军工锻件需求增长叠加剥离不良资产提质增效，盈利能力大幅提升

第1页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 航空航天 分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com 021-50586775 军工锻件需求增长叠加剥离不良资产提质增效，盈利能力大幅提升 ——中航重机(600765)年报点评 证券研究报告-年报点评 增持(首次) 市场数据(2022-03-16) 收盘价(元) 45.99 一年内最高/最低(元) 50.60/16.48 沪深300指数 4,156.08 市净率(倍) 5.17 流通市值(亿元) 437.72 基础数据(2021-12-31) 每股净资产(元) 8.90 每股经营现金流(元) 1.44 毛利率(%) 28.33 净资产收益率_摊薄(%) 9.52 资产负债率(%) 50.03 总股本/流通股(万股) 105,163.86/95,177.50 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 资料来源：携宁数据、中原证券 相关报告 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 发布日期：2022年03月17日 投资要点： 中航重机3月14日晚间发布2021年年度业绩报告：2021年营业收入约87.9亿元，同比增加31.23%；归属于上市公司股东的净利润盈利约8.91亿元，同比增加159.05%；基本每股收益盈利0.89元，同比增加140.54%。 ⚫ 业绩超预期，军工锻件高速增长成为核心业绩增长点 2021年营业收入约87.9亿元，同比增加31.23%；归属于上市公司股东的净利润盈利约8.91亿元，同比增加159.05%，扣非归母净利润7.24亿元，同比增长166.60%。2021年业绩高速增长，超预期。 2021年航空航天锻件实现营业收入66.99亿元，同比增长34.49%；散热器实现营业收入11.43亿元，同比增长35.63%，；液压产品实现营业收入9.05亿元，同比增长10.79%。 军工锻件营业收入大幅增长，军工锻件收入占营业收入比例已达74.9%，占公司毛利润比例76.48%，是公司最核心的业务。2021年贡献了公司毛利润增长量的75.1%。 2021年共销售航空锻件69153.95吨，同比增长-11.49%；销售散热器58.67万套，同比增长75.79%；销售液压产品83014套，基本持平去年。从量看，2021年航空锻件销量同比略有下滑，但营业收入增长34.49%，表明航空锻件单价有明显上涨。 ⚫ 公司盈利能力显著增强，经营现金流良好，合同负债大增 2021年度公司整体销售毛利率28.33%，同比提升1.69pct；净利率11.00%，同比提升4.64pct，扣非净利率8.24%，同比提升4.19pct。净利率提升主要原因是公司毛利率有所提升，同时通过规模效应，各项费用率明显下滑。2021年公司四项费用率合计13.18%，同比下滑3.02pct。 2021年公司加权ROE为11.05%，比去年提升5.58pct，翻倍增长。 2021年公司经营现金净流量15.17亿元，同比下增长130.48%，公司经营现金流情况较好。2021年货币资金61.3亿，同比增长100.83%。公司在手现金非常充裕。 2021年报公司合同负债8.29亿，同比增长11.69倍，大幅增-22%10%42%75%107%139%171%203%2021.032021.072021.112022.03中航重机沪深300 11577 航空航天 第2页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 长。存货32.33亿，同比增长5.57%。 公司近年不断处置亏损资产，陆续剥离了大量的低效、亏损资产，过去几年平均每年有3亿的资产减值。通过这些减法操作公司不断提质增效，减负前行。 ⚫ 十四五军工锻件需求增长快速，公司是中航工业系统核心锻件资产上市平台充分受益 公司始终坚持强军首责，突出主业，紧跟国内航空业发展的节奏，研制的产品几乎覆盖国内所有飞机、发动机型号，同时在此基础上为国外航空企业提供配套服务。 公司在航空锻造产品的研制生产方面积累了雄厚的技术实力。在整体模锻件、特大型钛合金锻件、难变形高温合金锻件、环形锻件精密轧制、等温精锻件、理化检测等方面的技术居国内领先水平，拥有多项专利；在高技术含量的航空材料（如各种高温合金、钛合金、特种钢、铝合金和高性能复合材料）应用工艺研究方面，居行业领先水平。 2021年公司通过定增募资19.1亿扩充高端、大型整体化锻件产能、特种材料等温模锻件产能，产能达产后预计大幅增强公司行业竞争力，提升企业经营效益。 十四五期间航空装备升级换代加速，无论是军机还是航空发动机的需求都有明显的提升。公司作为中航工业系统锻件国家队，是最受益的公司。 ⚫ 盈利预测与估值 我们预测公司2022年-2024年营业收入分别为108.48亿、137.4亿、174.45亿，归母净利润分别为12.65亿、16.71亿、22.27亿，对应的PE分别为38.23X、28.95X、21.72X，估值较为合理，与公司未来几年业绩增速匹配，首次覆盖，给予”增持”评级。 风险提示：1：军机需求、交付进度不及预期；2：国防开支预算增速不及预期；3：原材料价格上涨；4：行业竞争加剧；5：继续剥离不良资产可能产生资产减值。