2021年报点评：短期业绩承压，长期向好不改

公司点评 | 海天味业 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 短期业绩承压，长期向好不改 海天味业（603288.SH）2021年报点评 公司点评 | 海天味业 公司评级 增持 股票代码 603288 前次评级 增持 评级变动 维持 当前价格 90.00 近一年股价走势 分析师 熊鹏 S0800521080001 xiongpeng@research.xbmail.com.cn 联系人 李欣欣 13386114324 lixinxin@research.xbmail.com.cn 相关研究 海天味业：业绩符合预期，盈利能力环比保持稳定—海天味业（603288.SH）三季报点评 2021-11-01 海天味业：提价靴子终落地，开启行业提价新周期—海天味业（603288.SH）公告点评 2021-10-13 海天味业：Q2业绩承压，龙头优势稳固，环比逐步改善可期—海天味业2021中报点评 2021-09-06 -25%-18%-11%-4%3%10%17%2021-032021-072021-11海天味业调味发酵品沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司公布2021年报。2021年，公司实现营业总收入250.04亿元，yoy+9.71%，基本符合我们的预期；实现归母净利润66.71亿元，yoy+4.18%，基本符合我们的预期；实现扣非归母净利润64.3亿元，yoy+4.09%。 多重压力下实现收入稳健增长，Q4环比加速。21年调味品行业企业共同面临社区团购挤压商超人流量、终端需求疲软、渠道去库存、竞争格局恶化等多重压力，公司逆势实现收入稳健增长。单四季度，公司实现营业总收入70.1亿元，yoy+22.85%，我们认为主要系社区团购渠道压力有所缓解，叠加终端需求边际回暖，行业环境边际改善，公司三季度起积极布局社区团购渠道，同时不断推进渠道下沉，渠道扩张贡献收入增量。 量增高于价增，多区域均衡增长。公司酱油/调味酱/耗油的销量分别同增8.44 %/ 5.19%/ 11.46%，吨价分别同比+0.31%/ +0.40%/-1.15%。销量增长是主要的收入增量来源。公司东部/南部/中部/北部/西部区域收入增速分别为7.47%/ 8.40%/ 14.03%/ 6.69%/ 9.34%，各区域增长较为平衡。 成本压制利润，控费实现增效。公司全年主营业务毛利率39.78%，同比回落3.73pct，主要系原材料成本快速上涨削薄公司利润。为应对原材料成本上涨，公司主动精简费用投放，销售/管理/财务/研发费用率分别同比回落0.56/ 0.01/ 0.62/ 0.04pct。费用回落提振净利率。 投资建议：我们下调公司2022-2023年营收预测至284.90/ 322.69亿元，预计2024年实现营收368.66亿元，下调公司2022-2023年利润预测至75.19 / 87.12亿元，预计2024年实现利润100.85亿元，对应2022-2024年EPS 1.78/ 2.07/ 2.39元/股，对应PE 50/44/38x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格上涨，行业竞争加剧，疫情反复。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 22,792 25,004 28,490 32,269 36,866 增长率 15.1% 9.7% 13.9% 13.3% 14.2% 归母净利润 (百万元) 6,403 6,671 7,519 8,712 10,085 增长率 18.8% 4.2% 12.7% 15.9% 15.8% 每股收益（EPS） 1.52 1.58 1.78 2.07 2.39 市盈率（P/E） 59.2 56.8 50.4 43.5 37.6 市净率（P/B） 14.5 16.2 13.6 11.1 8.9 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2022年03月25日 公司点评 | 海天味业 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月25日 索引 内容目录 一、收入稳健增长，量增贡献为主 .......................................................................................... 3 二、成本压制利润，控费实现增效 .......................................................................................... 3 三、投资建议 ........................................................................................................................... 4 四、风险提示 ........................................................................................................................... 5 图表目录 图1：2017-2021公司营业总收入及增速 ................................................................................ 3 图2：2017-2021公司归母净利润及增速 ................................................................................ 