场景复苏系列研究之：解惑区域酒春节高景气之谜

白酒消费场景多元，不同价格带适用场景各异。 白酒兼具物质与精神双重属性，使得其具备相对多元的消费场景。不同价格带白酒主要适用的消费场景各异。不同消费场景下，消费者对于白酒的功能诉求不一样，愿意支付的价格各异，使得其价格带分层特征明显。总体来看，越高端的白酒对实体消费场景依赖程度越低。 疫情冲击因场景各异，不同价格带影响不一。 具体拆分疫情对白酒各主要消费场景影响，由于次高端是宴请场景的主流价格带，因而受疫情影响最大。疫情爆发期，受疫情冲击最小的是茅台、五粮液等高端酒；受疫情冲击较大的是舍得、口子窖等次高端酒。复苏期酒鬼、汾酒、今世缘等次高端酒企收入弹性明显较高。 2022年春节，疫情有效管控和返乡潮带动苏徽地区白酒旺销。 1）2022年春运客流回暖，区域白酒最受益场景复苏。2022年春运明显回暖。区域白酒最重要的的消费场景之一即是大众宴请聚会，随着返乡过年人群大幅增加，宴请等消费场景迅速恢复，区域白酒最为受益。 2）江苏：疫情防控得力，大众消费升级强承接，春节动销强于预期。 江苏经济发达，大众消费主流价格带目前已升级至300元。今年江苏疫情管控良好，作为人口净流入省，春运返乡客流增加对节前白酒消费略为不利。而据渠道反馈，江苏区域春节动销仍然表现良好，或是由于大众消费的强承接，而节后返工潮将持续刺激省内白酒消费。 3）安徽：疫情退散带动返乡潮，春节动销旺盛。安徽经济活力强劲，场景消费以大众宴请为主。作为人口净流出省，今年安徽疫情消退，防控措施较少，省内对消费场景限制更为宽松，返乡潮带来大众宴席消费迅速复苏，在去年低基数基础上，今年动销情况旺盛。但节后返工潮来临后，需求减少将导致动销回落，整体动销或呈现“前高后低”特征。 我们认为，不同于2020、2021年，2022年消费场景复苏将成为白酒板块贯穿全年的主要矛盾，消费场景复苏和经济稳增长将取代强财富效应成为行业增长驱动力，场景复苏贡献高弹性：1）区域白酒成长稳定性和业绩弹性均有看点，在2022年存在利润率抬升、渠道扩张等红利，春节旺季受益于返乡过节、场景复苏，景气高涨，持续推荐今世缘、洋河股份、古井贡酒、口子窖等。2）次高端同样受益于场景复苏，同时在疫情冲击后有集中度提升的逻辑，推荐舍得酒业、水井坊、山西汾酒，关注酒鬼酒；3）高端白酒中五粮液品牌韧性再次验证，重点推荐。 风险提示：经济下行风险；市场系统性风险；疫情反复场景恢复弱； 样本选择偏差风险；行业竞争加剧风险。 1.白酒消费场景多元，不同价格带适用场景各异 1.1.多重属性决定白酒相对多元的消费场景 白酒兼具物质和精神双重属性，因而除主要体现其物质化属性的自饮、宴请等消费场景之外，白酒还具备送礼、收藏等体现其精神化属性的消费场景，共同形成了白酒相对多元的消费场景。据胡润百富调研数据，白酒消费场景中，宴请和送礼比例较高，合计占比超半数。从趋势来看，随着国民消费水平的持续提升，精神化需求占据越来越重要的地位。 图1：胡润百富调研数据显示，我国白酒消费的消费场景较为多元，宴请和送礼占比较高 1.2.各价格带适用的消费场景存在差异 不同价格带白酒主要适用的消费场景各异。总体来看，越高端的白酒对实体消费场景依赖程度越低，而更多满足投资收藏、社交送礼等需求。如用于收藏场景的白酒基本集中于高端白酒价格带，送礼场景的白酒也以价格较高的高端和次高端为主，宴请场景则以中端和次高端为主，而中低端白酒消费场景则集中于自饮。