公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 好莱客（603898） 证券研究报告 2022年01月27日 投资评级 行业 轻工制造/家用轻工 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 11.49元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 311.28 流通A股股本(百万股) 311.28 A股总市值(百万元) 3,576.57 流通A股市值(百万元) 3,576.57 每股净资产(元) 8.71 资产负债率(%) 43.01 一年内最高/最低(元) 18.90/10.42 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 尉鹏洁 分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《好莱客-季报点评:木门及大宗业务毛利率显著提升，零售网络稳步拓展》 2021-10-31 2 《好莱客-半年报点评:聚焦“新原态+大家居”，大宗业务盈利亮眼》 2021-08-24 3 《好莱客-年报点评报告:橱柜、木门增速亮眼，零售+工程双轮驱动收入增长》 2021-04-15 股价走势 受恒大信用事件影响，预计21年归母净利润同比减少60%至20% 公司发布业绩预告，预计2021年实现收入32.75亿元至36亿元，同比增加50%至65%；实现归母净利润1.1亿元至2.2亿元，同比减少60%至20%；实现扣非归母净利润0.97亿元至1.94亿元，同比减少60%至20%。 公司聚焦“新原态+大家居”核心战略，叠加并表湖北千川，收入显著提升。得益于并表千川及大家居战略进一步深化，木门、橱柜、成品配套等延展品类维持高增，分品类看，前三季度公司衣柜/橱柜/木门/成品配套/门 窗 分 别 实 现 收 入14.38/1.38/6.60/0.96/0.44亿 元 ， 同 比 分 别+22.5%/+48.1%/+2272.7%/ +96.4%/+38.4%；零售端大家居订单占比稳步提升，客单值有望进一步提升。 应收账款及票据、商誉计提减值准备，影响本期业绩。①应收票据及账款计提坏账准备：截至2021年12月31日，公司持有恒大集团应收票据3.94亿元，其中包括逾期未兑付票据1.44亿元，未到期票据2.5亿元，应收账款0.7亿元；湖北千川持有恒大集团应收票据3.75亿元、应收账款0.68亿元。基于对应收账款及票据的可回收性进行评估，公司认为存在减值风险，计提坏账准备。②商誉计提减值准备：公司于20年收购湖北千川51%股权时，形成商誉4.88亿元。受恒大信用风险事件及地产总体调控影响，公司出于谨慎性原则，对商誉计提减值准备。为避免损失，公司已主动大幅减少与恒大集团的合作，目前少量业务往来已转为现货结算方式为主；同时，公司将继续通过各种方式向恒大集团主张权益。 继续以零售业务为核心渠道，终端门店稳步拓展。截至2021年前三季度，公司直营/经销/大宗渠道分别实现收入0.55/17.33/5.84亿元，同比分别+17.3%/+38.8%/+1212.0%，直营及经销渠道合计占比达75.3%。零售网络持续稳步拓展，截至21Q3末，公司共有经销门店2100家，净增108家，直营门店31家，净增6家。 品牌端持续强化“原态”和好莱客双IP，通过跨界营销触达年轻客群。公司关注新一代消费者，基于生活方式研究和平台数据分析，推出宠物主题、电竞主题、直播主题及健身主题系列产品，满足细分人群需求通过引入跨界联合、潮空间、潮玩等元素，触达年轻客群。同时，自2020年下半年起，公司产品基材全面升级为无醛板材，专利产品原态净醛竹板销售占比稳步提升，进一步强化公司原态环保IP，保持健康家居的领跑地位。 盈利预测及估值：考虑到恒大事件对公司短期业绩的影响，我们下调盈利预测，预计21/22年归母净利润分别为1.8/2.1亿元（原值为3.4/4.1亿元），同比分别-35%/+18%，对应PE分别为19.8x/16.8x，维持“增持”评级。 风险提示：业绩预告数据仅为公司财务部门初步测算的结果，应收票据及账款计提风险，新房交付不及预期，行业竞争加剧，并购风险等。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,225.15 2,183.30 3,415.92 3,966.65 4,608.50 增长率(%) 4.34 (1.88) 56.46 16.12 16.18 EBITDA(百万元) 574.10 526.51 309.57 352.71 559.75 净利润(百万元) 364.52 276.14 180.70 213.18 355.12 增长率(%) (4.63) (24.25) (34.56) 17.98 66.58 EPS(元/股) 1.17 0.89 0.58 0.68 1.14 市盈率(P/E) 9.81 12.95 19.79 16.78 10.07 市净率(P/B) 1.40 1.36 1.25 1.19 1.09 市销率(P/S) 1.61 1.64 1.05 0.90 0.78 EV/EBITDA 6.83 9.11 13.63 9.50 6.28 资料来源：wind，天风证券研究所 -38%-31%-24%-17%-10%-3%4%2021-012021-052021-09好莱客家用轻工沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 507.02 644.32 273.27 954.37 817.59 营业收入 2,225.15 2,183.30 3,415.92 