敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 LPR调降的微观机制：抵押品、结构与量价 银行 行业研究/行业点评 行业评级：增持 报告日期： 2022-01-20 行业指数与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：刘超 执业证书号：S0010520090001 邮箱：liuchao@hazq.com 联系人：戚星 执业证书号：S0010121030010 电话：18616375520 邮箱：qixing@hazq.com 主要观点：  事件：MLF利率与LPR下调 央行于2022年1月17日下调一年期MLF操作利率10bps（从2.95%降至2.85%），于1月20日分别将1年期LPR下调10bps（3.8%降至3.7%），5年期LPR下调5bps（4.65%降至4.60%）。 主要结论：  本次调降的作用信号大于实质，未来仍需要更多的政策稳增长，包括但不限于扩大MLF规模、拓宽抵押品范围、降准以及更有力的财政政策支持。  在房地产和住房贷款政策有进一步松动的迹象之前，我们仍然认为此次调整主要影响是推动小微企业贷款、个人消费和经营贷款上量，推荐宁波银行、招商银行、邮储银行和平安银行。  对银行业和宏观经济具体影响 MLF利率与LPR调降分别旨在引导负债成本和贷款利率向下，具体地： 从传导机制看，我们很难衡量MLF利率下调具体对于每一家上市银行的影响。但是，MLF作为当下货币政策框架的主要工具，有明确的抵押品要求，合格抵押品包括国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券。合格抵押品占比较大的银行，MLF利率下调时，推动贷款利率下行的程度就越大。合格抵押品规模越大，向央行借款规模就越大，对贷款投放规模的促进作用就越大。因此，在MLF利率调降之后，需要扩大投放规模作为补充。 从结构角度看，LPR定价呈现两个特点：第一，实际操作中，LPR主要影响零售和小微企业产品定价，中型以上企业更加贴近风险定价和取决于相对议价能力；第二，大中型银行一般可以根据LPR调整定价，但小型银行主要采取跟随策略。 从量和价的角度看，量对目前银行盈利增速和风险影响更大，也是经济增长面临的更大制约。第一，2020年以来的LPR调降均伴随银行净息差的下行，但整体盈利增速仍然较高（尤其依靠小微和个贷-24%-16%-8%1%9%17%1/21 4/21 7/21 10/21 1/22银行沪深300 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 6 证券研究报告 业务的银行）。第二，贷款保持高速增长时，不良率自然较低。第三，工业企业财务费用占营收比重已经明显下行，信贷放量的主要制约来自营收增速的回落。从微观激励看，正常企业只有投资回报率合意时才会选择扩表。经营不善的企业，偿还债务的意愿可能大于扩大经营（辜朝明机制）。地产政策没有松动的情况，稳增长需要量的扩张。 综上所述：  本次调降的作用信号大于实质，未来仍需要更多的政策稳增长，包括但不限于扩大MLF规模、拓宽抵押品范围、降准以及更有力的财政政策支持。  在房地产和住房贷款政策有进一步松动的迹象之前，我们仍然认为此次调整主要影响是推动小微企业贷款、个人消费和经营贷款上量。  投资建议 在房地产和住房贷款政策有进一步松动的迹象之前，我们仍然认为此次调整主要推动小微企业贷款、个人消费和经营贷款。推荐宁波银行、招商银行、邮储银行和平安银行。  风险提示 宏观经济超预期下行。  推荐公司盈利预测与评级： 公 司 EPS（元） PB 评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 宁波银行 3.12 3.92 4.78 1.96 1.70 1.47 买入 招商银行 4.61 5.47 6.58 1.77 1.64 1.45 买入 邮储银行 0.76 0.85 0.96 0.92 0.86 0.79 买入 平安银行 1.73 2.20 2.63 1.06 0.96 0.87 买入 资料来源：wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 6 证券研究报告 图表 1 2020年以来MLF利率与LPR 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.02.53.03.54.0MLF利率（%，1年）3456LPR（%，1年）LPR（%，5年）图表 2 MLF、SLF与PSL总和在基础货币中的占比 资料来源：Wind，华安证券研究所 010203040025,00050,00075,000100,000MLF（亿元，左轴）SLF（亿元，左轴）PSL（亿元，左轴）(MLF+SLF+PSL)/基础货币（%，右轴） [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 6 证券研究报告 图表 4 利率走廊 图表 5 MLF预计到期量 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 0246超额准备金率（%）SLF（%，7天）DR007（%）2,0001,0001,5001,0002,0001,0006,0006,0005,00010,0005,0007,00004,0008,00012,000MLF预计到期量（亿元）图表 3 上市银行MLF合格抵押品占总资产比重 资料来源：Wind，华安证券研究所 23.8 25.3 22.8 16.7 26.4 24.5 27.6 19.1 23.0 17.3 16.9 21.7 17.6 19.2 24.7 17.3 17.9 25.4 19.6 22.3 31.4 30.3 25.1 23.8 18.6 24.7 30.5 17.7 24.3 16.4 20.7 28.1 24.8 27.0 18.7 26.2 010203040030,00060,00090,000工商银行农业银行建设银行中国银行邮储银行交通银行中信银行招商银行民生银行浦发银行兴业银行光大银行平安银行华夏银行上海银行北京银行江苏银行南京银行浙商银行宁波银行杭州银行渝农商行长沙银行贵阳银行成都银行青岛银行齐鲁银行重庆银行青农商行郑州银行苏州银行西安银行厦门银行无锡银行紫金银行张家港行抵押资产总计（亿元，左轴）抵押资产占总资产比重（%，右轴） [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 6 证券研究报告 图表 6 工业企业财务费用及营业收入累计值同比 图表 7 工业企业财务费用累计值占营业收入累计值比重 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 风险提示： 宏观经济超预期收缩。 (30)03060(30)030602019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-10工业企业财务费用累计值同比（%）工业企业营业收入累计值同比（%）0.61.21.82019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-10财务费用累计值/营业收入累计值（%） [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 6 证券研究报告 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上; 中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%; 减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。