盈利能力持续提升，电动两轮车龙头地位稳固

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年3月29日 公司研究 盈利能力持续提升，电动两轮车龙头地位稳固 ——雅迪控股（1585.HK）2022年业绩点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年年度业绩公告，公司2022年实现主营业务收入310.59亿元，同比+15.17%，归母净利润21.61亿元，同比+57.8%。 点评： 营收稳健增长，盈利能力提升超预期。公司2022年实现主营业务收入310.59亿元，同比+15.17%；归母净利润21.61亿元，同比+57.8%，归母净利润增速显著高于营收增速。2022年，公司毛利率为18.08%，同比+2.87pct；净利率为7.02%，同比+1.96pct。毛利率的提升主要系以“冠能”系列为代表的中高端车型占比的显著提升。2022年度，公司销量、营收、利润均再创新高，进一步巩固了在中国电动两轮车市场的领导地位。 品牌力持续提升，渠道端大幅发力。品牌端，2022年，公司成为2022年国际足联世界杯官方亚太区域支持者，成为2022年国际极限运动节Xperience系列自由式小轮车公园比赛提名合作伙伴，并于意大利米兰国际摩托车、自行车博览会上展示本公司的电动两轮车。同时，公司继续通过进一步拓宽分销网络来提升市场份额。截至2022年12月31日，公司在中国共有4041家分销商及其众多子分销商，共有超过32000个销售点，几乎覆盖中国每个行政区域，此外，公司还建立了稳固的国际业务据点，在欧洲、东南亚、南美洲及中美洲地区超过80个国家建立分销渠道。 研发持续发力，新品持续推出，助力ASP提升。2022年，公司推出15款新型电动踏板车及34款具有增强外观设计、智能功能的新型电动自行车。在新产品的推动下，公司电动踏板车的平均售价由2021年的1662元增加至2022年的1816元；电动自行车的平均售价由2021年的1265元增加至2022年的1429元。公司坚持技术创新，2022年公司推出冠能3.0系列，配置具有突破性的长效第三代TTFAR石墨烯电池，能够循环使用1000次以上，容量较传统铅酸电池高30%。 盈利预测、估值与评级：考虑到公司中高端产品的持续发力、海外市场业务的不断拓展，我们上调2023E/2024E净利润为27.75/35.38亿元（上调幅度分别为17%/24%），新增2025E净利润预测43.78亿元，2023年3月29日收盘价对应2023-2025E的PE为19/15/12倍。考虑到公司品牌力、渠道力、产品力持续提升，看好公司不断提高市场份额，持续保持行业领先地位，维持“买入”评级。 风险提示：新国标执行不严的风险；地方政府管制共享电单车的风险；竞争过于激烈的风险；原材料成本上涨较多的风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 26,987 31,086 36,271 42,550 50,787 营业总收入增长率 39.27% 15.27% 16.68% 17.31% 19.36% 净利润（百万元） 1,369 2,161 2,775 3,538 4,378 净利润增长率 43.04% 57.8% 28.43% 27.48% 23.73% EPS(元) 0.46 0.72 0.91 1.15 1.43 P/E 36 24 19 15 12 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-3-29，港币/人民币汇率为0.8773 当前价：19.44港元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 021-52523828 huangshuaibin@ebscn.com 分析师：陈无忌 执业证书编号：S0930522070001 021-52523693 chenwuji@ebscn.com 联系人：和霖 021-52523853 helin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 30.64 总市值(亿港元)： 595.60 一年最低/最高(港元)： 10.62/19.68 近3月换手率： 15.97% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 12.73 46.76 80.27 绝对 12.72 46.98 67.38 资料来源：Wind -60%-40%-20%0%20%40%60%80%2022-022022-052022-082022-112023-02雅迪控股恒生指数要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 雅迪控股（1585.HK） 财务报表与盈利预测 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 3693 2975 4070 4383 5650 净利润（百万元） 1369 2161 2775 3538 4378 折旧及摊销 145 180 211 240 275 少数股东权益 0 22 14 15 21 营运资金变动 1092 1782 1984 2282 3376 其他 2178 -1170 -913 -1693 -2399 投资活动现金流 -824 -1497 -1751 -1567 -1567 资本支出（CAPEX） 0 -530 -430 -530 -530 其他投资 -824 -967 -1321 -1037 -1037 融资活动现金流 0 -690 -851 -1051 -1213 借款增加（减少） 0 0 0 0 0 股本增加（减少） 0 0 0 0 0 已付股利 0 -540 -694 -885 -1094 其他 0 -149 -157 -166 -118 现金流净额 2869 789 1470 1765 2870 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 26968 31086 36271 42550 50787 营业成本 22866 25472 29743 34678 41391 毛利 4102 5614 6529 7872 9396 其他收入及损益 380 454 493 536 640 销售费用 1283 1358 1548 1774 2067 管理费用 818 896 1009 1142 1312 营业利润 1537 2708 3210 4064 5003 营业利润率 5.7% 8.7% 8.9% 9.6% 9.9% 应占共同控制实体/联营公司损益 0 0 1 2 3 财务费用 15 59 4 3 4 税前利润 1522 2648 3206 4061 4999 所得税 140 432 417 508 600 有效税率 9.2% 16.3% 13.0% 12.5% 12.0% 净利润(含少数股东权益) 1367 2183 2789 3553 4399 少数股东权益 0.0 21.9 13.6 15.0 21.0 净利润(不含少数股东权益) 1369 2161 2775 3538 4378 净利率 5.1% 7.0% 7.7% 8.3% 8.6% 派息 342 540 694 885 1094 派息率 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 总股本（基本，百万股） 2995 3064 3064 3064 3064 每股收益（元/股） 0.46 0.71 0.91 1.15 1.43 每股分红（元/股） 0.11 0.18 0.23 0.29 0.36 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 流动资产 15014 17774 21587 26340 33080 货币资金 6073 6868 8326 10090 12959 应收账款 393 417 487 571 682 存货 1194 907 1019 1188 1418 其他应收账款及预付账款 393 571 656 769 918 其他 6962 9010 11099 13722 17104 非流动资产 4393 4140 4745 5424 6077 固定资产净值 2213 2000 2200 2400 2600 无形资产 48 159 229 309 389 有使用权资产 928 1228 1528 1828 2128 预付款项 893 422 435 513 566 于联营企业投资 0 0 1 2 3 递延项目和其他资产 312 332 352 372 392 资产总计 19408 21914 26332 31764 39157 流动负债 14328 15350 17511 20071 23948 应付账款和应付票据 12758 13627 15502 17719 21150 应计负债及其他应付款项 1350 1022 1192 1399 1670 合同负债-流动负债 134 622 725 851 1016 应交税费 45 55 65 75 85 租赁-流动负债 40 25 26 27 28 非流动负债 568 217 235 249 253 长期借款 0 0 0 0 0 租赁-非流动负债 87 59 67 71 65 其他非流动负债 441 158 168 178 188 负债总计 14895 15567 17746 20320 24201 归属于母公司股东权益 4500 6326 8550 11393 14885 股本 0.19 0.19 0.19 0.19 0.19 未分配利润和公积金 4500 6326 8550 11393 14885 少数股东权益 0 22 35 50 71 总权益 4500 6348 8586 11444 14956 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 22年业绩公告里资产负债表、现金流量表明细科目尚未完全披露；因此利润表为实际值，资产负债表、现金流量表为光大证券研究所预测 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的