3,966.65 4,608.50 应收票据及应收账款 29.08 694.28 1,041.42 1,353.84 1,624.61 营业成本 1,333.66 1,382.12 2,313.39 2,685.62 3,114.84 预付账款 16.32 32.25 26.93 48.50 43.70 营业税金及附加 22.13 25.33 39.64 46.03 53.48 存货 133.69 629.44 620.79 253.08 618.31 营业费用 300.95 237.79 317.68 376.83 451.63 其他 1,094.02 335.70 568.03 402.29 439.16 管理费用 101.17 135.43 187.88 218.17 253.47 流动资产合计 1,780.13 2,335.99 2,530.44 3,012.09 3,543.37 研发费用 87.15 103.30 153.72 198.33 230.43 长期股权投资 16.30 14.52 14.52 14.52 14.52 财务费用 5.24 23.49 (6.40) (10.00) (8.20) 固定资产 1,023.28 1,734.64 1,794.15 1,833.97 1,848.97 资产减值损失 (6.04) (1.44) 190.00 190.00 50.00 在建工程 554.89 231.26 174.75 152.85 121.71 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 169.68 202.75 192.79 182.84 172.88 投资净收益 31.97 26.93 29.00 29.00 29.00 其他 165.02 646.24 593.20 609.11 605.20 其他 (65.72) (64.94) (58.00) (58.00) (58.00) 非流动资产合计 1,929.18 2,829.40 2,769.41 2,793.29 2,763.28 营业利润 414.64 315.28 249.02 290.67 491.86 资产总计 3,709.31 5,165.39 5,299.85 5,805.38 6,306.65 营业外收入 2.81 11.50 11.50 11.50 11.50 短期借款 0.00 14.21 521.46 273.27 238.59 营业外支出 0.28 15.49 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 292.70 677.56 432.83 991.95 786.12 利润总额 417.17 311.30 260.52 302.17 503.36 其他 268.04 1,026.40 756.24 707.09 1,112.47 所得税 61.83 41.72 39.08 45.33 75.50 流动负债合计 560.73 1,718.18 1,710.52 1,972.31 2,137.18 净利润 355.34 269.58 221.45 256.85 427.85 长期借款 0.00 0.00 87.29 0.00 0.00 少数股东损益 (9.18) (6.56) 40.75 43.66 72.74 应付债券 530.04 534.37 354.80 473.07 454.08 归属于母公司净利润 364.52 276.14 180.70 213.18 355.12 其他 45.18 65.77 47.04 52.66 55.16 每股收益（元） 1.17 0.89 0.58 0.68 1.14 非流动负债合计 575.22 600.14 489.13 525.73 509.24 负债合计 1,135.95 2,318.32 2,199.65 2,498.04 2,646.42 少数股东权益 24.02 208.38 249.13 292.79 365.53 主要财务比率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 股本 309.60 311.28 311.28 311.28 311.28 成长能力 资本公积 787.84 814.28 814.28 814.28 814.28 营业收入 4.34% -1.88% 56.46% 16.12% 16.18% 留存收益 2,216.61 2,404.27 2,539.79 2,703.26 2,983.42 营业利润 0.81% -23.96% -21.02% 16.72% 69.21% 其他 (764.71) (891.13) (814.28) (814.28) (814.28) 归属于母公司净利润 -4.63% -24.25% -34.56% 17.98% 66.58% 股东权益合计 2,573.36 2,847.08 3,100.20 3,307.33 3,660.23 获利能力 负债和股东权益总计 3,709.31 5,165.39 5,299.85 5,805.38 6,306.65 毛利率 40.06% 36.70% 32.28% 32.30% 32.41% 净利率 16.38% 12.65% 5.29% 5.37% 7.71% ROE 14.30% 10.46% 6.34% 7.07% 10.78% ROIC 20.09% 20.80% 8.53% 6.83% 14.74% 现金流量表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 355.34 269.58 180.70 213.18 355.12 资产负债率 30.62% 44.8