与埃地沃兹达成战略合作，多元化战略取得突破

恒立液压（601100） 证券研究报告·公司研究·通用机械 1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 与埃地沃兹达成战略合作，多元化战略取得突破 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7,855 10,352 12,894 16,065 同比（%） 45.09% 31.79% 24.55% 24.59% 归母净利润（百万元） 2,254 2,745 3,496 4,549 同比（%） 73.88% 21.78% 27.36% 30.13% 每股收益（元/股） 1.73 2.10 2.68 3.48 P/E（倍） 52 43 33 26 事件：2022年01月7日，恒立液压官方公众号宣布，公司与埃地沃兹（Edwards）达成战略合作，为其提供真空泵铸件。 投资要点  供应全球龙头Edwards真空泵铸件，有望贡献上亿元年收入体量 埃地沃兹Edwards为全球真空泵龙头，1919年成立已有100多年历史，1975年业务覆盖全球75个国家，于2014年被Atlas收购。据恒立液压公众号，Edwards在半导体真空泵全球份额高达95%，锂电池、光伏、医药等领域真空泵的全球份额达70%。2014年，Edwards收入规模约7亿英镑。根据铸件占真空泵价值量10%-20%测算，Edwards真空泵铸件年铸件采购额约为5-20亿元人民币，随着恒立与Edwards合作深入，我们预计未来单Edwards真空泵铸件业务即有望贡献恒立上亿元年收入。  切入半导体、新能源、医药行业，多元化战略取得突破 据 ISVT，2019 年全球真空泵的市场规模约 350 亿元，其中半导体用真空设备约 135 亿元，占比 38%为最大的应用领域。Edwards收入结构方面，2012年半导体真空泵占收入比例37.3%，与行业基本一致，此外通用真空泵、新兴领域真空泵、服务收入占比分别为28.4%、7.0%、27.3%。Edwards半导体客户包括晶圆厂及半导体设备厂，2010- 2012年公司最大客户为三星，收入占比分别达15.1%、13.6%、13.4%。此次合作彰显恒立过硬的铸造技术，并为公司切入半导体、新能源、医药行业打下基础。  转型通用型核心零部件公司，估值极具吸引力 根据我们此前深度报告测算，2020年国内挖机液压件市场约为200亿元，非挖液压件市场约为挖机领域3倍（600亿元），2020年恒立非挖油缸+非挖泵阀收入仅16亿元，渗透率极低，远期拓展前景可观。对标全球平台型液压件龙头力士乐，恒立由挖机专用向通用核心零部件公司转型，进入3倍于挖机液压件的通用液压件领域，打开第二增长曲线。我们预计未来公司单个新品即有望贡献上亿元年收入，品类丰富且推出新品速度加快。相对通用设备及零部件可比公司，恒立估值已极具吸引力。  盈利预测与投资评级：公司为国产高端液压件稀缺龙头，具有强拓品平台化能力，拓展通用领域打开第二增长曲线。我们维持公司2021-2023年归母净利润27/35/45亿元，当前市值对应PE为43/33/26X，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济下行风险；非挖业务拓展不及预期，挖机行业大幅波动。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 89.50 一年最低/最高价 67.03/133.96 市净率(倍) 13.75 流通A股市值(百万元) 116,829.72 基础数据 每股净资产(元) 6.51 资产负债率(%) 27.96 总股本(百万股) 1305.36 流通A股(百万股) 1305.36 [Table_Report] 相关研究 1、《恒立液压（601100）：2021年三季报点评：强阿尔法属性彰显，盈利能力依然卓越》2021-10-30 2、《恒立液压（601100）：拟定增50亿元加码国际化+电动化，有望进入新一轮扩张期》2021-09-03 3、《恒立液压（601100）：2021年中报点评：各版块业务高增，加大研发布局第三轮扩张周期》2021-08-24 [Table_Author] 2022年01月10日 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 朱贝贝 执业证号：S0600520090001 zhubb@dwzq.com.cn 研究助理 罗悦 86-18502542232 luoyue@dwzq.com.cn -46%-34%-23%-11%0%11%2021-012021-052021-09沪深300恒立液压 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 表：可比公司估值表 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：上述公司均为东吴预测） 代码公司2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023E002747.SZ埃斯顿22.992000.150.160.350.491531446647688017.SH绿的谐波160.181930.821.582.503.4819610164461751236546601100.SH恒立液压89.5011681.732.102.683.48524333262022/1/10收盘价（元）EPS（元）PE市值（亿元）可比公司均值 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 恒立液压三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 7595 10275 13576 17979 营业收入 7855 10352 12894 16065 现金 2777 5092 7168 10059 减:营业成本 4391 5829 7089 8604 应收账款 1775 2339 2913 3630 营业税金及附加 72 95 129 161 存货 1217 1616 1965 2385 营业费用 107 207 258 321 其他流动资产 1826 1228 1530 1906 管理费用 200 259 322 402 非流动资产 3025 3342 3479 3489 研发费用 309 569 748 964 长期股权投资 0 0 0 0 财务费用 151 207 258 321 固定资产 2432 2766 2944 3003 资产减值损失 53 0 0 50 在建工程 182 174 142 103 加:投资净收益 11 5 5 5 无形资产 280 270 261 252 其他收益 23 -12 -45 23 其他非流动资产 132 132 132 132 营业利润 2606 3179 4049 5270 资产总计 10620 13617 17055 21468 加:营业外净收支 3 3 3 3 流动负债 2590 3377 4001 4751 利润总额 2609 3182 4052 5273 短期借款 554 554 554 554 减:所得税费用 348 423 539 701 应付账款 1131 1501 1825 2215 少数股东损益 7 14 18 23 其他流动负债 905 1322 1621 1982 归属母公司净利润 2254 2745 3496 4549 非流动负债 679 679 679 679 EBIT 3085 3393 4348 5614 长期借款 370 370 370 370 EBITDA 3393 3673 4670 5972 其他非流动负债 309 309 309 309 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 负债合计 3269 4056 4680 5430 每股收益(元) 1.73 2.10 2.68 3.48 少数股东权益 38 52 69 92 每股净资产(元) 5.60 7.28 9.43 12.22 归属母公司股东权益 7314 9509 12306 15945 发行在外股份(百万股) 1305 1305 1305 1305 负债和股东权益 10620 13617 17055 21468 ROIC(%) 38.4% 37.4% 44.1% 52.4% ROE(%) 30.8% 28.9% 28.4% 28.5% 毛利率(%) 44.1% 43.7% 45.0% 46.4% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 销售净利率(%) 28.7% 26.5% 27.1% 28.3% 经营活动现金流 1981 2675 3213 4147 资产负债率(%) 30.8% 29.8% 27.4% 25.3% 投资活动现金流 -663 189 -438 -347 收入增长率(%) 45.1% 31.8% 24.6% 24.6% 筹资活动现金流 -818 -549 -699 -910 净利润增长率(%) 73.9% 21.8% 27.4% 30.1% 现金净增加额 335 2315 2076 2890 P/E 51.84 42.57 33.42 25.68 折旧和摊销 308 336 354 393 P/B 15.97 12.29 9.49 7.33 资本开支 -289 -524 -438 -347 EV/EBITDA 35.40 32.91 26.02 20.47 营运资本变动 -697 -343 -602 -762 数据来源：Wind，东吴证券研究所 4 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意