http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） Q4营收增长加快，存款增长放缓 ——招商银行（600036）业绩快报点评 公司业绩快报显示Q4尽管吸存有所放缓，但营收增长较强，显示了较好的战略调整效果。随着对公条线等多项改革的推进，公司有望获得持续较快增长，预期2014年业绩增长11%，目前动态PE为不到5倍，PB为不到0.9倍，利率市场化等宏观中长期负面因素对估值压制仍较明显，但我们认为公司是战略管理优秀的银行，目前的估值已足以反映诸多负面因素，处于显著低估状态，维持“推荐”评级。 公司发布2013年度业绩快报，初步核算实现营业收入1327亿元，同比增长17.0%；归属于母公司股东净利润518亿元，同比增长14.4%。  业绩与预期基本一致，Q4营收有显著增长：根据发布初步业绩，Q4单季营收378亿元，环比增长5%，同比大幅增长25%，应主要受贷款重定价及息差收入的推动。Q4由于费用季节性较高，税前利润环比减少9%，但单季则同比增长18%，增速持续提升。净利润全年同比增长14%，Q4单季增长17%，增速逐季提升，全面摊薄EPS为2.05元/股（基本EPS为2.30元/股），与预期基本一致。  Q4存款环比减少，资负结构稳定：1、公司Q4贷款环比增长1%，但存款减少1%，全年存款增长不到10%，显著低于前三季及全行业，显示存款增长受到脱媒和同业竞争的冲击。2、总资产、总负债和总股东权益均环比增长3%，同比增17%~18%，结构保持基本稳定。3、Q4末不良率为0.83%，即不良贷款余额约为182.3亿元，环比增长7%，考虑核销因素，Q4不良增速与前三季基本处于同一水平。  存在较多改善预期，维持“推荐”评级：公司Q4尽管吸存有所放缓，但营收增长较强，显示了较好的战略调整效果。随着对公条线等多项改革的推进，公司有望获得持续较快增长，预期2014年业绩增长11%，目前动态PE为不到5倍，PB为不到0.9倍，利率市场化等宏观中长期负面因素对估值压制仍较明显，但我们认为公司是战略管理优秀的银行，目前的估值已足以反映诸多负面因素，处于显著低估状态，维持“推荐”评级。  风险提示：国内外宏观经济超预期下滑，监管政策和利率市场化力度超预期。 黄飙0755-83516204 Email:huangbiao@cgws.com 执业证书编号:S1070512060001 联系人： 屈俊0755-83557365 Email:qjun@cgws.com 从业证书编号:S1070112070054 数据来源：wind -30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%招商银行上证指数股价走势图 分析师 要点 事件 投资建议 证券研究报告 银行| 公司动态点评 2014年02月17日 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 价值评估（倍） 2011A 2012A 2013E 2014E 利润表（百万） 2011A 2012A 2013E 2014E P/E 6.3 5.0 5.1 4.6 净利息收入 76,307 88,374 97,303 111,497 P/B 1.37 1.12 1.00 0.86 利息收入 121,245 150,101 169,770 198,411 P/PPoP 4.1 3.5 3.2 2.9 利息支出 44,938 61,727 72,467 86,914 市值/总资产(A股) 9.4% 8.1% 6.6% 5.7% 总拨备支出 8,350 5,583 13,563 15,994 股息收益率(税后) 4.0% 5.4% 5.7% 拔备后息差收入 84,657 93,957 110,866 127,491 手续费净收入 15,628 19,739 30,246 34,742 每股指标（元） 2011 2012 2013E 2014E 其他经营净收益 4,222 5,254 5,113 3,600 EPS 1.67 2.10 2.05 2.28 营业净收入 96,157 113,367 132,661 149,840 BVPS 7.69 9.36 10.55 12.22 营业费用 34,798 40,795 44,812 49,489 PPoPPS 2.57 3.02 3.25 3.60 营业外净收入 509 451 570 683 拔备前利润 55,472 65,147 82,038 90,677 盈利驱动 2011 2012 2013E 2014E 税前利润 47,122 59,564 68,475 74,683 存款增长 17.0% 14.1% 9.6% 13.5% 所得税 10,995 14,287 16,677 17,191 贷款增长 14.6% 16.0% 15.3% 13.9% 净利润 36,127 45,277 51,798 57,492 存贷比 71.8% 72.2% 76.6% 77.0% 生息资产增长 16.5% 21.9% 17.0% 12.8% 资产负债表 2011 2012 2013E 2014E RWA增长 21.7% 18.0% 