IPO专题：新股精要—国内大服饰领域领先电商服务供应商青木股份

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是大服饰领域最具口碑的服务商之一，从公司电商代运营合作的100多个国内外品牌所在行业来看，鞋履、服装、配饰、箱包等大服饰行业营收占比达九成。公司是首家同时拥有天猫六星资质和天猫国际紫星资质的服务商，业务多点开花业绩增速显著高于行业平均。（2）公司本次公开发行股票为不超过1667万股，占公司发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额6.40亿元，募集资金将全部投向公司主营业务，有利于提高公司电商服务能力和营销推广能力和不断完善相关技术，从而实现品牌商和公司业绩的快速增长。 主营业务分析：公司收入主要来源于电商销售服务，2018-2020年该项业务占比均在85%以上，其中电商代运营营收占比均在40%-60%之间。得益于电子商务的快速发展和公司大服饰领域的优势地位，2020年公司电商代运营业务收入增长较快，规模效应使得公司毛利率上升和管理费用率下降。 行业发展及竞争格局：随着互联网普及程度的提升，网络用户规模稳定增长，网络购物成为重要消费渠道，电子商务交易规模持续扩大。 在电子商务业快速发展的带动下电子商务服务业持续稳步增长，市场规模不断扩大。电子商务行业参与者较多，市场细分领域呈现行业集中度不断上升的态势。公司在大服饰领域内优势明显，是大服饰领域最具口碑的服务商之一。 可比公司估值情况：公司所在行业“I64互联网和相关服务”近一个月（截至2022年2月22日）静态市盈率为20.83倍。公司专注于为全球知名品牌提供一站式综合电商服务，根据招股意向书披露，选择宝尊电商（BZUN.O）、丽人丽妆（605136.SH）、壹网壹创（300792.SZ）、若羽臣（003010.SZ）、凯淳股份（301001.SZ）作为可比公司。截至2022年2月22日，可比公司对应2020年平均PE（LYR）为27.07倍（剔除宝尊电商）。 风险提示：电商平台依赖风险；受品牌商影响的风险。 1.青木股份：国内大服饰领域领先电商服务供应商 公司是大服饰领域最具口碑的电商服务商之一，业务多点开花业绩增速业内领先。公司业务涵盖电商销售服务、品牌数字营销、技术解决方案及消费者运营服务三大板块，可以提供一站式综合电商服务。公司自主研发了“数据磨坊”、“青木小白”、“青木OMS”等电子商务技术产品，技术处于行业领先位置。公司自2011年以来先后服务国内外100多个知名品牌，包括H&M、ECCO、Bershka、ZaraHome、Skechers、Emporio Armani、APM、Samsonite、FION、ACNEStudios等，在大服饰行业具有优势地位。公司自2018年起蝉联天猫六星服务商，是首家同时拥有天猫六星资质和天猫国际紫星资质的服务商，两者均为天猫平台最高级别。 同时，随着公司代运营业务收入增长，良好口碑下带动渠道分销，电商渠道零售、品牌数字营销、技术解决方案及消费者运营服务等多项业务快速发展，公司业绩处于快速增长阶段。公司2020年营收达到6.49亿元，2018~2020年复合增速28.11%，远高于可比公司平均的14.69%，且2020年保持同比79.59%的高增；2020年归母净利润1.24亿元，2018~2020年复合增速69.29%，也远高于可比公司平均的19.35%。根据商务大数据监测，服装鞋帽针纺织品网络零售额排名第一，占实物商品零售额的22.27%，从公司电商代运营合作的品牌行业来看，鞋履、服装、配饰、箱包等大服饰行业营收占比达九成。随着国外品牌进军中国市场不断提速，公司以丰富的运营经验及良好的口碑有望不断拓展优质客户，实现业绩持续增长。 2.主营业务分析及前五大客户 电子商务的快速发展公司和大服饰领域的优势地位带动公司主营业务收入快速增长。