不同消费场景下，消费者对于白酒的功能诉求不一样，愿意支付的价格各异，使得其价格带分层特征明显。 图2：白酒各价格带在不同消费场景下占比不一 2.疫情冲击因场景各异，不同价格带影响不一 2.1.疫情冲击对宴请场景冲击最大，对应次高端受损最为严重 具体拆分疫情对白酒各主要消费场景影响：1）自饮场景，疫情减少了民众之间的聚集场景，对自饮场景而言影响较小，甚至还可能承接聚集场景缺失的溢出需求。疫情导致的就地过年带来大量自饮场景，而自饮相较于宴席等聚集场景用酒层面会有所降低。2）收藏场景，几乎不受疫情影响。3）送礼场景，送礼不涉及具体的饮用场景，虽然部分情况下需要登门拜访，但整体受疫情影响也较小。4）宴请场景，尤其是参与人数较多的婚宴等场景，受疫情影响最大。从各地疫情防控政策来看，对于聚集性酒席限制最为严格，即便不直接禁止，也会限制其规模。如上文所述，宴请场景是次高端价格带最重要的消费场景，因此从场景角度而言，疫情对次高端价格带影响最大。 图3：疫情以来防控政策总览 2.2.复盘疫情爆发期，次高端酒企受冲击更为明显 复盘疫情爆发期，以2020Q1为例：受疫情冲击最小的是以贵州茅台、五粮液为代表的高端酒企，2020Q1收入增速几乎完全实现平稳过渡；受疫情冲击最为明显的则是舍得、口子窖等次高端酒企，几乎断崖式下滑。对于依赖招商铺货和消费场景的次高端酒企而言，疫情对消费信心和意愿以及场景均有较大负面影响，从而导致次高端酒企受疫情冲击更为明显。 图4：2020Q1疫情爆发期，次高端酒企收入同比增速受冲击更为明显 2.3.复盘疫情复苏期，次高端酒企收入弹性最大 复盘疫情复苏期，以2020年下半年为例：上半年受疫情影响压制的需求在下半年疫情缓和后迎来爆发，其中以酒鬼、汾酒、今世缘为代表的次高端酒企收入弹性明显较高。由此可见疫情复苏期，次高端白酒需求反弹更为显著。 图5：2020下半年疫情恢复期，次高端酒企收入弹性更大 全国化次高端加大招商铺货实现快速增长。具体来看，全国化次高端酒企除受益于场景复苏外，还受益于其全国化招商铺货布局。疫情消退预期下，终端需求报复性反弹，经销商信心更足，次高端借此大力全国招商铺货，实现强劲增长。 图6：主流次高端酒企经销商数量持续增长 3.2022年春节，疫情有效管控和返乡潮带动苏徽地区白酒旺销 3.1.2022年春运客流回暖，区域白酒最受益场景复苏 2022年春运，随着疫情控制得当和各地防疫经验的积累，春运旅客发送量较疫情前两年明显回暖。区域白酒最重要的的消费场景之一即是大众宴请聚会，随着返乡过年人群大幅增加，宴请等消费场景迅速恢复，区域白酒最为受益。 图7：2022年春运客流同比明显复苏 全国化次高端同样受益于场景复苏。目前全国多地依然存在点状疫情，而全国化次高端由于省内销售相对较低、市场布局较广。因此虽然全国化次高端同样受益于场景复苏，但相较苏徽等几乎不受疫情影响的地区，整体仍承压。另外去年全国化次高端通过招商铺货实现收入快速增长，增长基数较高，待高基数压力释放之后，预计全国化次高端将随区域白酒之后，实现亮眼增长。 图8:国内目前仍有多地存在点状疫情（截至2022.2.8） 图9:全国次高端相较区域白酒省内收入占比较低 图10：次高端疫情以来单季度收入同比增速较快 3.2.江苏：疫情防控得力，大众消费升级强承接，春节动销强于预期 江苏经济发达，大众消费升级明显。江苏省内高端、次高端、中档和低档白酒销售占比均在25%左右，形成桶状结构。受益于经济快速发展，居民消费能力的提高带动消费升级现象明显，大众消费主流正在从200向300元升级，次高端价格带上移明显。