请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 纺织服装 海外跟踪系列十六 超配 （维持评级） 2021年12月22日 耐克二季度供应短缺影响收入，预计23财年供应正常化 联系人： 丁诗洁 0755-81981391 dingshijie@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520040004 事项： [Table_Summary] 2021年12月20日，Nike披露截至2021年11月30日的FY22第二季度业绩，营业收入113.6亿美元，同比增加1.0%；毛利率为45.9%，同比增加2.8 p.p.；归母净利润为13.4亿美元，同比增长6.9%；EPS为0.83美元，同比增长6%。 （业绩披露链接https://investors.nike.com/investors/news-events-and-reports/?toggle=earnings） 国信观点：1）FY22Q1业绩：收入受供应链影响略增1% ，正价销售与汇率顺风推动毛利率提升；2）分地区：在疫情和供应链等多重因素影响下，大中华和APLA地区收入下跌，北美和EMEA增长强劲；3）经营状况：越南恢复生产、目前产量为关厂前的80%，预计进入23财年供应有望正常化；4）业绩指引：全年毛利率指引上调、预计中国区Q3业绩环比改善，2025财年目标暂无变化； 5）风险提示：疫情反复，影响时间与程度大于预期；行业库存去化慢于预期，品牌恶性竞争；市场系统性风险。6）投资建议：看好核心供应商增长确定性与国产品牌增长优势，关注国内市场经营环境回暖拐点。耐克业绩显示出短期全球需求快速恢复以及供应受缺货影响的情况，同时中国区由于疫情影响门店经营叠加供应链缺货销售跌幅明显；中长期看公司仍对2025财年的目标保持充分的信心，并持续加大中国市场投入，看好增长机遇。我们看好耐克核心供应商申洲国际、华利集团在全球供应紧缺背景下产能逆势扩张带来未来业绩高增长的确定性；同时我们看好国产品牌李宁、安踏体育、特步国际在品牌、产品、渠道升级，供给充足的情况下持续展现增长优势；另外我们建议关注国际品牌核心经销商滔搏、宝胜国际在低估值下未来经营环境回暖带来的业绩恢复的机会。 评论：  Q2业绩：收入受供应链影响略增1% ，正价销售与汇率顺风推动毛利率提升 供应紧张情况下收入增长1%，数字业务增长较快，净利润端表现好于收入端。公司Q2单季度收入为113.6亿美元，同比增长1.0%，货币中性基础上持平，符合90天前公司的预期，收入的增长由Nike Direct 8%的增长所带动，抵消了由于优化可用库存供应导致的批发量下降6%。分渠道看，数字业务增长11%，占Nike品牌总收入的25%；自有店铺增长4%，流量显著改善，转化率更高。归母净利润为13.4亿美元，同比增长6.9%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图 1：Nike季度收入规模与增长情况 图2：Nike季度净利润规模增长情况 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 正价销售与汇率顺风推动毛利率提升，销售费用正常化。公司Q2的毛利率为45.9%，主要是由于降价幅度较低、全价组合和外币汇率较高而导致NIKE Direct利润率较高，部分被运费和物流成本的增加所抵消。SG&A占收入的33.1%，同增4.0 p.p.，金额同增15.1%；主要原因是品牌活动支出正常化、支持数字需求增长的数字营销投资、战略技术投资和工资相关支出。公司的资产负债率为61.7%，同比减少7.8 p.p.，比FY20Q2减少3.2 p.p.。 此外，公司Q2的实际税率为10.9%，去年同期为14.1%，主要是由于收入结构的变化以及股票薪酬的影响。 图 3：Nike毛利率与净利率水平 图4：Nike资产负债率水平 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 投资回报率大幅回升，周转较为健康，在途库存较多。ROE为48.3%，同比提升20.0 p.p.，比FY20Q2增加0.9 p.p.。库存金额为65.1亿美元，同比增加6.8%，主要是由于持续的供应链中断导致交货时间延长和在途库存增加。库存情况分地区看，北美和EMEA地区第一季度在途库存水平较高，上一季在途的货品在第二季度出售；而大中华区和APLA靠近采购基地、标准运输时间短，生产损失和库存供应减少的影响较大。周转天数方面，存货周转天数为92天，同减11天，与FY20Q2基本持平；应收账款周转天数为29天，同减11天，比FY20Q2减少9天；应付账款周转天数为36天，同减4天，比FY20Q2减少4天。 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02000400060008000100001200014000Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2018Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2019Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021Q1 2022收入（百万美元，左轴）YoY（右轴）-300%-200%-100%0%100%200%300%400%-1500-1000-50005001000150020002500Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2018Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2019Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021Q1 2022归母净利润YoY46.5%15.3%-20%-10%0%10%20%30%40%50%毛利率净利率62.2%0%20%40%60%80%资产负债率 mNtMpPrQpQoOnRnPnPrQqQ8OdN7NmOoOtRpOiNqRoMfQmOmP8OrRxOwMtRrRxNnMsP 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 5：Nike季度ROE水平 图6：Nike季度运营资金周转情况（天数） 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理  分地区：在疫情和供应链等多重因素影响下，大中华和APLA地区收入下跌，北美和EMEA增长强劲 大中华区和APLA地区受疫情和供应链影响较大，北美和EMEA地区增长强劲、假日销售势头较好。