28.8% 13.4% 现金及央行存款 408,304 471,392 489,529 553,945 贷款收益率 6.11% 6.54% 6.28% 6.25% 同业资产 268,402 491,255 457,783 476,370 生息资产收益率 4.72% 4.89% 4.64% 4.73% 贷款 1,641,075 1,904,463 2,195,798 2,501,478 存款成本率 1.56% 1.78% 1.74% 1.66% 贷款拨备 36,704 41,138 52,303 64,491 计息负债付息率 1.87% 2.16% 2.14% 2.25% 债券投资 458,374 517,823 815,955 935,933 净利差(SPREAD) 2.85% 2.73% 2.50% 2.47% 生息资产 2,765,430 3,372,214 3,945,034 4,451,907 净息差(NIM) 2.97% 2.88% 2.66% 2.66% 总资产 2,802,087 3,416,398 4,016,517 4,537,561 非利息收入比重 20.6% 22.0% 26.7% 25.6% 同业负债 315,247 526,460 782,602 863,821 费用收入比(不含税) 36.2% 36.0% 33.8% 33.0% 存款 2,220,060 2,532,444 2,775,425 3,149,677 拨备支出/平均贷款 0.54% 0.31% 0.66% 0.68% 发行债券 46,167 77,111 69,660 77,196 计息负债 2,581,474 3,136,015 3,627,687 4,090,694 收入盈利增长 2011 2012 2013E 2014E 总负债 2,636,218 3,214,544 3,750,561 4,229,250 净利息收入增长 33.7% 15.8% 10.1% 14.6% 实收资本 21,577 21,577 25,220 25,220 手续费收入增长 37.9% 26.3% 53.2% 14.9% 一般准备 18,794 39,195 39,395 39,395 营业净收入增长 34.7% 17.9% 17.0% 12.9% 所有者权益 165,869 201,854 265,956 308,310 拨备前利润增长 42.8% 17.4% 25.9% 14.3% 总风险加权资产 1,760,884 2,077,755 2,675,184 3,034,021 净利润增长 40.2% 25.3% 14.4% 11.0% 贷款结构 2011 2012 2013E 2014E 资产盈利能力 2011 2012 2013E 2014E 公司贷款 60.6% 60.5% 60.3% 59.7% RoAE 24.2% 24.8% 22.2% 20.0% 零售贷款 34.8% 36.1% 36.5% 37.2% RoAA 1.39% 1.46% 1.40% 1.34% 票据贴现 4.6% 3.4% 3.2% 3.0% RoAA(拨备前) 2.13% 2.10% 2.21% 2.12% RoRWA 2.25% 2.36% 2.18% 2.10% 存款结构 2011 2012 2013E 2014E 资产质量 2011 2012 2013E 2014E 公司存款 63.8% 63.5% 65.9% 64.9% 不良资产率 0.56% 0.61% 0.83% 0.96% 零售存款 36.2% 36.5% 34.1% 35.1% 拨备覆盖率 400.1% 351.8% 285.8% 268.2% 其他存款 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 拨备余额/全部贷款 2.24% 2.16% 2.38% 2.58% 活期存款 54.6% 52.2% 53.1% 54.2% 资本 2011 2012 2013E 2014E 定期存款 45.4% 47.8% 46.9% 45.8% 核心资本充足率 8.2% 8.5% 9.6% 9.8% 总资本充足率 11.5% 12.0% 13.2% 13.5% 网点与人员 2011 2012 2013E 2014E 财务杠杆(倍) 16.9 16.9 15.1 14.7 分支机构数 897 959 1,017 1,078 风险加权资产比重 63.7% 61.6% 67.8% 68.2% 员工总数 45,344 48,453 51,845 55,474 资料来源：公司公告、长城证券研究所预测 注：利率均为按期末余额平均计算；存贷比为剔除了金融债效应 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 黄 飙：北京大学电子学和经济学双学士，理学硕士。7年证券研究工作经验，2012年加入长城证券，任银行业研究小组负责人。 屈 俊：华中科技大学金融学和武汉大学工商管理双学士，武汉大学金融工程硕士。2012 年加入长城证券，任银行业助理研究员。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，