公司首次覆盖报告：国产硅片龙头，前景可期

公司为专业的硅材料供应商，产品需求旺盛，首次覆盖给予“买入”评级 公司十年深耕半导体分立器件用硅单晶材料领域，产品涵盖3~6英寸硅棒及研磨片等。目前硅片行业及分立器件行业持续景气，需求旺盛，公司技术实力强大，盈利能力优秀，客户资源稳定，同时积极扩产，增长动力充足。我们预计2021-2023年公司可分别实现归母净利润1.30/1.70/2.57亿元，EPS 1.30/1.70/2.58元，当前股价对应PE 45.6/34.9/23.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。 行业概况：半导体硅片市场空间大，下游需求旺盛 硅片市场是半导体材料市场最大组成部分。根据SEMI数据，2020年硅片市场占半导体材料市场的35%，在半导体材料中份额位居第一。据SEMI统计，2020年全球硅片市场规模为112亿美元，据IC Mtia统计，2019年我国硅片市场规模176.3亿元，未来随着5G、物联网、云计算等应用需求增加，以及政策支持，国内半导体硅片市场规模将持续增长。硅片行业壁垒高，集中度高，国外龙头份额较高，据芯思想数据，硅片2020年CR5达87%。但小硅片方面，6英寸及以下硅片主要由国内供应商提供。 技术及成本领先，募投扩产，前景可期 公司拥有多项核心技术和专利，通过磁场拉晶、再投料直拉、金刚线多线切割、高精度重掺杂等技术优化生产工艺，有效提高生产效率，叠加公司区域成本优势，降低生产成本。硅片行业供应商认证门槛较高，目前公司拥有广泛的客户群体，与苏州固锝、中电科四十六所、南通皋鑫、扬杰科技、山东晶导微电等行业知名企业形成了长期稳定的合作关系。公司2020年12月8日IPO募资约3.5亿元，其中投向高端分立器件和超大规模集成电路用单晶硅片项目约2.4亿元（项目总投资6.15亿元），该项目在现有业务的扩大再生产的基础上，涉足集成电路用硅片领域，有利于发挥规模效应，提高市场占有率，公司前景可期。 风险提示：行业景气度不及预期风险、公司扩产不及预期风险、原材料价格波动风险。 财务摘要和估值指标 1、公司概况：国产硅片龙头，盈利能力优秀 1.1、公司是单晶硅棒和小尺寸单晶硅片专业制造商 公司为专业的半导体硅材料制造商，主要产品为半导体硅片及硅棒，广泛应用于各类半导体分立器件。公司是国家高新技术企业、全国半导体设备和材料标准化技术委员会成员单位，是中国半导体行业协会、中国电子材料行业协会会员单位，在半导体硅材料制造领域拥有多项核心技术和专利。公司目前产品系列齐全，规格涵盖3~6英寸硅棒及研磨片、化腐片、抛光片等，应用领域包括消费电子、汽车电子、家用电器、通讯安防、绿色照明、新能源等领域。 图1：公司成立于2010年，于2020年IPO上市 图2：公司主要产品分为半导体硅片和硅棒 公司股权结构集中，公司董事长徐一俊、董事徐伟为实际控制人。截至 2021Q3末，公司第一大股东为徐一俊，持股25.6%，任公司董事长兼总经理，第二大股东徐伟持股12.0%，两人为兄弟关系。公司拥有宁夏中晶、西安中晶、中晶新材料全资子公司及江苏皋鑫控股子公司。 图3：公司股权结构集中，公司董事长徐一俊、董事徐伟为实际控制人 1.2、业绩总体呈增长态势，盈利能力稳步提升 公司营收与归母净利润总体呈增长态势。公司营收由2016年的1.60亿元上升至2020年的2.73亿元，CAGR达14%。2019年营收同比下滑12%，主要系2019年全球半导体行业景气度整体下行，半导体硅材料市场规模有所回落。2016-2020年公司归母净利润从0.33亿元增长至0.87亿元，CAGR达27%，2019年公司营收出现下滑，但归母净利润仍保持低位增长，表明公司盈利能力有所提升。2021Q1-3公司营收达3.13亿元，同比增长61%。2021Q1-3归母净利润达1.14亿元，同比增长84%。 