南京银行金融同业部货币市场月报 2022年1月 点评部门：同业市场研究部 联系方式：025-86775792 联系邮箱：zhuyy5@njcb.com.cn  摘要： 管控放松下全球新增确诊冲顶，通胀压力中美欧经济修复分化。1月全球新增确诊病例激增，日均确诊超过290万例，较前月增长250%。不过自下旬以来，新增确诊有所回落。出于奥密克戎重症率和致死率较低的认知，部分欧洲发达国家开始以流感对待新冠。美国经济数据表现亮眼，就业情况更大超预期；欧元区经济修复动能趋缓，通胀水平与美国双双再创纪录。得益于较强的经济韧性和劳动力市场修复，美联储货币政策加速收敛，通胀压力促使欧央行货币政策基调修正，转“鹰”表现超市场预期。 国内新一轮货币宽松渐次落地，政策组合拳呵护经济平稳开局。1月央行货币政策延续12月以来的的宽松基调。1月17日，央行将MLF操作和逆回购操作中标利率分别下降10BP。1月20日，新一期LPR公布，1年期LPR下降10BP；5年以上LPR下降5BP。在货币政策积极助力稳增长的同时，财政政策同样进行紧锣密鼓的布局，减税降费及财政前置发力的信号频频。领先经济指标显示基本面呈现企稳迹象，新年经济有望平稳开局。 央行公开市场操作维持稳健，资金面以平衡态势跨越春节。1月综合实现净投放6000亿，以适度的操作熨平了政府债缴款、存单到期以及春节前取现等扰动因素的影响。随着降息落地，资金利率全月多数有所下行。全月质押式回购成交量维持高位，非银机构杠杆维持高位，仅月末时点有所下行。同业存单余额有所走低，发行利率较前月环比下移。票据供应较为强劲，贴现承兑量均同比大涨；票据利率走势跌宕，全月走势整体上行。 当前国内外形势进一步趋于复杂，美联储为代表的海外央行基于缓和通胀压力的诉求齐齐转鹰，宽松退出的超预期加速为全球市场带来冲击。国内经济整体保持复苏态势，但在房地产下行惯性的拖拽以及疫情多点散发的干扰下，各项数据虽有企稳，但向好成色不足。下阶段，在前期中央稳增长定调和地方发展目标设置的双重引领下，基建投入有望保持较高强度，房地产政策亦存在超预期调整可能。伴随基建和地产信用扩张抓手的边际修复，宽货币环境下的基本面较难出现增长失速的可能。与此同时，市场普遍认为宽松周期仍未结束，随着发达经济体紧缩节奏的加速，货币政策前置集中实施的概率有所增大，不过，2月是经济数据空窗期，央行可能会倾向于观察政策效果再进行操作。 金融同业部 2022年2月10日 2  正文： 一、海外宏观形势 全球新增确诊冲高见顶，发达经济体放松抗疫管控；经济修复美强欧弱，通胀压力均未缓解。受变种毒株高传播性、部分地区疫情管控放松以及北半球冬季等因素影响，1月全球新增确诊病例激增，日均确诊超过290万例，较前月上行250%。不过自下旬以来，新增确诊有所回落。与此同时，出于奥密克戎重症率和致死率较低的认知，部分欧洲发达国家开始以流感对待新冠，虽然疫情本身影响仍在，但疫情防控措施的影响边际减弱。美国2021年四季度经济数据表现亮眼，环比折年增速达6.9%，远高于市场预期的5.5%；私人投资和消费的旺盛叠加基数效应是GDP表现强劲的主要原因。此外，1月美国制造业PMI环比继续回落，考虑到季节因素，57.6%的水平仍反映着一定的修复韧性。欧元区2021年四季度GDP增速放缓，1月制造业PMI有所上行，服务业PMI则显著下行2.2个百分点至51.1%，严冬天气及防控趋松助长的疫情冲击影响依旧明显。就业方面，美国1月美国新增非农就业46.7万人，远高于市场预期的15万人；劳动力参与率上行0.3个百分点至62.2%，为疫情以来最优表现；失业率虽环比小幅上行0.1个百分点至4.0%，但仍处于较低水平。随着疫情高峰的结束，美国就业市场大概率保持稳步修复。通胀方面，12月美国CPI同比录得7%，PCE物价指数同比增长5.97%，均创1982年以来新高；其中，房租和食品价格是物价水平上行的主要拉动项。更令人值得担忧的是美国薪资水平的快速增长，或将通过与商品价格的相互强化使通胀风险长期持续。欧元区通胀压力同样巨大，1月欧元区HICP同比上行5.1%，核心HCPI录得2.3%，双双超出市场预期。整体来看，美欧经济复苏进度有所分化，但两者面对的通胀压力一并严峻。展望后市，12月以来疫情的影响或在下阶段经济数据上体现，下行的制造业PMI、消费者信心指数以及高频数据指向美国经济的持续修复面临挑战。如果疫情的演化不足以证明放松的防疫措施的适当性，发达经济体增长动能进一步减弱的可能性依旧存在。 金融同业部 2022年2月10日 3 图1：主要国家制造业PMI走势 图2：主要国家服务业PMI走势 制造业 2112 2111 2110 2109 2108 美国 57.6 58.7 61.1 60.8 61.1 日本 55.4 54.3 54.5 53.2 51.5 英国 57.3 57.9 58.1 57.8 57.1 欧元区 58.7 58.0 58.4 58.3 58.6 德国 59.8 57.4 57.4 57.8 58.4 法国 55.5 55.6 55.9 53.6 55.0 印度 54.0 55.5 57.6 55.9 53.7 巴西 47.8 49.8 49.8 51.7 54.4 服务业 2112 2111 2110 2109 2108 美国 59.9 62.3 69.1 66.7 61.9 日本 47.6 52.1 53 50.7 47.8 英国 54.1 53.6 58.5 58.0 55.4 欧元区 51.1 53.3 55.9 54.7 56.4 德国 52.2 48.7 52.7 52.4 56.2 法国 53.1 57 57.4 56.6 56.2 印度 51.5 55.5 58.1 58.4 55.2 巴西 52.8 53.6 53.6 54.9 54.6 资料来源：WIND，南京银行金融同业部 美联储收紧进程有望提速，强经济强就业夯实加息基础；欧央行超预期转鹰，通胀压力引发货币政策基调修正。