21年业绩符合预期，高端化进程持续

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022年03月29日 公司研究●证券研究报告 青岛啤酒（600600.SH） 公司快报 21年业绩符合预期，高端化进程持续 事件: 公司发布2021年年报，报告期内公司实现营业收入301.67亿元，同比增长8.67%；归母净利润31.55亿元，同比增长43.34%；扣非净利润22.07亿元，同比增长21.54%。其中，21Q4营业收入33.95亿元，同比增长1.73%；归母净利润-4.55亿，同比亏损缩减3.21亿元；扣非净利润-10.09亿元，同比亏损增加1.47亿。基本符合预期。 投资要点 ◆ 产品结构持续改善，山东/华北实现较高增长。2021年公司实现啤酒销量793万千升，同比+1.38%；下半年受疫情影响，21H2/Q4销量同比-7.41%/-3.42%，致全年销量增速略低。分品牌看，青岛主品牌销量实现432.9万千升，同比+11.62%，占比达54.59%；其他品牌受疫情和极端天气影响，销量同比-8.68%。从吨价看，21年公司啤酒平均吨价为3742元/吨，同比+7.03%，其中青岛品牌/其他品牌吨价分别+2.85%/+7.13%。分地区看，21年公司在强势区域山东和华北地区实现收入197.47/72.75亿元，同比+9.55%/+12.10%；东南和境外地区营收取得良好突破，实现收入8.91/6.44亿元，同比+8.31%/14.64%。 ◆ 高端化之下毛利率稳定提高，降本增效净利率表现亮眼。2021年根据新会计准则（运输费用从销售费用转入营业成本），公司毛利率为36.73%，同比+1.28pct，尽管2021年成本端承压，但公司通过加快高端化进程及提价积极应对，全年毛利率稳中有进。21年公司净利率为10.46%，同比+2.53pct，除毛利率提高之外，面对疫情和成本压力双重挑战，公司通过持续优化管理体系，提高运营效率，管理费用率同比-0.43pct，实现净利润率稳步提高。我们认为随着提价红利逐渐释放、疫情逐渐稳定消费复苏以及高端产品占比的持续提升，公司盈利能力将保持良好的增长。 ◆ 22年短期疫情扰动，全年有望享受提价红利。2021年公司为应对成本上涨压力，在全国分地区、分时段对以纯生、白啤为主的主线产品进行了提价，从2022年春节动销情况来看，提价传导较为顺畅。我们认为在俄乌冲突的影响下成本端相对承压，公司未来可以通过产品结构升级和提价有效对冲成本压力，带动盈利能力提升，期待原材料价格出现拐点时，提价红利充分释放，带动公司盈利能力加速提升。 ◆ 投资建议：公司产品结构稳健改善，各品牌产品提价升级顺利推进，我们看好公司在啤酒行业高端化进程中的长期发展，我们预测：2022-2024年公司营业收入分别为328.35/353.18/377.92亿元，同比增长8.8%/7.6%/7.0%。归母净利润33.42/39.98/46.05亿元，同比增长5.9%/19.6%/15.2%。对应 EPS 分别为 2.45/2.93/3.38元。考虑公司为国内啤酒行业龙头，给予公司22年PE35X估值，维持公司“买入-A”评级。 ◆ 风险提示：产品升级不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨超预期等。 食品饮料 | 啤酒III 投资评级 买入-A(维持) 股价(2022-03-28) 78.00元 交易数据 总市值（百万元） 106,419.67 流通市值（百万元） 54,281.26 总股本（百万股） 1,364.35 流通股本（百万股） 695.91 12个月价格区间 76.40/118.11元 一年股价表现 资料来源：WIND数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.97 -13.55 2.5 绝对收益 -16.84 -25.0 -3.46 分析师 周蓉 SAC执业证书编号：S0910520030001 zhourong@huajinsc.cn 相关报告 青岛啤酒：土地补偿增厚利润，结构升级趋势持续 2022-01-14 青岛啤酒：疫情之下Q3销量短期承压，高端化趋势持续 2021-10-29 青岛啤酒：Q2销量短期承压，高端化趋势仍持续 2021-08-26 青岛啤酒：实力稳固，盈利能力有效提升 2020-10-30 青 岛 啤酒 ： 复苏 强劲 ，业 绩 超预 期 2020-08-31 -11%-3%5%13%21%29%37%45%2021!-032021!-072021!-11青岛啤酒啤酒上证指数 公司快报/啤酒 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务数据与估值 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 27,760 30,167 32,835 35,318 37,792 YoY(%) -0.8 8.7 8.8 7.6 7.0 净利润(百万元) 2,201 3,155 3,342 3,998 4,605 YoY(%) 18.9 43.3 5.9 19.6 15.2 毛利率(%) 40.4 36.7 38.1 39.9 41.3 EPS(摊薄/元) 1.61 2.31 2.45 2.93 3.38 ROE(%) 10.7 13.7 14.2 15.5 16.3 P/E(倍) 48.3 33.7 31.8 26.6 23.1 P/B(倍) 5.2 4.6 4.5 4.1 3.8 净利率(%) 7.9 10.5 10.2 11.3 12.2 数据来源：WIND数据，华金证券研究所 公司快报/啤酒 