公司主营业务是为全球知名品牌提供一站式综合电商服务，业务涵盖电商销售服务、品牌数字营销、技术解决方案及消费者运营服务三大板块。现阶段公司收入主要来源于电商销售服务，2018-2020年该项业务占比均在85%以上，其中电商代运营营收占比均在40%-60%之间。从公司电商代运营合作的品牌行业来看，鞋履、服装、配饰、箱包等大服饰行业营收占比达九成，得益于电子商务的快速发展和公司大服饰领域的优势地位，电商代运营领域保持高速增长，为公司带来巨大的发展空间和带动公司营收快速增长，2020年公司营业收入和净利润分别为6.49亿元和1.24亿元，营收年增速和净利润年增速分别为79.59%和182.45%，增速明显。 图1：2020年公司营收和净利润快速增长 图2：公司收入主要来源于电商销售服务 2020年公司电商代运营业务收入增长较快，规模效应使得公司毛利率上升和管理费用率下降。2018-2020年和2021年1-6月，公司主营业务毛利率分别为42.43%、43.55%、48.45%和48.14%，毛利率呈上升态势。 2018-2020年公司电商销售业务毛利占比均在九成左右，其中电商代运营业务毛利占比超过50%，2020年公司电商代运营业务的快速增长，规模效应导致毛利率提升，同时当年新合作品牌在渠道分销、电商渠道零售业务上的收入和毛利率都较高，带动了综合毛利率的提升和管理费用率的下降。 图3：2020年公司规模效应使得毛利率上升 图4：2020年公司规模效应使得管理费用率下降 表1:公司2020年前五大客户 随着互联网普及程度的提升，网络用户规模稳定增长，网络购物成为重要消费渠道，电子商务交易规模持续扩大。根据第47次《中国互联网络发展状况统计报告》，截至2020年12月，互联网普及率达70.4%，较2020年3月提升5.9%；网络购物用户规模达7.82亿，较2020年3月增长7215万，占网民整体的79.1%。根据国家统计局数据显示，2020年，全国电子商务交易额达37.21万亿元，同比增长4.5%，全国网上零售额达11.76万亿元，同比增长10.9%。B2C模式占据互联网零售市场主导地位，成为该市场的新兴动力，2019年，中国B2C零售额占全国网络零售额的比重达78.0%，较上年提升15.2%；B2C零售额同比增长22.2%，增速高于C2C零售额14.4个百分点，随着消费者对网购的品牌和服务的关注度提高，B2C市场优势更加明显。社交电商成为网络消费增长的新动能，社交电商交易规模增长迅速。2020年社交电商销售额预计达3.70万亿元，市场规模占网络零售额比重接近30%，仅次于自营电商和平台电商。 在电子商务业快速发展的带动下电子商务服务业持续稳步增长，市场规模不断扩大。根据《中国电子商务报告（2020）》，2020年电子商务服务业营业收入达5.45万亿元，同比增长21.88%。从细分领域来看：1）电子商务代运营服务领域：《中国电子商务报告（2019）》，2019年，中国电商代运营市场交易规模为11,355亿元，同比增长18.0%。得益于电子商务的快速发展，电商代运营领域保持高速增长。2）电子商务营销服务领域：根据中国服务外包研究中心数据显示，2020年服务外包行业互联网营销推广服务的合同签约额和执行金额分别为46.40亿美元和30.20亿美元，同比增长11.3和7.8%。随着技术的发展和渠道的成熟，电子商务营销的技术和模式将更加多元化，精准营销应用的场景也更加广泛。 3.2.电商服务业市场参与者较多，市场细分领域呈现行业集中度不断提升态势 电商服务业行业进入壁垒不高，大量中小型企业在行业发展初期涌入市场，各类小规模服务商数量众多，供给较为分散。目前，天猫吸引了超过150000家品牌和零售商入驻，据2018年天猫服务商峰会介绍，服务商承接了天猫50%的店铺，为天猫GMV贡献1500亿元。