请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 银行 美国银行业点评 超配 （维持评级） 2022年01月21日 多重利好推动估值大幅回升 证券分析师： 田维韦 021-60875161 tianweiwei@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030002 证券分析师： 王剑 021-60875165 wangjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 证券分析师： 陈俊良 021-60933163 chenjunliang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519010001 银行板块PB值达到次贷危机以来高点 2020年四季度以来美国银行股在资本市场表现亮眼，标普500银行指数PB值持续提升，2022年1月18日标普500银行指数PB值为1.45x（四季度财报披露后有所回落，2022年1月12日标普500银行指数PB值为1.53x）。2008年次贷危机以来，标普500银行指数PB值基本在1.0x-1.5x之间波动，目前已达到次贷危机以来的高点水平。摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行当前PB值分别为1.72x、1.53x、0.71x和1.31x，其中摩根大通和美国银行PB值已创2008年次贷危机以来的新高。 股价涨幅角度，2020年四季度以来（截止2022年1月18日）标普500银行指数涨幅为84.0%，同期标普500指数和纳斯达克指数涨幅分别为36.1%和29.9%，可见银行股大幅跑赢市场。摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行同期涨幅分别是63.5%、96.9%、58.0%和145.5%。 图1：标普500银行指数PB值已经处在2008年以来的高位 资料来源: Bloomberg，国信证券经济研究所整理。注明：数据截止2022年1月18日，下同。 0.000.501.001.502.002.50标普500银行指数摩根大通美国银行花旗集团富国银行 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图2：美国银行板块股价涨幅 资料来源: Bloomberg，国信证券经济研究所整理 标普500银行指数与美国十年期国债利率走势高度相关，且美国银行业估值高点往往出现在加息后期，即美债利率高点，但此轮美联储还未正式加息，标普500银行指数PB值已基本达到次贷危机以来的高点。我们认为核心因素包括，（1）疫情冲击下美国大放水，流动性充裕提振整个资本市场估值；（2）银行板块之所以在2020年四季度才启动，主要是因为银行板块与宏观经济紧密联系，四季度美国经济进入稳步复苏阶段；（3）2020年四季度以来美国银行业业绩大幅反弹。2020年美国大型银行开始正式实施CECL准则，上半年出于审慎原则，美国大型银行大规模计提拨备为最坏情况做好准备。此后随着经济复苏，四季度美国大型银行持续释放拨备，由于拨备计提的因素，美国银行业业绩大幅反弹。美国银行拨备计提可参阅2020年8月7日报告《行业点评：中美银行业不同的计提损失方式》。（4）美国加息预期不断加强，且预期的加息次数也在不断提升。我们认为2022年随着美国正式进入加息周期，美国银行板块估值有望进一步提升。 图3：标普500银行指数与美国十年期国债利率走势高度 资料来源: Bloomberg，国信证券经济研究所整理  流动性宽松提振资本市场估值 疫情冲击之下，美联储大幅扩表，联邦基金目标利率降到零利率，2022年1月12日美联储总资产达到8.8万亿美元，较2020年初增长了19.2%。流动性宽松提振资本市场估值，标普500指数和纳斯达克指数PE估值和PB估值较疫情前-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%2020年前三季度股价涨幅2020年4季度以来股价涨幅2020年以来股价涨幅0.001.002.003.004.005.006.007.008.000.000.501.001.502.002.503.002000/1/32001/1/32002/1/32003/1/32004/1/32005/1/32006/1/32007/1/32008/1/32009/1/32010/1/32011/1/32012/1/32013/1/32014/1/32015/1/32016/1/32017/1/32018/1/32019/1/32020/1/32021/1/32022/1/3标普500银行指数美国:国债收益率:10年（%，右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 均大幅提升，我们认为此次标普500银行指数在美联储还未正式加息前PB值已经达到次贷危机以来的高点，流动性宽松是重要推动因素。 图4：美联储大规模扩表 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理 图 5：各指数PB值均有所提升 图6：各指数PE值均有所提升 资料来源:WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源:WIND，国信证券经济研究所整理  美国银行板块行情启动于经济复苏之时 2020年四季度美国经济进入复苏阶段，银行板块行情才正式启动，再次印证宏观经济是投资银行板块的核心驱动因素。2020年一二季度美国GDP环比折年率分别是-3.9%和-32.4%，三季度环比折年率为38.7%，美国经济进入稳步复苏阶段。美国失业率、制造业PMI指标都明显改善，消费者信心指数虽然没有恢复到疫情前水平，但个人消费支出持续改善。 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000美国:存款机构:资产:总资产十亿美元1.002.003.004.005.006.007.008.000.500.700.901.101.301.501.70标普500银行指数标普500指数(右轴）纳斯达克指数（右轴）0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.00标普500银行指数标普500指数纳斯达克指数（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 7：2020年三季度美国GDP折年率开始正增长 图8：美国失业率已基本降至疫情前水平 资料来源:WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源:WIND，国信证券经济研究所整理 图 9：美国制造业PMI持续在荣枯线以上 图10：美国消费者信心指数没有明显企业 资料来源:WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源:WIND，国信证券经济研究所整理  美国银行业业绩自2020年四季度开始大幅反弹 2020年美国银行业全年归母净利润同比下降35.3%，其中四季度单季同比增长8.3%，由负转正，四季度业绩开始大幅改善。2021年美国银行业营收增速由负转正，2021年前三季度营收同比增长1.6%，归母净利润同比高增145.9%，主要受益于拨备的大规模释放。2020年美国大型银行正式实施CECL准则，疫情冲击之下美国大型银行大规模计提拨备为最坏情况做好准备，随着美国经济的复苏，美国银行业开始释放拨备，美国拨备计提方式带来2021年美国银行业业绩大幅反弹，这也是标普500银行指数PB估值弹性较大的重要因素。 -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-06美国:GDP:现价:环比折年率:季调（%）0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.002001-092002-052003-012003-092004-052005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-09美国:失业率:季调%30.035.040.045.050.055.060.065.070.0美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI%020406080100120-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-01美国:个人消费支出:不变价:季调:同比美国:密歇根大学消费者信心指数（右轴）% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图11：2021年美国银行业业绩大幅反弹 资料来源:FDIC，国信证券经济研究所整理 图 12：美国银行业资产质量改善 图13：美国银行业单季度计提的贷款减值损失 资料来源:FDIC，国信证券经济研究所整理。Nonaccrual loan指逾期90天以上贷款与非应计贷款合计。 资料来源:FDIC，国信证券经济研究所整理 净息差自2021年三季度已现企稳反弹态势，非息收入实现较好增长。美联储连续降息到零利率带来美国银行业净息差大幅下行，2021年第二季度美国银行业净息差为2.50%，较2019年四季度收窄78bps。但第三季度已现企稳反弹态势，美国银行业三季度净息差环比提升6bps至2.56%。在净息差同比大幅收窄拖累下，美国银行业规模高增下净利息收入仍同比下降，不过随着净息差企稳反弹，净利息收入增速已经有所反弹。非息收入方面，流动性宽松下美国资本市场表现较好，美国银行业交易收入实现了较好增长。 -100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%350.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%净收入归母净利润（右轴）0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%不良率（Noncurrent rate）净坏账率（Net charge-off rate）-20,000-10,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3单季度贷款减值损失计提（百万美元） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 14：美国银行业非息收入实现较快增长 图15：美国银行业净息差下行 资料来源:FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源:FDIC，国信证券经济研究所整理 美国四大行2021年四季度财报分析  四季度摩根大通和花旗集团净利润同比下降 摩根大通、美国银行、花旗集