化工/化学制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 濮阳惠成（300481.SZ） 2022年01月20日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/1/20 当前股价(元) 23.62 一年最高最低(元) 27.00/19.01 总市值(亿元) 69.96 流通市值(亿元) 69.07 总股本(亿股) 2.96 流通股本(亿股) 2.92 近3个月换手率(%) 95.3 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-Q3业绩同比增长34%，古雷项目完成土地交付》-2021.10.23 《公司信息更新报告-2021H1业绩同比增长22%，古雷项目稳步推进》-2021.8.15 《公司信息更新报告-发布股权激励计划，业绩考核目标超预期》-2021.7.29 业绩超预期，电网建设、风电拉动酸酐需求增长 ——公司信息更新报告 金益腾（分析师） 吉金（分析师） 张晓锋（联系人） jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002 jijin@kysec.cn 证书编号：S0790521020002 zhangxiaofeng@kysec.cn 证书编号：S0790120080059 ⚫ 2021年扣非归母净利润预增31%-43%，维持“买入”评级 1月20日，公司发布2021年业绩预告，预计归母净利润2.43亿元-2.60亿元，同比增长35%-45%；预计扣非归母净利润2.24-2.43亿元，同比增长31.4%-43.1%；预计2021Q4单季度扣非归母净利润5,803.25万元-7,799.56万元，同比增长54.7%-107.9%，环比增长0.3%-34.9%。我们看好顺酐酸酐衍生物高景气，结合2021年业绩预告，上调公司盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为2.46、3.15、3.90（原值2.30、2.92、3.52）亿元，对应EPS分别为0.83、1.06、1.32（原值0.78、0.99、1.20）元/股，当前股价对应2021-2023年PE分别为28.4、22.2、18.0倍。公司以“技术领先、成本优势、产品线持续优化延伸”为定位，长期持续成长的确定性较强，维持“买入”评级。 ⚫ 下游电网建设、风电行业高景气，拉动酸酐需求增长 顺酐酸酐衍生物广泛应用于电气设备绝缘材料、涂料、复合材料、电子元器件封装材料等领域，公司销售结构中约40%应用于电气设备绝缘材料，主要应用于变压器、绝缘子与互感器等输配电重要设备各部件的生产。据中国能源报1月11日报道，“十四五”期间，国网规划建设特高压工程“24交14直”，涉及线路3万余公里，总投资额3800亿元，2022年计划开工“10交3直”共13条特高压线路。特高压建设提速，带动顺酐酸酐衍生物市场的需求增长。另外，拉挤成型应用于叶片大梁制造优势显著，甲基四氢苯酐是拉挤成型固化剂的优先选择，风电叶片也将成为酸酐不可忽视的新兴下游应用。 ⚫ 公司拟投资研发及中试一体化项目，持续开发新产品 1月14日公告，子公司惠成研究院拟投资“功能材料研发及中试一体化项目”，项目建设期两年。公司工程化能力突出，先后研发、生产高附加值产品纳迪克酸酐、六氢苯酐等顺酐酸酐衍生物，OLED中间体芴类衍生物，以及氢化双酚A，通过不断的研发投入有望实现产品结构的持续优化和产品线的不断丰富。 ⚫ 风险提示：产能建设进度不及预期，下游应用需求不及预期，原材料价格波动 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 680 913 1,260 1,613 2,030 YOY(%) 7.0 34.2 38.0 28.0 25.9 归母净利润(百万元) 145 180 246 315 390 YOY(%) 37.5 23.7 36.9 28.2 23.5 毛利率(%) 37.7 35.2 29.6 31.3 31.5 净利率(%) 21.4 19.7 19.5 19.6 19.2 ROE(%) 16.7 17.8 20.6 20.9 20.5 EPS(摊薄/元) 0.49 0.61 0.83 1.06 1.32 P/E(倍) 48.2 38.9 28.4 22.2 18.0 P/B(倍) 8.1 7.0 5.9 4.6 3.7 数据来源：聚源、开源证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%2021-012021-052021-092022-01濮阳惠成沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 594 633 813 963 1204 营业收入 680 913 1260 1613 2030 现金 263 227 305 390 491 营业成本 424 592 887 1108 1391 应收票据及应收账款 109 140 204 236 318 营业税金及附加 8 9 8 11 14 其他应收款 2 5 4 7 7 营业费用 29 7 4 5 7 预付账款 13 14 23 24 35 管理费用 22 