食品饮料行业动态分析：场景复苏系列研究之，啤酒具有高弹性

啤酒行情对消费场景有明显依赖。啤酒的消费和生产有明显的淡季和旺季区分，较为依赖餐饮、夜场、聚会等消费场景，受此影响，啤酒板块股价走势在年度间也有明显的季节性。 疫情后消费场景有所恢复，带动啤酒企业收入反弹。从收入端看，各酒企20Q1的收入同比增速都降至-20%以下，其中燕京啤酒的收入同比-41.9%。随着疫情逐渐得到控制，除百威亚太以外，20Q2的收入同比增速都回归正增长。2021年，主要啤酒企业的收入增速相较于2019年基本已回正。从销量看，2020年青啤/珠啤的高端产品同比减少3.45%/3.59%，重啤/华润的高端产品同比增长30.4%/11.1%。华润啤酒2020年整体啤酒销量较2019年下降2.9%，次高档及以上销量达146万千升，同比增长11.1%。 短期催化：春节刺激消费，生产端积极备货迎战旺季。需求端：疫情防控精准化催生春节啤酒消费小高潮。生产端和渠道端：积极备货迎接旺季。珠江啤酒1月实现啤酒销量约9.48万吨，同比增长15.3%；青岛啤酒春节期间生产啤酒1.1万千升，产量同比增长超过200%。 渠道结构变化，预计高端品类弹性更大。疫情前我国啤酒销量主要以现饮为主，疫情结束后高端品类弹性更大。根据欧睿，2020年中国啤酒销售中，线下渠道占比达到88.9%，其中餐饮、夜场等即饮消费场景占我国啤酒消费的主要市场。我国2020年受到疫情影响，现饮销量占比变为48.5%。酒吧、夜店、KTV等人员聚集场所的营业受疫情影响较大，使得夜场消费占比降低，夜场中主要售卖的是中高端产品，如果疫情好转，夜场恢复，则高端产品的弹性更大。 长期催化：市场结构升级，龙头公司加速布局高端化。由于消费者对产品品质的要求提高及啤酒企业对利润的要求，整个啤酒市场正在向高端化迈进。中国啤酒市场的高端及超高端品类尚处于发展的初期阶段，2015-2020年高端啤酒的销售量CAGR为7.1%，销售额CAGR为9.7%。2020年高端啤酒销量占比为11%。预计到2025年，高端啤酒销售量占比将达到14%，销售额的占比将会达到41%。 投资建议：我们认为，2022年将成为啤酒行业高端化推进的举足轻重的一年，也是各品牌产品能否站稳高价格带的关键一年，同时消费场景复苏也将成为啤酒板块贯穿全年的主要矛盾。啤酒板块目前已走出悲观情绪，需求和供给都较为积极。叠加从2021年下半年开始的各品牌产品提价，产品价格中枢将上移。建议关注青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒以及百威亚太。 风险提示：经济下行风险，疫情反复场景恢复弱，产品提价失败风险，行业竞争加剧风险。 1.啤酒行情对消费场景有明显依赖 啤酒的消费和生产有明显的淡季和旺季区分，较为依赖餐饮、夜场、聚会等消费场景，受此影响，啤酒板块股价走势在年度间也有明显的季节性。 年底订货提振板块情绪：11-12月间年底订货会催化板块行情，如叠加当年行业成本上浮导致的涨价预期，更加促进板块情绪。如2017年玻璃及进口大麦价格上涨提升啤酒企业成本，燕京啤酒2017年底提价，其他品牌也有涨价预期，促使2017年申万啤酒行业指数从11月30日-12月29日上涨15%，其中青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒涨幅居前列，分别为28.19%、13.47%、11.02%，龙头公司最受益于涨价预期。 年初消费淡季股价走势较弱：年初并非啤酒消费旺季且处于业绩真空期，上年底订货已经在股价有所反应，因此年初股价走势较弱。如2021年年初美国十年期国债利率快速上行给高估值资产带来压力，且市场资金面轮动导致部分资金开始追逐煤炭、有色等周期行业。2019年年初股价一直呈现上涨趋势主要由于年初增值税率正式下调主推板块上涨。 年中进入消费旺季及中报披露期刺激板块上涨：夏季进入啤酒的主要消费期，同时有中报期的业绩催化，如2018年年中世界杯开幕，青岛啤酒、华润啤酒等企业下发涨价通知；2021年年中体育赛事较多，受此催化板块大幅上涨。 