SEA2021年四季报点评：Q4营收增106%幅度放缓，净亏损亦增加

维持增持。我们下调预测2022-23年收入至130/163亿美元(原148/225亿美元)增速31/25%，维持增持评级。 Q4整体：收入增105.7%超此前预期，净亏损同比增加。1)Q4营收32.2亿美元/+105.7%超此前预期的29.9亿美元，毛利13.1亿美元/+145.6%，调整后EBIDTA为-4.92亿美元/上年同期+0.49亿美元，净亏损6.16亿美元/上年同期净亏损5.25亿美元；2)毛利率40.7%(+6.6pct)，期间费用率54.4%(-2.48pct)，其中营销费用率37.9%(-4.6pct)、一般及行政费用率9.9%(-2.2pct)，研发费用率8.9%(+1.9pct)；3)截至Q4末现金及现金等价物及短期投资92.5亿美元/+50%，与其9月通过发行股票和可转债筹集到63亿美元有关。 Q4分项：游戏/电商/金融收入分别增104.1/89.4/711%。1)游戏：①Q4收入14.15亿美元/+104.1%环比提速，调整后EBIDTA为6.03亿美元/-9.2%； QAU为6.54亿人/+7.1%，付费用户7720万人/+5.6%、占比11.8%(-0.2pct)； ②《Free Fire》依旧领跑东南亚/拉美最畅销手游，全球位居第二；2)电商： ①Q4收入16亿美元/+89.4%，总订单20亿单/+90.1%，GMV为182亿美元/+52.7%环比均降速；调整后EBIDTA为-8.77亿美元/上年同期-4.28亿美元；②巴西市场表现亮眼，订单增速400%，收入增速326%；③我们判断每订单调整后EBIDTA亏损加大与部分地区业务开拓仍处早期阶段一次投入较高等有关；3)数字金融：①Q4收入1.98亿美元/+711%环比降速，调整后EBIDTA为-1.5亿美元/上年同期-1.71亿美元；②移动钱包支付总额50亿美元/+70.1%，QAU增至4580万人/+89.7%。 2021年财务指标与2022年指引：1)2021年：营收99.55亿美元/+127.5%，毛利38.96亿美元/+188.8%，净亏损20.43亿美元/上年同期亏损16.24亿美元，调整后EBITDA为-5.94亿美元/上年同期+1.07亿美元；分项：游戏43.2亿美元/+114.3%，电商51亿美元/+136.4%，数字金融4.7亿美元/+672.8%；2)2022年指引：预计2022年游戏预订额区间为29-31亿美元(上年46亿美元)，电商收入89-91亿美元/按中枢计+75.7%，数字金融收入11-13亿美元/按中枢计+155.4%。我们粗略按照游戏预定向收入转化，总营收约130亿美元/+30.8%。 风险提示：异地扩张可能因经营难度大于预期而受阻、各类成本费用居高不下、自研游戏乏力、金融风险加剧、政策风险等