同时，电商服务行业已经形成规模庞大的细分服务体系，各细分领域均有领先的服务商出现，行业集中度提升。根据《天猫生态服务商报告》，已有26家天猫生态服务商年GMV超过10亿元，15家服务商年GMV甚至超过20亿元。2019天猫生态服务商大会宣布，未来三年天猫服务商规模将翻两倍，创造5000亿市场规模。在市场规模扩大的同时，预计行业集中度将进一步提升，根据天猫最新计划，将通过扶持50家10亿规模服务商、建立服务商联盟、提供服务商认证机会等方式，打造优质生态服务商。 3.3.公司在大服饰领域内优势明显 公司已发展为中国电商服务业顶级的服务商之一，尤其在大服饰领域内优势明显，是大服饰领域最具口碑的服务商之一。公司发展前期聚焦于鞋包类目，并通过服务EmporioArmani、G2000、Exception、H&M等服 饰品类标杆品牌，逐渐建立起大服饰行业优势地位，每年业务量保持快速增长，带动公司蝉联天猫六星服务商和天猫服饰品牌营销综合型服务商等多项服务商殊荣。 竞争对手：宝尊电商、百秋科技、凯淳股份、丽人丽妆、若羽臣、壹网壹创、悠可 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票为不超过1667万股，发行后总股本不超过6667万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例不低于25%。公司将于2022年2月25日开始进行询价，并于2022年2月28日确定发行价格。 公司募投项目拟投入募集资金总额6.40亿元，募集资金将全部投向公司主营业务，有利于提高公司电商服务能力和营销推广能力和不断完善相关技术，从而实现品牌商和公司业绩的快速增长。建设项目包括：1）电商综合服务运营中心建设项目；2）消费者数据中台及信息化能力升级建设项目；3）代理品牌推广与渠道建设项目；4）补充流动资金。 表2:IPO募资资金计划及投资项目情况 5.可比公司及行业估值情况 649687 公司所在行业“I64互联网和相关服务”近一个月（截至2022年2月22日）静态市盈率为20.83倍。 公司专注于为全球知名品牌提供一站式综合电商服务，根据招股意向书披露，选择宝尊电商（BZUN.O）、丽人丽妆（605136.SH）、壹网壹创（300792.SZ）、若羽臣（003010.SZ）、凯淳股份（301001.SZ）作为可比公司。截至2022年2月22日，可比公司对应2020年平均PE（LYR）为27.07倍（剔除宝尊电商）。 表3:可比公司财务数据及估值情况 6.风险提示 1）电商平台依赖风险：中国B2C电子商务销售主要集中在天猫、京东等大型电商平台，若电商平台运行规则变更，且公司不能快速了解和学习并作出适当调整，将导致公司多年的运营经验失效。目前，平台为服务商提供数据和服务支持，若未来平台对服务商支持力度下降，将对公司的业务发展造成不利影响。此外，电商平台具有较强的议价能力，若平台提高店铺运营及推广的收费水平，或自行开展部分服务商业务，将导致公司盈利能力下降。 2）受品牌商影响的风险：公司的收入通常与品牌商合作情况和实际销售情况挂钩。品牌商与公司通常按年签订合作协议，即使双方续约，品牌商也有调整服务费率、供货价格、信用政策条款的权利，可能做出对公司不利的修改。同时，由于电商代运营服务存在规模效应，成本的增长幅度相对销售额增长幅度更小，故随着公司与品牌方合作时间增加，品牌销售额上升，双方可能协商降低服务费率。公司能否与现有品牌维持长期稳定的合作关系，能否不断拓展新的合作品牌，将影响公司的持续盈利能力。此外，如果未来公司不能达到品牌商预期，或品牌商调整线上销售策略，从而导致品牌商与公司中止合作，将对公司业务造成不利影响。另一方面，公司的经营业绩受合作品牌自身的市场声誉和质量保障影响。若品牌商因自身经营问题出现产品质量缺陷、市场声誉受损等情况，可能导致该品牌商品销售规模下降，影响公司的服务费收入。