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6698 8790 10848 13740 17445 增长比率（%） 11.92% 31.23% 23.41% 26.66% 26.97% 净利润（百万元） 344 891 1265 1671 2227 增长比率（%） 24.91% 159.05% 42.04% 32.07% 33.29% 每股收益(元) 0.37 0.89 1.20 1.59 2.12 市盈率(倍) 67.57 56.73 38.23 28.95 21.72 资料来源：携宁数据、中原证券 pOsMrMoNoQtMwPrPoOqRzQ6M9RaQtRoOoMpNlOqQpMjMnMsN9PqRpQMYqRoMwMnQpN 航空航天 第3页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图1：公司营业收入（百万元） 图2：公司归母净利润（百万元） 资料来源：wind、中原证券 资料来源：wind、中原证券 图3：公司盈利能力指标 图4：公司经营现金净流量（百万元） 资料来源：wind、中原证券 资料来源：wind、中原证券 图5：公司营业收入构成（百万元） 图6：公司主要产品毛利率（%） 资料来源：wind、中原证券 资料来源：wind、中原证券 -1001020304002,0004,0006,0008,00010,0002017A2018A2019A2020A2021A营业收入同比(%)-5005010015020002004006008001,0002017A2018A2019A2020A2021A归母净利润同比(%)25.6725.9926.1626.6428.331.804.205.356.3611.0005101520253035402017A2018A2019A2020A2021AROE(加权)(%)毛利率(%)净利率(%)02004006008001,0001,2001,4001,6002017A2018A2019A2020A2021A经营活动现金净流量归母净利润3,683.693,849.094,293.294,901.246,584.4402,0004,0006,0008,00010,0002017A2018A2019A2020A2021A航空锻件散热器液压产品高端智能装备其他业务28.5127.3127.2528.0528.92101520253035402017A2018A2019A2020A2021A航空锻件散热器液压产品 航空航天 第4页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 财务报表预测和估值数据汇总 [Table_Finance2] 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 11519 15384 17230 20822 25555 营业收入 6698 8790 10848 13740 17445 现金 3052 6130 6369 7484 9195 营业成本 4914 6300 7777 9793 12426 应收票据及应收账款 4593 5380 6211 7641 9368 营业税金及附加 35 29 36 54 61 其他应收款 62 16 36 56 54 营业费用 69 73 108 137 174 预付账款 158 301 350 408 557 管理费用 595 657 846 1072 1343 存货 3062 3232 3835 4695 5787 研发费用 295 346 597 756 959 其他流动资产 592 325 429 538 595 财务费用 128 81 0 0 0 非流动资产 4147 4301 4337 4421 4546 资产减值损失 -109 -175 -3 -4 -5 长期投资 389 731 854 1013 1221 其他收益 29 30 43 55 87 固定资产 2625 2397 2323 2232 2108 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 270 332 354 386 425 投资净收益 53 151 130 206 349 其他非流动资产 863 841 806 790 793 资产处置收益 0 1 0 0 0 资产总计 15666 19685 21568 25243 30102 营业利润 517 1140 1654 2185 2912 流动负债 6054 7314 7824 9686 12128 营业外收入 5 10 0 0 0 短期借款 1107 535 0 0 0 营业外支出 9 7 0 0 0 应付票据及应付账款 4561 4576 5439 6919 8831 利润总额 514 1144 1654 2185 2912 其他流动负债 386 2203 2385 2768 3296 所得税 87 177 281 371 495 非流动负债 2441 2535 2535 2535 2535 净利润 426 967 1373 1813 2417 长期借款 2100 2104 2104 2104 2104 少数股东损益 82 76 108 143 190 其他非流动负债 342 431 431 431 431 归属母公司净利润 344 891 1265 1671 2227 负债合计 8495 9849 10359 12221 14662 EBITDA 882 1391 1599 1986 2530 少数股东权益 460 476 584 727 917 EPS（元） 0.37 0.89 1.20 1.59 2.12 股本 940 1052 1052 1052 1052 资本公积 3175 4871 4871 4871 4871 主要财务比率 留存收益 2793 3447 471