28 29 37 47 存货 55 103 134 162 209 研发费用 50 70 67 85 108 其他流动资产 153 144 144 144 144 财务费用 -9 9 -3 12 23 非流动资产 382 446 732 1271 1573 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 6 11 10 5 5 固定资产 248 267 458 852 1233 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 89 85 132 128 124 投资净收益 4 2 10 10 10 其他非流动资产 45 94 142 292 216 资产处置收益 0 -1 0 0 0 资产总计 976 1079 1545 2235 2778 营业利润 167 209 288 369 456 流动负债 82 51 284 658 812 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 150 575 633 营业外支出 1 0 0 0 0 应付票据及应付账款 13 22 34 34 53 利润总额 167 209 288 369 456 其他流动负债 68 29 100 49 125 所得税 22 31 42 54 67 非流动负债 26 26 26 26 26 净利润 145 179 246 315 390 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -1 -1 0 0 0 其他非流动负债 26 26 26 26 26 归母净利润 145 180 246 315 390 负债合计 108 77 310 684 838 EBITDA 185 235 319 442 578 少数股东权益 3 2 2 2 2 EPS(元) 0.49 0.61 0.83 1.06 1.32 股本 257 257 296 296 296 资本公积 203 203 203 203 203 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 411 539 785 1100 1490 成长能力 归属母公司股东权益 866 1000 1234 1549 1939 营业收入(%) 7.0 34.2 38.0 28.0 25.9 负债和股东权益 976 1079 1545 2235 2778 营业利润(%) 42.5 25.2 37.5 28.2 23.5 归属于母公司净利润(%) 37.5 23.7 36.9 28.2 23.5 获利能力 毛利率(%) 37.7 35.2 29.6 31.3 31.5 净利率(%) 21.4 19.7 19.5 19.6 19.2 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 16.7 17.8 20.6 20.9 20.5 经营活动现金流 140 58 247 262 457 ROIC(%) 15.6 17.0 17.9 15.5 16.1 净利润 145 179 246 315 390 偿债能力 折旧摊销 26 33 34 61 98 资产负债率(%) 11.0 7.2 20.1 30.6 30.2 财务费用 -9 9 -3 12 23 净负债比率(%) -28.1 -21.0 -11.5 13.4 8.4 投资损失 -4 -2 -10 -10 -10 流动比率 7.3 12.3 2.9 1.5 1.5 营运资金变动 -32 -156 -20 -116 -44 速动比率 5.6 7.3 1.8 1.0 1.0 其他经营现金流 14 -4 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -6 -34 -310 -590 -390 总资产周转率 0.7 0.9 1.0 0.9 0.8 资本支出 24 86 286 539 302 应收账款周转率 5.8 7.3 7.3 7.3 7.3 长期投资 0 84 0 0 0 应付账款周转率 29.5 33.6 31.5 32.6 32.0 其他投资现金流 17 136 -24 -51 -88 每股指标(元) 筹资活动现金流 -136 -51 20 -31 -20 每股收益(最新摊薄) 0.49 0.61 0.83 1.06 1.32 短期借款 -86 0 29 -19 3 每股经营现金流(最新摊薄) 0.47 0.20 0.83 0.88 1.54 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 2.92 3.38 4.03 5.10 6.41 普通股增加 -0 0 39 0 0 估值比率 资本公积增加 1 0 0 0 0 P/E 48.2 38.9 28.4 22.2 18.0 其他筹资现金流 -51 -52 -48 -12 -23 P/B 8.1 7.0 5.9 4.6 3.7 现金净增加额 1 -35 -44 -359 46 EV/EBITDA 36.1 28.9 21.5 16.3 12.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市