3 图3：2017-2021公司毛利率 .................................................................................................. 4 图4：2017-2021公司净利率 .................................................................................................. 4 表1：2021年公司成本涨幅拆分 ............................................................................................. 4 公司点评 | 海天味业 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月25日 一、收入稳健增长，量增贡献为主 公司公布2021年报。2021年，公司实现营业总收入250.04亿元，yoy+9.71%，基本符合我们的预期；实现归母净利润66.71亿元，yoy+4.18%，基本符合我们的预期；实现扣非归母净利润64.3亿元，yoy+4.09%。单四季度，公司实现营业总收入70.1亿元，yoy+22.85%；实现归母净利润19.63亿元，yoy+7.19%；实现扣非归母净利润18.49亿元，yoy+4.02%。 图1：2017-2021公司营业总收入及增速 图2：2017-2021公司归母净利润及增速 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 多重压力下实现收入稳健增长，Q4环比加速。21年调味品行业企业共同面临社区团购挤压商超人流量、终端需求疲软、渠道去库存、竞争格局恶化等多重压力，公司逆势实现收入稳健增长。单四季度，公司实现营业总收入70.1亿元，yoy+22.85%，Q4收入环比加速，我们认为主要系社区团购渠道压力有所缓解，叠加终端需求边际回暖，行业环境边际改善，公司三季度起积极布局社区团购渠道，同时不断推进渠道下沉，渠道扩张贡献收入增量。 核心品类稳健，量增高于价增。分产品看，公司酱油/调味酱/蚝油实现营业收入141.88/ 26.66/ 45.32亿元，yoy+8.78%/ 5.61%/ 10.18%。量价拆分来看，公司酱油/调味酱/耗油的销量分别同增8.44 %/ 5.19%/ 11.46%，吨价分别同比+0.31%/ +0.40%/-1.15%。全年来看，公司三大核心品类收入增速较为稳健，销量增长是主要的收入增量来源。 多区域均衡增长，经销商网络快速扩张。分区域来看，公司东部/南部/中部/北部/西部区域收入增速分别为7.47%/ 8.40%/ 14.03%/ 6.69%/ 9.34%，各区域增长较为平衡，中部区域表现较为亮眼。全年公司东部/南部/中部/北部/西部区域净增经销商数量为96/ 84/ 88/ 26/ 85家，除北部区域外，经销商网络快速扩张。 二、成本压制利润，控费实现增效 成本上涨压制利润，酱油、调味酱毛利下滑较多。公司全年主营业务毛利率39.78%，同比回落3.73pct，净利率26.68%，同比回落1.41pct，我们认为主要系原材料成本快速上涨削薄公司利润。分产品来看，酱油/调味酱/蚝油毛利率分别下滑4.47/ 4.68/ 0.75pct，酱油和调味酱毛利率下滑幅度较大，主要系两大品类均以价格涨幅较高大豆为主要原材料，0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%05010015020025030020172018201920202021亿元营业总收入yoy0%5%10%15%20%25%30%0102030405060708020172018201920202021亿元归母净利润yoy 公司点评 | 海天味业 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月25日 而蚝油原材料中不含大豆。 图3：2017-2021公司毛利率 图4：2017-2021公司净利率 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 酱油、调味酱主要受直接材料影响，蚝油受制造费用影响。成本结构来看，酱油/调味酱/蚝油单吨直接材料成本涨幅分别10.93%/ 11.29%/ 0.64%，单吨制造费用成本涨幅为4.31%/ 5.68%/ 2.69%，酱油、调味酱成本提升主要系直接材料成本上涨，蚝油主要受制造费用影响。 表1：2021年公司成本涨幅拆分 总成本 单吨成本 酱油 调味酱 蚝油 酱油 调味酱 蚝油 直接材料 20.29% 17.07% 12.18% 10.93% 11.29% 0.64% 制造费用 13.12% 11.16% 14.46% 4.31% 5.68% 2.69% 直接人工 8.80% 6.99% 10.21% 0.33% 1.71% -1.12% 运费 -1.62% -14.22% -2.58% -9.28% -18.45% -12.60% 资料来源：西部证券研发中心 精简费用，提振净利。为应对原材料成本快速上涨对利润的压力，公司主动精简了费用投放，提振净利润。公司全年期间费用率为6.56%，同比回落2.42pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为5.43%/ 1.58%/ -2.34%/ 3.09%，同比回落0.56/ 0.01/ 0.62/ 0.04pct。销售费用率回落，主要系广告投入和人工成本降低。财务费用率下降主要系利息收入增加。 三、投资建议 公司是调味品行业龙头，疫情以来餐饮端需求持续承压的背景下，公司依然实现了稳健增长，体现了公司强大的品牌力和渠道力。展望2022年，公司收入目标为280亿元，yoy+1