图1：啤酒指数及白酒指数 图2：申万啤酒指数(8841044.WI) 疫情后消费场景有所恢复，带动啤酒企业收入反弹。2019年底至2020年初疫情爆发使全国的餐饮、购物、旅游等进入停滞状态，疫情防控措施使得人们丧失了往常的消费场景，这对于相关企业的经营造成了较大的损失。从收入端看，各酒企20Q1的收入同比增速都降至-20%以下，其中燕京啤酒的收入同比-41.9%。随着疫情逐渐得到控制，除百威亚太以外，20Q2的收入同比增速都回归正增长。2021年，主要啤酒企业的收入增速相较于2019年基本已回正。 各品牌产品结构提升，推动收入提升。从销量看，2020年青啤/珠啤的高端产品同比减少3.45%/3.59%，重啤/华润的高端产品同比增长30.4%/11.1%。华润啤酒2020年整体啤酒销量较2019年下降2.9%，次高档及以上销量达146万千升，同比增长11.1%。 图3：啤酒企业单季度可比营收增速 图4：啤酒企业单季度较2019年营收增速 2.消费场景复苏带动啤酒消费恢复性增长 2.1.短期催化：春节刺激消费，生产端积极备货迎战旺季 需求端：疫情防控精准化催生春节啤酒消费小高潮。Q1虽为啤酒需求的淡季，但春节会刺激餐饮消费，2022年春节期间虽仍有陕西、天津等城市有疫情，但防疫政策更精准，受疫情影响弱的区域餐饮受影响较小。春节期间家庭聚会也会促进非现饮需求的增长。根据淘数据，2022年1月啤酒品类线上销售额2.28亿元，较去年1月同比提升24.6%。 图5：啤酒品类淘系平台线上销量及销售额 生产端和渠道端：积极备货迎接旺季。以重庆啤酒为例，重庆大竹林酒厂往年正月初五才会正式开工，今年为了加快生产进度、满足市场需求，提前到正月初二就开启了拉罐生产线的生产，约30名员工回归拉罐生产线生产岗位。2月8日，重庆啤酒旗下20多家酒厂已经全部复工，保证生产线运行正常，确保啤酒生产进度和生产效率。 珠江啤酒抢抓元旦、春节节日消费需求，加大营销力度，1月实现啤酒销量约9.48万吨，同比增长15.3%。雪堡品类、珠江纯生品类以及易拉罐等核心产品，1月销量分别同比增长34%、34%、39%。青岛啤酒2022年初四开工，春节期间生产啤酒1.1万千升，产量同比增长超过200%；2月完成销量55万吨，同比增长15%，陕西、黑龙江、辽宁、河北、吉林江苏、河南、山西以及海外市场增长也较好。 2.2.渠道结构变化，预计高端品类弹性更大 疫情前我国啤酒销量主要以现饮为主，疫情结束后高端品类弹性更大。2020年初疫情爆发后，全国各地发布政策要求餐饮单位暂停营业，在全国疫情防控的要求下，线下餐饮处于停摆状态，对啤酒消费造成较大打击。根据欧睿，2020年中国啤酒销售中，线下渠道占比达到88.9%，线下渠道仍然是中国啤酒行业的主要销售渠道，其中餐饮、夜场等即饮消费场景占我国啤酒消费的主要市场。我国2015-2019年啤酒的现饮和非现饮销量占比分别为51.5%/48.5%，2020年受到疫情影响，现饮销量占比变为48.5%。酒吧、夜店、KTV等人员聚集场所的营业受疫情影响较大，使得夜场消费占比降低，夜场中主要售卖的是中高端产品，如果疫情好转，夜场恢复，则高端产品的弹性更大。 图6：我国啤酒现饮和非现饮销量占比 图7：2020年中国啤酒非现饮销售渠道分布 后疫情时代，疫情精准防控政策为餐饮业带来生机。2020年疫情爆发后，全国各地餐饮门店根据政策要求暂停营业，对餐饮行业业绩造成巨大损失。根据国家统计局，2020年1-2月全国限额以上单位餐饮收入928亿元，同比下降39.7%。目前疫情的防控措施更加精准，防止“一刀切”。精准防疫政策的颁布使餐饮业得以重新恢复营业，有利于线下餐饮消费逐渐回暖。2022年2月18日，国家发改委等部门发布文件对服务业行业提出精准防疫要求。 文件指出，不得突破疫情防控相应规定进行封城、封区；不得非经流调、无政策依据对餐厅、商超、景区景点、电影院及相关服务业场所等实施关停措施、延长关停时间。