展示本公司产品；海外方面，公司携产品参加米兰国际摩托车、自行车博览会。与此同时，公司继续通过进一步拓宽分销网络来提升市场份额。截至2021年12月31日，公司在中国共有3,353家分销商及其众多子分销商，共有超过28,000个销售点，几乎覆盖中国每个行政区域，销售点较2020年增加11,000个。在国际分销方面，公司已在德国、法国、瑞士、意大利、阿联酋、印度、阿根廷、玻利维亚、越南、泰国等地建立分销渠道。 新品持续推出，助力ASP提升。2021年3月，公司推出冠能二代系列电动两轮车，其具有自主开发的新版TTFAR2.0八级增程系统，持续突破续航里程，电池寿命得到显著提升。在冠能二代产品的助力下，公司2021年共售出约390万辆冠能系列电动两轮车，较2020年激增457%。2021年7月，公司推出高端VFLY系列电动两轮车，打造从外观设计、驾驭性能到智能化应用的电动两轮车产品的极致体验。在新品持续推出的情况下，公司电动踏板车的平均售价由2020年的人民币1,552元增加至2021年的人民币1,662元；电动自行车的平均售价由2020年的人民币1,118元增加至2021年的人民币1,265元。 盈利预测、估值与评级：考虑到2022年两轮车行业原材料价格上涨、盈利能力承压，下调2022/2023E净利润为18.4/23.6亿元（下调幅度分别为16%/14%）；新增2024E净利润预测28.6亿元，2022年3月29日收盘价对应2022-2024E的PE为15/12/10倍。考虑到公司品牌力、渠道力、产品力持续提升，看好公司不断提高市场份额，持续保持行业领先地位，维持“买入”评级。 风险提示：新国标执行不严的风险；地方政府管制共享电单车的风险；竞争过于激烈的风险；原材料成本上涨较多的风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入 19,377 26,987 36,779 45,303 49,951 营业总收入增长率 61.83% 39.27% 36.38% 23.18% 10.26% 净利润（百万元） 957.39 1,369 1,842 2,364 2,855 净利润增长率 85.39% 43.04% 34.52% 28.34% 20.76% EPS(元) 0.32 0.46 0.62 0.79 0.95 P/E 29 20 15 12 10 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-3-29，港币/人民币汇率为0.8129 当前价：11.52港元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 联系人：陈无忌 021-52523693 chenwuji@ebscn.com 联系人：和霖 021-52523853 helin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 29.95 总市值(亿港元)： 345.02 一年最低/最高(港元)： 7.59 /19.96 近3月换手率： 13.80% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.12 -19.10 -15.89 绝对 -5.75 -24.73 -39.37 资料来源：Wind 相关研报 龙头启航，量利齐升——雅迪控股（1585.HK）投资价值分析报告（2021-01-26） -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021-032021-062021-092021-12雅迪控股恒生指数要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 雅迪控股（1585.HK） 财务报表与盈利预测 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2218 3693 5050 5004 2921 净利润（百万元） 957 1369 1842 2364 2855 折旧及摊销 128 145 180 211 240 少数股东权益 2 0 6 7 6 营运资金变动 4432 715 4192 3335 1512 其他 1132 2178 -1170 -913 -1693 投资活动现金流 -1036 -824 -1304 -1586 -1478 资本支出（CAPEX） 0 0 -530 -430 -530 其他投资 -1036 -824 -774 -1156 -948 融资活动现金流 -359 -98 -635 -779 -919 借款增加（减少） 0 0 0 0 0 股本增加（减少） 0 0 0 0 0 已付股利 0 0 -461 -591 -714 其他 -359 -98 -174 -188 -205 现金流净额 823 2770 3111 2640 525 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 19360 26968 36779 45303 49951 营业成本 16287 22866 31262 38281 41959 毛利 3073 4102 5517 7022 7992 其他收入及损益 258 380 441 498 574 销售费用 935 1283 1614 1993 2198 管理费用 597 818 1017 1268 1399 营业利润 1194 1537 2151 2763 3272 营业利润率 6.17% 5.70% 5.85% 6.10% 6.55% 应占共同控制实体/联营公司损益 0 0 0 1 2 财务费用 7 15 1 1 3 税前利润 1187 1522 2150 2763 3269 所得税 227 140 302 391 408 有效税率 19.17% 9.22% 14.05% 14.15% 12.47% 净利润(含少数股东权益) 959 1367 1848 2372 2861 少数股东权益 2 0 6 7 6 净利润(不含少数股东权益) 957 1369 1842 2364 2855 净利率 4.95% 5.08% 5.01% 5.22% 5.72% 派息 252 342 461 591 714 派息率 26.33% 25.00% 25.00% 25.00% 25.00% 总股本（基本，百万股） 2995 2995 2995 2995 2995 每股收益（元/股） 0.32 0.46 0.62 0.79 0.95 每股分红（元/股） 0.08 0.11 0.15 0.20 0.24 根据最新股本计算调整后EPS 0.32 0.46 0.62 0.79 0.95 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 13374 15014 20599 25823 29336 货币资金 3421 6073 9191 11820 12344 应收账款 377 393 494 608 671 存货 680 1194 1113 1311 1437 其他应收账款及预付账款 0 0 675 819 903 可供出售金融资产 330 403 781 2081 3381 其他 8566 6951 8344 9183 10600 非流动资产 2643 4393 3940 4345 4824 固定资产净值 1500 2213 2000 2200 2400 无形资产 57 48 159 229 309 有使用权资产 493 928 1028 1128 1228 预付款项 303 893 422 435 513 于联营企业投资 0 0 0 1 2 递延项目和其他资产 290 312 332 352 372 资产总计 16016 19408 24539 30168 34160 流动负债 12236 14328 18269 21971 23667 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款和应付票据 10786 12630 16122 19362 20801 应计负债及其他应付款项 920 1078 1209 1489 1642 合同负债-流动负债 364 426 736 906 999 应交税费 143 167 177 187 197 租赁-流动负债 23 27 25 26 27 非流动负债 178 568 245 272 299 长期借款 0 0 0 0 0 租赁-非流动负债 54 172 87 104 121 其他非流动负债 26 488 158 168 178 负债总计 12414 14895 18514 22243 23966 归属于母公司股东权益 3590 4500 6007 7900 10163 股本 0.19 0.19 0.19 0.19 0.19 未分配利润和公积金 3589 4500 6006 7900 10163 少数股东权益 13 12 18 25 31 总权益 3603 4512 6024 7925 10194 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 21年业绩公告里资产负债表、现金流量表明细科目尚未完全披露；因此利润表为实际值，资产负债表、现金流量表为光大证券研究所 预测 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，