图4：公司营收稳定增长 图5：公司利润稳定增长 公司硅片收入占比较高并逐年上升，且收入主要来自大陆地区。分产品来看，公司收入主要来自单晶硅片和单晶硅棒，其中单晶硅片收入占比逐年上升，2020年占总营收的70%；分地区来看，公司营收主要来自大陆地区，2020年内销收入占比93%。 图6：公司硅片产品营收占比较高 图7：公司产品以内销为主 公司毛利率、净利率稳步提升。2015-2020年公司毛利率由28.8%上升至48.4%，提升19.6pcts，主要因：（1）受工艺改进、规模效应、多晶硅以及部分耗材采购价格下降以及部分生产设备折旧年限到期等因素的影响，公司生产的硅棒的单位生产成本逐年下降，因此硅片的单位生产成本也随之下降；（2）金刚线多线切割工艺的大量运用提高了硅片的生产效率，降低了单位生产成本；（3）除各尺寸产品毛利率逐年提升外，还系公司硅片产品结构不断调整。2021前三季度公司毛利率达52.0%，净利率走势与毛利率基本一致，2021年前三季度净利率达37.1%。期间费用率2016-2020年基本稳定，2021前三季度期间费用率为9.1%。 图8：公司毛利率、净利率稳步提升 图9：期间费用率显著下降 图10：公司3英寸硅片占比逐渐降低 图11：公司大尺寸硅片毛利率较高，且持续提升 公司研发支出总体呈上升趋势。公司研发支出从2015年的2.9亿元提升至2020年的9.8亿元，2021年前三季度公司研发支出达10.5亿元，占营收的3.4%。 图12：公司研发支出持续提升 2、行业概况：半导体硅片市场空间大，下游需求旺盛 2.1、硅片简介：硅材料是半导体行业基础，价值量占比最大 硅材料行业处于半导体产业链上游，是半导体材料制作电子元器件的核心，是半导体行业发展的基础。硅材料因其具有高纯度和优良电学和机械等性能，储量丰富、价格低廉，且提纯与拉晶工艺成熟，使得器件稳定性可靠性高，故而成为全球应用最广泛、最重要的半导体基础材料。 图13：硅材料处于半导体产业链上游 硅片市场是半导体材料市场最大组成部分。根据SEMI数据，2020年硅片市场占半导体材料市场的35%，在半导体材料中份额位居第一。在集成电路应用领域，芯片制作一般在硅片表面或外延层，原生硅片主要承担衬底作用，随着芯片集成度的不断提高，电路线宽特征尺寸不断缩小，扩大硅片直径可以大幅降低芯片制造成本，因此8英寸和12英寸等大硅片占据着市场的大部分份额；而在分立器件应用领域，硅片直接作为芯片材料，选择合适直径的硅片更具技术和成本优势，因此3-8英寸硅片占据主导地位。所以，分立器件领域主要采用3-8英寸硅片。 图14：硅片市场是半导体材料市场最大组成部分 2.2、行业规模：半导体硅片稳步增长，下游需求旺盛 全球半导体硅片小幅波动，近期行业回暖后趋向稳态。2010年至2017年受硅片价格持续下降的影响，全球硅片行业在出货量增加的情况下出现硅片销售额持续降低。由于5G、AI、机器人、大数据等新兴技术驱动科技革新、通信技术进步，全球数据量大幅提升，带动通信相关电子产品应用领域和数量同步增加，电子产品需求增长带来大量的硅片需求，使得全球硅片市场从2017年开始进入新一轮增长周期。 据SEMI统计，2020年全球硅片市场规模为112亿美元，硅片出货量达124.07亿平方英尺。 图15：全球半导体硅片销售额预计持续回暖 图16：全球半导体硅片出货量稳步提升 受益下游应用需求拉动，中国半导体硅片行业市场规模持续扩大。据IC Mtia统计，2014至2019年，受益终端需求旺盛和新兴产业的发展，我国硅片市场规模从93.2亿元持续增长至176.3亿元，CAGR达13.6%，2020年市场规模达201.8亿元。 图17：中国硅片市场规模2014年开始稳定增长 下游：国内分立器件市场规模快速扩张。随着新能源、无线充电/快充、物联网等新下游应用需求的兴起，推动半导体分立器件行业发展，国内半导体分立器件销售规模大体保持增长趋势。