在最新的服务业精准防疫的要求下，“封城封区”“勒令暂停营业”的常规操作将受到严格约束，餐饮行业因“过度防疫”而带来的客流减少问题也有望得到缓解。 行业情绪转向乐观，业绩面表现良好。青啤高端化进程稳步推进，预计2021年净利润同比增长43%；华润啤酒预计全年净利润增长110%至124%；重啤21Q4略超预期，全年归母净利润同增38.8%，渠道协同和大城市战略继续执行。百威亚太2021年实现营业收入67.89亿美元，同比+21.47%/内生+14.9%；正常化除息税折旧摊销前盈利21.39亿美元，同比+35.04%/内生+27.3%。 我们认为，2022年疫情对消费的扰动将减少，全年销量仍有可能继续小幅增长，例如青啤提出全年销量增长2-3%的目标，百威四川啤酒公司提出全年产量增长10%。 3.长期催化：市场结构升级，龙头公司加速布局高端化 由于消费者对产品品质的要求提高及啤酒企业对利润的要求，整个啤酒市场正在向高端化迈进。相较于欧美及日韩等市场而言，中国啤酒市场的高端及超高端品类尚处于发展的初期阶段，且正处于增速高于整体啤酒市场的增速。据Euromonitor数据，2015-2020年低端/中端/高端啤酒的销售量CAGR分别为-5.0%/3.6%/7.1%，销售额CAGR分别为-3.9%/4.3%/9.7%。 2020年高端啤酒销量占比为11%，但销售额占比达到35%，超过中端/低端啤酒的31%/34%。 预计到2025年，高端啤酒销售量占比将达到14%，销售额的占比将会达到41%。此外，各品牌于2018年、2021-2022年两次提价，预期啤酒价格类别的价值增长于2020年至2025年继续高于消费量增长，预计2020-2025年销量增长3.7%，销售额增长5.7%。 图8：中国2015-2025年按销售量计啤酒品类占比 图9：中国2015-2025年按销售额计啤酒品类占比 啤酒行业龙头公司在加速布局高端产品矩阵。依托四川、安徽、辽宁等核心市场，华润联手喜力向高端啤酒市场扩展；青啤推进“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”战略，加快向听装酒和精酿产品等高附加值产品转型升级；嘉士伯“扬帆27”战略推进大城市计划，大单品乌苏新进20个城市重点投放，为未来持续放量核心引擎。 4.投资建议 我们认为，2022年将成为啤酒行业高端化推进的举足轻重的一年，也是各品牌产品能否站稳高价格带的关键一年，同时消费场景复苏也将成为啤酒板块贯穿全年的主要矛盾。啤酒板块目前已走出悲观情绪，需求和供给都较为积极。叠加从2021年下半年开始的各品牌产品提价，产品价格中枢将上移。2022年2月1日，重庆啤酒上调620ml红乌苏经销商价，年初百威、青啤、华润推出千元啤酒。千元啤酒的意义可能不在产品本身，而在于提高产品价格天花板，使行业高端化走得更顺畅。 建议关注：1）青岛啤酒自主研发多种产品，Tsingtao1903啤酒吧提供现饮啤酒综合性体验。 2）华润啤酒联手喜力进军高端，雪花按照“3+3+3”大战略稳步推进；同时“4+4”的产品矩阵在不同的区域市场因地制宜。3）2月3日嘉士伯集团发布“扬帆27战略”，在产品端、渠道端、市场端多手段加码中国市场，建议持续关注重庆啤酒。4）燕京啤酒以“小度酒，大滋味”的燕京U8进军高端市场，坚持1+3品牌发展战略，有望成为啤酒行业的黑马。以及5）高端化早，线上线下同步发力的百威亚太。百威向高端及超高端升级早，在高端价格带地位较为稳固。同时利用丰富的产品矩阵针对不同消费场景主打不同产品，抢占市场。 5.风险提示 1）经济下行风险：若经济下滑严重，作为非必需消费品，消费者会减少啤酒品类的消费，影响产品需求和行业高端化进程。 2）疫情反复场景恢复弱：若疫情反复或加重、疫情防控不力等，将会影响餐饮和线下聚会等，减少啤酒品类的消费需求。 3）产品提价失败风险：如果消费者不接受提价则会影响行业高端化进程，进而降低啤酒企业利润。 4）行业竞争加剧风险：行业参与者众多，如若参与者恶性竞争