各地区收入差异较大主要是由在途库存引起的。北美和EMEA地区第一季度在途库存水平较高，导致上一季度的供应由于运输时间较长而延迟，上一季在途的货品在第二季度出售。然而，大中华区和APLA靠近公司的采购基地、标准运输时间较短，由于生产损失和可用库存供应减少，第二季度的销售量有所下降。公司的假日销售势头迅猛，黑五这一周以接近40%的增长率引领行业。具体分地区看： 1. 大中华区：疫情反复与供应链影响较大，货币中性收入下降24%，其中直营下降21%，批发下降27%，数字业务下降27%。大中华区单Q2收入为18.4亿美元（占比17.0%），同减19.8%，货币中性收入同减24%；截至12月20日的假日零售趋势较为有利。EBIT为5.7亿元，同比减少36%。分渠道看，货币中性批发收入同减27%，Nike Direct同减21%，Digital同减27%。由于越南工厂关闭，全价销售更低；以及疫情相关封锁导致客流波动，影响25%零售伙伴门店与50%工厂店。双十一获得1300万新会员，通过与消费者接触获得更高的AOV。本季需求创造相关投资同比增长40%，环比Q1也明显增加。产品方面，由于产品发布的推迟，Q2 SNKRS的收入同比下降50%。 2. 北美地区：数字和直营业务推动收入强劲增长，批发收入受供应链影响较大。北美地区单Q2收入为44.8亿美元（占比41.4%），同增11.8%，比FY20Q2增长12.4%；整个市场截至12月20日的假日零售双位数增长，这得益于回归体育运动的持续势头和出色假日季节的开始。EBIT为12.4亿美元，同增21%。分渠道看，Nike Direct同比强劲增长30%，直营门店双位数成长，批发渠道同比减少1%；数字业务同增40%，在北美的市占率从30%提升到48%；由于尾货库存水平较低以及降价率和促销活动逐年显著改善，客流趋向于流感爆发前的水平，AUR大幅增加。尽管批发渠道的零售销售势头强劲，但由于市场库存水平仍然很低，越南工厂关闭和较长的运输时间扰乱了满足市场需求的库存供应，且近年批发客户数量减少50%。自动化方面，公司在孟菲斯的配送中心新增1000多个机器人以应对数字化的增长，处理了1000多万个本需要人工的产品。 3. EMEA：货币中性收入增长6%，其中直营和批发均同增6%，清理库存导致数字业务下降1%，但数字全价销售同增20%。EMEA地区收入为31.4亿美元（占比29.0%），同增6.2%，比FY20Q2增长23.8%；整个市场截至12月20日的假日零售额增长双位数，所有消费群体都有强劲增长。EBIT为8.1亿美元，同增22%。分渠道看，Nike Direct同增6%，主要由直营门店的双位数增长推动；比上一年的门店关闭情况比，旅游业复苏、返校假期客流改善。NIKE Digital下跌1%，因为上一年在用它清库存，今年全价数字业务同增20%以上；货币中性批发收入同增6%。 4. APLA：越南停产和巴西商业模式影响下，货币中性收入下降6%，但是直营和数字业务分别同增6%/25%。APLA地区单Q2收入13.5亿美元（占比12.5%），同减8.4%，货币中性收入同比下降6%，比FY20Q2减少8.2%，主要由于SOCO的两位数收入增长被亚太地区的下降所抵消，亚太地区还面临越南工厂关闭以及巴西商业模式转变的更大影响。尽管SEA&I和Pacific的供应中断和大门关闭，但整个市场截至12月20日为的假日零售额与上年相比有所增长。EBIT为3.9亿美元，同减9%。分渠道看，Nike Direct同增6%，Nike Digital同增25%。我们的团队通0%10%20%30%40%50%60%ROE020406080100120存货应收应付 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 过所有地区提供成功的会员日和本地相关活动，最大限度地利用市场机会，包括东南亚的光棍节、墨西哥的Buen Fin和日本的网络周。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 7：FY22Q2 Nike分地区收入规模与同比变化情况 图8：FY22Q2 Nike分地区EBIT规模与同比变化情况 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 图 9：FY22Q2 Nike分地区收入占比 图10：FY20-22Q2分地区经营利润率 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 图 11：单季度各地区报告收入增速 图12：单季度各地区报告EBIT增速 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理  经营状况：越南恢复生产、目前产量为关厂前的80%，预计进入23财年供应有望正常化 供应链：越南的工厂正在计划中重新开业。几乎所有受影响的工厂都在10月份重新开工。截至今天所有工厂都已投入运营，员工出勤率有所提高，每周鞋类和服装产量目前约为关闭前产量的80%。总的来说，越南工厂的关闭导致公司取消了大约1.3亿件的产品，原因是三个月的产量损失和几个月的恢复全面生产。与90天前相比，我们越