从消费特征来看，江苏的宴请消费偏向商务宴请。 图11:江苏省近年GDP增速高于全国平均 图12:江苏人均可支配收入增速高于全国平均 图13:江苏省内白酒消费几近四等分结构 图14:江苏宴请消费偏向商务宴请 2022年春节疫情防控有序，场景复苏条件具备。从今年春节渠道调研反馈来看，节前虽然省内部分地区依然出台了一系列政策限制宴请，但整体动销受疫情管控影响已不大，商务宴请有序恢复，体现出江苏作为白酒大省的韧性。随着后续疫情防控进一步放开，苏酒有望持续受益于场景复苏。 图15：江苏省内2022年春节期间宴席相关防疫政策 大众消费强承接，春节动销超预期。江苏作为人口净流入大省，今年春运客流回暖，意味着返乡过年人数增加，对于节前江苏当地的白酒消费略为不利。而据渠道反馈，江苏区域春节动销良好，洋河今世缘回款顺利，部分产品甚至出现缺货现象。我们认为春节期间江苏省在商务宴请场景受损的情况下，动销仍超预期，或是由于大众消费的强承接，而节后返工潮将持续刺激省内白酒消费。 图16：江苏春运期间客运持续净流出（迁徙数据为本省迁徙人数占全国比例） 3.3.安徽：疫情退散带动返乡潮，春节动销旺盛 安徽经济活力强劲，大众宴请为主酒风略剽悍。安徽省近年经济活力足，经济增速位居全国前列，大众消费能力和意愿提升明显。目前安徽省整体白酒消费结构相较于全国仍略差，但大众宴请消费主流价格带已从100-200元升级至200-300元，未来高端和次高端白酒仍存在较大扩容空间。和江苏略有不同，安徽省内宴请场景以大众宴请为主，而据草根调研，安徽大众聚会宴席酒风略显剽悍，人均白酒消费量较高。 图17:安徽省近年GDP增速显著高于全国平均 图18:安徽人均可支配收入增速显著高于全国平均 图19:安徽省内白酒消费结构 图20:安徽宴请消费偏向大众宴请 2022年春节安徽受疫情影响小，大众宴席场景迅速修复。从今年春节渠道调研反馈来看，今年安徽未发生大规模疫情，整体疫情防控措施较少。安徽防疫措施呈现出“外紧内松”的特点，而今年春节人员省际流动限制小，返乡后省内对消费场景限制更为宽松，带来大众宴席场景消费迅速复苏。 图21：安徽省内2022年春节期间宴席相关防疫政策 返乡潮带动春节动销旺盛，返工后动销放缓或致整体动销“前高后低”。安徽作为人口净流出大省，今年春运客流大幅回暖，意味着返乡过年人数增加，对于节前安徽当地的白酒消费具备带动作用。而据合肥等地经销商反馈，在去年低基数基础上，今年动销情况旺盛：古井、迎驾等区域龙头价格上行、库存低位、动销反馈十分积极。但节后返工潮来临后，需求减少将导致动销不如春节期间旺盛，整体动销或呈现“前高后低”特征。 图22：安徽春运期间客运持续净流入（迁徙数据为本省迁徙人数占全国比例） 4.投资建议 我们认为，不同于2020、2021年，2022年消费场景复苏将成为白酒板块贯穿全年的主要矛盾，消费场景复苏和经济稳增长将取代强财富效应成为行业增长驱动力，场景复苏贡献高弹性： 1）区域白酒成长稳定性和业绩弹性均有看点，在2022年存在利润率抬升、渠道扩张等红利，春节旺季受益于返乡过节、场景复苏，景气高涨，持续推荐今世缘、洋河股份、古井贡酒、口子窖等。 2）次高端同样受益于场景复苏，同时在疫情冲击后有集中度提升的逻辑，推荐舍得酒业、水井坊、山西汾酒，关注酒鬼酒； 3）高端白酒中五粮液品牌韧性再次验证，重点推荐。 5.风险提示 经济下行风险；市场系统性风险；疫情反复场景恢复弱；样本选择偏差风险；行业竞争加剧风险。