自美联储去年12月议息会议纪要提出加快宽松退出以来，市场对于美联储紧缩转向的预期逐步水涨船高。1月27日议息会议结束以后，市场预期美联储3月加息的概率已经达到了100%；随着持续高企的通胀数据以及大超预期的非农数据出炉，相关金融工具隐含的加息预期在前期基础上进一步抬升。向来取向偏“鸽”的欧央行近期态度转“鹰”，2月3日的议息会议上，欧央行对经济修复和疫情冲击持有乐观态度，对于通胀的看法也较增加了“比之前的预期更为长久”的表述；操作层面，欧央行将于3月停止抗疫购债计划，进度略超预期；虽然利率水平虽保持不变，但会议中未提及“2022年不升息”的表述，欧元区债市及外汇市场均作出加息预期提前的反应。展望后市，随着疫情冲击高峰的消退，逐步修复的经济和高烧不退的通胀推动海外主要经济体央行齐齐转鹰，全球货币政策紧缩气氛日渐升温。如果后续就业市场修复等加息的前提条件不断完备成熟，货币政策收紧的频次和强度将进一步增强。 美联储鹰派取向更趋明显，加息缩表或快于预期；欧央行维持宽松政策，差异复苏引发政策拉扯。美联储1月6日发布12月议息会议纪要，多数与会委员认为对美国当前经济前景和就业形势较为乐观，指出有必要提前或以快于此前预计的速度加息，并认为缩表速度将快于上一个周期，进一步转鹰表现明确。欧央行12月16日发布利率决议，维持三大利率不变，紧急购债计划将于3月结束，但资产购买计划的购买额度于明年二季度和三季度分别增加 200 亿和 100 亿欧元，整体立场仍然偏鸽。但疫情以来率先修复的德国等国面临较高的通胀压力，对于偏缓的货币政策收缩节奏存负面看法。展望后市，相较于11月议息 金融同业部 2022年2月10日 4 会议对通胀的关注，12月的纪要内容已经开始探讨具体的宽松退出方向，偏鹰预期进一步增强。受其影响，风险资产大幅调整，美债收益率集体上行。但在疫情肆虐的影响下，未来具体的加息窗口或存在一定不确定性，应对后续经济数据及经济褐皮书保持关注。 美债利率持续飙升，中美利差加速收窄；美元指数中枢上行，人民币汇率保持坚挺。利差方面，随着美国经济增长的逐步修复，以及美联储和美财政部对前期泛滥流动性的回收，1月美债收益率延续了12月以来的快速上行趋势，1年期美债较月初上行近40BP，10年期美债近期也上行突破1.9%的关口。与此同时，1月中美利差进一步收窄，1年期及10年期中美利差中枢均较12月继续下行40BP左右，截至月末分别压缩至120BP和92BP的水平，后者于近期已突破央行认为的100-80BP中美利差“舒适区间”的下限。汇率方面，得益于亮眼的经济数据及紧缩预期的抬升，美元指数一度持续上行至97.22，为2020年7月以来的高点。1月人民币保持强势，维持了去年下半年以来与美元指数背离的走势。我国的供应链优势下景气的出口带来了旺盛的结汇需求，配置价值提升的人民币资产也伴随着资金跨境通道的畅通吸引了外资流入，这些因素均支撑了人民币汇率的长期强势。展望后市，随着海外央行集体转鹰，强势的非美货币或将削弱美元指数进一步上行的动能。从1月外储数据来看，人民币短期大幅贬值的压力较小；但随着海内外货币政策的进一步背离以及出口动能的相对趋缓，中长期人民币继续单边升值的可能性不大，贬值风险仍有概率存在。 图3：人民币汇率走势 图4：中美利差走势 资料来源：WIND，南京银行金融同业部 6.06.57.08590951001052021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-01CFETS人民币汇率指数中间价:美元兑人民币0501001502002503002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-011年期中美利差（BP)10年期中美利差（BP) 金融同业部 2022年2月10日 5 二、国内宏观形势 货币宽松之后宽松仍或可期，财政发力途中将继续发力。为了有效对冲基本面下行压力，将经济增速维持在合理区间，1月的货币政策承袭了12月以来的的宽松方向。1月17日，央行开展7000亿MLF操作和1000亿公开市场逆回购操作，MLF操作和逆回购操作中标利率均下降10个基点。该次降息时间较市场预期时点整体靠前，扩量降价的配套操作合意恰当，对于稳定信心、呵护资金市场影响积极。1月20日，新一期LPR公布，1年期LPR为3.7%，下降10个基点；5年以上LPR为4.6%，下降5个基点。降息后LPR的对应调降有助于引导企业融资成本进一步下降、稳定企业经营预期；对长期限LPR较为克制的下调幅度一方面避免了“炒房”行为的复燃，另一方面也能减少净息差收窄压力对银行经营的冲击。在货币政策积极助力稳增长的同时，财政政策也进行了紧锣密鼓的布局。国务院减税降费座谈会和全国财政工作会议多次强调将实施更大力度的减税降费，以期纾困市场主体，激发微观部门活力，实现经济平稳开局和宏观