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 24628 28959 32335 37687 41368 营业收入 27760 30167 32835 35318 37792 现金 18,467 14,598 22,101 26,381 28,713 营业成本 16541 19091 20333 21229 22203 应收票据及应收账款 125 125 257 177 211 营业税金及附加 2219 2319 2524 2715 2905 预付账款 240 228 200 275 227 营业费用 4985 4097 4367 4697 5026 存货 3,281 3,493 3,875 3,965 4,076 管理费用 1678 1693 1707 1766 1890 其他流动资产 626 7,737 3,005 3,789 4,844 研发费用 21 31 53 61 69 非流动资产 16,886 17,604 16,700 15,797 14,893 财务费用 -471 -243 -476 -434 -422 长期投资 374 366 366 366 366 资产减值损失 -131 -189 -154 -142 -162 固定资产 10303 10149 9240 8331 7423 公允价值变动收益 55 253 55 61 57 无形资产 2504 2481 2327 2173 2019 投资净收益 25 186 196 178 187 其他非流动资产 1945 2387 2587 2787 2987 营业利润 3250 4455 4732 5666 6527 资产总计 41514 46563 49036 53483 56261 营业外收入 15 33 22 24 20 流动负债 15510 18259 19624 21559 21491 营业外支出 25 9 10 14 11 短期借款 703 246 266 256 296 利润总额 3240 4479 4744 5675 6536 应付票据及应付账款 2372 3298 2634 3569 2951 所得税 913 1223 1295 1549 1784 其他流动负债 12392 14667 16667 17667 18167 税后利润 2327 3256 3449 4126 4752 非流动负债 4636 4511 5111 5411 5711 少数股东损益 126 101 107 128 147 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2201 3155 3342 3998 4605 其他非流动负债 4636 4511 5111 5411 5711 EBITDA 3632 4622 5318 6294 7168 负债合计 20146 22769 24735 26970 27202 少数股东权益 746 792 899 1026 1173 主要财务比率 股本 1364 1364 1364 1364 1364 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 3675 3956 2592 2592 2592 成长能力 留存收益 15622 17719 19558 21756 24289 营业收入(%) -0.8 8.7 8.8 7.6 7.0 归属母公司股东权益 20622 23002 23514 25713 28245 营业利润(%) 20.5 37.1 6.2 19.7 15.2 负债和股东权益 41514 46563 49147 53709 56621 归属于母公司净利润(%) 18.9 43.3 5.9 19.6 15.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 40.4 36.7 38.1 39.9 41.3 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 7.9 10.5 10.2 11.3 12.2 经营活动现金流 4953 6043 10072 5984 4298 ROE(%) 10.7 13.7 14.2 15.5 16.3 净利润 2327 3256 3342 3998 4605 ROIC(%) 47.0 46.9 51.5 238.4 549.8 折旧摊销 1123 1091 1063 1063 1063 偿债能力 财务费用 -471 -243 -476 -434 -422 资产负债率(%) 48.5 48.9 50.3 50.2 48.0 投资损失 -25 -186 -196 -178 -187 流动比率 1.6 1.6 1.6 1.7 1.9 营运资金变动 4237 -2222 6024 1205 -1127 速动比率 1.4 1.4 1.5 1.6 1.7 其他经营现金流 -2237 4347 316 331 366 营运能力 投资活动现金流 -1488 -10250 21 -83 -70 总资产周转率 0.7 0.6 0.7 0.7 0.7 筹资活动现金流 -356 -1614 -2590 -1621 -1896 应收账款周转率 205.2 247.0 220.6 223.0 229.6 应付账款周转率 12.6 11.3 12.1 12.3 12.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.61 2.31 2.45 2.93 3.38 P/E 48.3 33.7 31.8 26.6 23.1 每股经营现金流(最新摊薄) 3.63 4.43 7.38 4.39 3.