根据中国半导体行业协会数据及预测，国内分立器件市场规模2016年到2020年CAGR达5.42%，预计2021年达3229亿元，同比增长16.8%,未来市场规模还将持续扩张，对硅片的需求将进一步提升。 图18：国内分立器件市场规模2021年预计达3229亿元 2.3、竞争格局：国外厂商垄断，小尺寸硅片国内自足 半导体硅材料行业具有垄断性，CR5达87%。半导体硅片行业壁垒高，尤其是8英寸和12英寸硅片技术壁垒高，国际大厂由于先发优势和强大资金和研发优势，垄断硅材料市场。根据芯思想数据，全球前五大半导体硅片生产企业均为境外企业，分别是日本信越化学、日本胜高、中国台湾环球晶圆、德国世创和韩国SK Siltron，2020年CR5达87%。 图19：硅片市场集中度高，CR5达87% 国内6英寸及以下硅片主要由国内供应商提供，但行业结构较为分散。目前，国内6英寸及以下硅片的供应商众多，且部分企业仅为硅片加工厂，硅棒需要外购。 根据中国电子材料行业协会数据，我国3~6英寸硅研磨片2017年至2019年市场需求量分别7400万片/年、7680万片/年以及7200万片/年，中晶科技占国内硅研磨片细分市场领域比例分别为20%、24%和21%。据中晶科技测算，2019年公司占我国3~6英寸硅片市场比例约6%。 8英寸和12英寸硅片是目前国内硅片厂商的发展重点，国内主流硅片厂中仅有中晶科技仍积极布局小尺寸硅片。立昂微、中晶科技、中环股份和沪硅产业这四家供应商均积极扩产，除中晶科技外，另外三家厂商都是对8英寸和12英寸硅片进行产能扩充。中晶科技除了部署8英寸抛光片外，仍有对4-6英寸的小尺寸硅片进行扩产。 表1：国内硅片厂商布局8英寸和12英寸硅片 3、技术及成本领先，募投扩产，前景可期 3.1、技术优势：核心技术覆盖全部生产工艺环节 公司在半导体硅材料制造领域拥有多项核心技术和专利，在晶体生长、硅片加工、晶体检测等方面具备先进的技术工艺。公司的主要核心技术如磁场拉晶技术、再投料直拉技术、金刚线多线切割技术、高精度重掺杂技术等，涵盖了产品生产的整个工艺流程，包括晶体生长、硅片加工、质量检测等各个环节。因此，公司的硅材料产品具有：（1）具备优良的电学特性和力学特性；（2）在杂质含量、晶体缺陷、表面平整度等方面有良好控制等特性。截至2020年底，公司拥有发明专利14项，实用新型专利26项，涵盖了半导体硅材料生产和检测的各个环节，在半导体硅材料制造工艺尤其是磁场拉晶技术中拥有较强的技术优势。 表2：公司在半导体硅材料制造领域拥有多项核心技术和专利 公司具有设备研发与改造技术。半导体行业需要设备改造，以更加契合产品的工艺制程。中晶科技在各域都有一定技术沉淀，公司研制了关键工序的生产与检测设备，实现了产线自动化和进口装备替代，自主研发了单晶炉自动控制系统、全自动硅片倒角机、联合研发了全自动硅片分选测试仪等。 3.2、成本优势：工艺改进叠加区位成本优势，显著降低生产成本 公司较强的技术研发实力不仅保证了产品质量的可靠性和稳定性，也有利于降低产品的生产成本，提升公司的盈利能力。公司在在单晶制备阶段、硅片加工阶段、生产设备改造等方面不断优化生产工艺过程，有效提高生产效率，降低生产成本，提升了公司整体的盈利水平。 表3：公司成本优势明显 公司硅片毛利率较高。与国内其他硅片厂商相比，公司毛利率较高，主要原因系：（1）公司主要产品为小硅片且重掺杂，小硅片相对设备折旧较低，同时重掺杂毛利率高于轻掺杂；（2）受益于宁夏中晶较低的单位能耗成本，公司单晶硅棒的生产成本较低；（3）在单晶制备阶段，公司掌握的再投料直拉技术通过再投料装置实现了晶体生长过程中的再投料，节约了原材料和能源消耗，提高生产效率，降低生产成本。 全自动晶体生长技术提高了单晶的成品率，多晶硅的利用率得以提高。在硅片加工阶段，金刚线多线切割技术，出片率提升、单片耗材减少、切割效率大幅提高，较大的降低了硅片的生产成本；（4）公司通过持续的技术创新和长年的经验积累，具备较强的生产设备改造和生产工艺优化的能力。公司对已购置的部分机器设备