2021年业绩快报点评：业绩符合市场预期，Q4业绩增速加快

晨光文具（603899） 证券研究报告·公司研究·家用轻工 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021年业绩快报点评：业绩符合市场预期，Q4业绩增速加快 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 13,138 17,607 21,254 25,799 同比（%） 17.9% 34.0% 20.7% 21.4% 归母净利润（百万元） 1,255 1,518 1,768 2,112 同比（%） 18.4% 20.9% 16.5% 19.5% 每股收益（元/股） 1.35 1.64 1.91 2.28 P/E（倍） 39.43 32.61 27.99 23.43 投资要点  业绩符合市场预期。晨光文具披露业绩快报，公司预计2021年实现营业收入176.07亿元，同比+34.02%；归母净利润15.18亿元，同比+20.91%。  2021Q4业绩增速加快。2021Q4实现营业收入54.55亿元，同比+18.6%；实现归母净利润4.01亿元，同比+16.83%。2021Q1-4营业收入相较于2019年同期的两年复合增速分别为27.2%、24.9%、19.8%、30.7%。2021Q1-4归母净利润相较于2019年同期的两年复合增速分别为12.5%、26.0%、16.7%、24.6%。2021Q4收入及利润增速加快，我们判断主要为科力普业务收入高增盈利能力环比提升、产品结构持续升级贡献。  传统业务：双减政策边际影响有望逐步缓和，短期波动不改长期增长逻辑。短期来看，2021Q3双减政策下经销商及终端渠道提货信心受到一定干扰，公司传统核心业务表观增速有所回落（同比+1.1%，较2019Q3+18.6%），我们预计2021Q4传统业务受制于高基数及双减影响仍有承压。但从中长期看，公司在产品、渠道、品牌层面的竞争壁垒仍然坚固，且随着终端门店信心回升，提货节奏将逐步恢复。我们强调双减政策仅对基数产生影响，行业中长期增长斜率不变。此外，公司持续推动产品结构升级和渠道优化，并逐步在书写工具以外品类加强布局，客单价及市场份额均有较大提升空间。  九木杂物社：前三季度拓店顺利，打造品牌升级桥头堡。2021Q1-3新零售业务收入7.7亿元，同比+79.4%；其中九木杂物社收入7亿元，同比+93.4%；截至2021Q3末，九木杂物社已拥有门店436家（其中直营299家，加盟137家），开店速度符合我们预期。我们预计九木杂物社2021Q4延续高双位数增长，盈利水平有望改善。  科力普：我们预计2021Q4维持高增，盈利能力环比提升。2021Q1-3科力普业务收入49.3亿元，同比+72.3%；其中2021Q3实现营业收入18亿元，同比+42.9%。四季度为办公直销业务旺季，我们预计2021Q4得益于新客户的继续放量，科力普业务将延续较快增长，净利润率环比或有提升。中长期看，随着科力普业务规模优势的增加和运营管理效率的提升，盈利能力有望继续提升。  盈利预测及投资评级：2021Q4业绩增速加快，传统业务有望于2022H1出现拐点，考虑原材料价格上涨扰动盈利能力下调盈利预测，我们预计公司2022-2023年归母净利润分别为17.7、21.1亿元（原预测为19.1、23.0亿元），对应PE28、23X，公司渠道优势持续深化，高端化战略有望带动盈利能力持续提升，维持“买入”评级。  风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，教育政策影响需求等。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 53.35 一年最低/最高价 48.01/93.80 市净率(倍) 7.96 流通A股市值(百万元) 49189.25 基础数据 每股净资产(元) 6.16 资产负债率(%) 40.50 总股本(百万股) 927.75 流通A股(百万股) 922.01 [Table_Report] 相关研究 1、《晨光文具（603899）：控股股东增持彰显长期发展信心》2021-12-07 2、《晨光文具（603899）：2021年三季报点评：科力普、新零售延续高增，利润略承压》2021-10-29 3、《晨光文具（603899）：2021年中报点评：业绩表现靓丽，高端化战略起航》2021-08-27 [Table_Author] 2022年03月09日 证券分析师 张潇 执业证号：S0600521050003 zhangxiao@dwzq.com.cn 证券分析师 邹文婕 执业证号：S0600521060001 zouwj@dwzq.com -34%-23%-11%0%11%23%34%46%2021-032021-072021-11晨光文具沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 晨光文具三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 7,241 8,953 10,905 13,964 营业收入 13,138 17,607 21,254 25,799 现金 2,562 2,766 4,103 5,285 减:营业成本 9,807 13,425 16,353 19,980 应收账款 1,561 1,925 2,746 3,254 营业税金及附加 51 68 82 100 存货 1,323 2,375 2,129 3,373 营业费用 1,103 1,426 1,678 1,999 其他流动资产 1,795 1,887 1,927 2,052 管理费用 603 772 901 1,042 非流动资产 2,469 3,125 3,182 3,553 研发费用 160 188 217 263 长期股权投资 35 34 33 32 财务费用 9 -31 -46 -77 固定资产 1,848 2,299 2,320 2,680 资产减值损失 40 9 4 3 在建工程 55 82 92 110 加:投资净收益 4 21 25 27 无形资产 321 342 368 389 其他收益 46 85 83 85 其他非流动资产 211 367 369 342 资产处置收益 0 0 0 0 资产总计 9,710 12,078 14,087 17,517 营业利润 1,409 1,869 2,189 2,623 流动负债 4,165 5,463 6,141 7,886 加:营业外净收支 108 10 10 10 短期借款 180 207 238 274 利润总额 1,517 1,879 2,199 2,633 应付账款 2,602 3,508 3,935 5,158 减:所得税费用 279 345 404 484 其他流动负债 1,383 1,748 1,968 2,454 少数股东损益 -17 16 27 37 非流动负债 104 104 104 104 归属母公司净利润 1,255 1,518 1,768 2,112 长期借款 0 0 0 0 EBIT 1,451 1,811 2,109 2,507 其他非流动负债 104 104 104 104 EBITDA 1,708 2,121 2,432 2,886 负债合计 4,269 5,566 6,245 7,989 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 247 264 290 327 每股收益(元) 1.35 1.64 1.91 2.28 归属母公司股东权益 5,194 6,248 7,552 9,201 每股净资产(元) 5.60 6.73 8.14 9.92 负债和股东权益 9,710 12,078 14,087 17,517 发行在外股份(百万股) 927 928 928 928 ROIC(%) 85.1% 71.5% 83.3% 78.9% ROE(%) 22.8% 23.6% 22.9% 22.6% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 25.4% 23.8% 23.1% 22.6% 经营活动现金流 1,272 1,542 2,062 2,236 销售净利率(%) 9.6% 8.6% 8.3% 8.2% 投资活动现金流 -1,065 -932 -339 -702 资产负债率(%) 44.0% 46.1% 44.3% 45.6% 筹资活动现金流 -200 -405 -387 -351 收入增长率(%) 17.9% 34.0% 20.7% 21.4% 现金净增加额 -0 204 1,336 1,183 净利润增长率(%) 18.4% 20.9% 16.5% 19.5% 折旧和摊销 257 310 322 379 P/E 39.43 32.61 27.99 23.43 资本开支 324 455 58 396 P/B 9.53 7.92 6.55 5.38 营运资本变动 -233 -237 32 -168 EV/EBITDA 26.93 21.61 18.32 15.05 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn