安全边际较为显著，新推基金管理业务

请仔细了解并阅读本公司的重要免责声明 首次覆盖报告 新鸿基公司（0086.HK）：安全边际较为显著，新推基金管理业务  核心观点 1.新鸿基在其数十年的发展历程中，多次成功转型，目前已经成为一家领先的另类投资公司。 其当前有三大业务：融资业务、投资管理以及基金管理业务，并且业务间存在较强的协同效应。 其中，A.融资业务：后续发展空间有限，但可提供稳定现金流。融资业务分部贡献了公司96%的营收和29%的税前利润，虽然后续业绩大概率仅能维持个位数增长，但作为公司发展最成熟的业务，融资业务分部可以为其提供稳定的现金流，用于发展新兴业务以及回馈股东。 B.投资管理：对整体业绩影响最大，收益率受到宏观影响。投资管理业务分部则贡献了公司72%的税前利润，但基于其底层资产深受不可控的宏观因素（通货膨胀、全球经济、股市、债市、黑天鹅事件等）影响，因此导致新鸿基整体盈利波动较大。此外，该分部的未来业绩表现，还取决于两个核心因素：其一：AUM，即投资管理分部的资产，主要与公司的股息政策、留存收益和外部募资能力等因素有关；其二：投资收益率，主要与负债投资管理团队的专业水平有关。虽然新鸿基的以往投资收益率较为理想，也证明了其投资管理团队具备较高的投资水平，但对于投资这个行业，未来永远充满各种不确定性，因此，新鸿基的投资管理分部的收益率难以持续提高，我们判断长期收益率大概率在20%以内，且其对公司的利润贡献，将主要由在管规模的扩张贡献。 C.基金管理：未来发展前景广阔，有望贡献增量业绩。就未来前景而言，基金管理的发展机遇最为广阔，并且中长期维度有望改变市场对新鸿基的定价逻辑，并帮助公司实现价值重估，核心支撑逻辑如下：一方面，新鸿基的基金管理业务有望受益于中国居民的海外资产配置需求，且国家政策明确支持扩大中国居民的境外资产配置。另一方面，基金管理业务的持续发展，可以有效提高经常性收入及盈利稳定性，进而逐步改变市场预期及定价逻辑。 2.当前市值相对于我们对新鸿基的合理估值，存在大约34%的折让，安全边际较为显著。 采用股利折现模型（DDM）以及市净率估值法（P/B）来对新鸿基进行估值，主要基于以下三个因素：A.新鸿基拥有长达数十年的分红派息历史，旗下业务整体较为成熟，更重要的是，在2014年至2020年间，每年的分红都是0.26港币/股，满足DDM使用要求；B.作为一家另类投资公司，其资产负债表上的会计科目大多基于公允价值进行计量，也即其账面价值足以反映真实价值；C.新鸿基的盈利主要受投资管理业务分部的影响，而投资管理业务分部的收益率波动较大，这导致新鸿基的盈利波动较大，因此并不适合使用P/E来给新鸿基估值。 DDM估值：基于每股股利0.26港币，以及9.04%的股权资本成本，根据永续年金计算公式，可得出新鸿基公司的估值为2.876港币/股，即对应56.83亿港币。 P/B估值：按照新鸿基最新的2021年中报，剔除无形资产及商誉后，其股东权益或者净资产为220亿港币，假若基于可比公司的平均市净率（即1.17倍）或者中位数市净率（即0.59倍），那么新鸿基的对应估值将分别为258亿港币和130亿港币，取两者均值，则为194亿港币。  投资建议 按投资逻辑划分，新鸿基公司目前大概率属于一个深度价值的投资机会。 结合DDM和P/B模型的估值结果，我们采取两者均值，得到新鸿基公司的合理估值约为125亿港币，相对于当前的82亿港币市值，潜在增幅空间高达52%。另外，即使保守起见，新鸿基公司的估值区间将在57~130亿港币，下跌空间有限，而向上更有弹性，现价对应的投资赔率整体较高，安全边际较为显著。  风险提示 香港经济恢复不及预期、失业率提高导致坏账率上升、投资管理收益率不及预期 YING UE 分析师 SFC CE Ref: BFN 311 magnis@futuhk.com JINQIAO YANG 团队成员 jinqiaoyang@futunn.com 市场数据 数据来源：Wind，富途证券 股价表现 数据来源：Wind，富途证券 证券研究报告 2021年12月14日 请仔细了解并阅读本公司的重要免责声明 报告目录 ▍ 公司简介 .............................................................................................................................................. 3 ▍ 业务分析 .............................................................................................................................................. 6 融资业务：后续发展空间有限，但可提供稳定现金流 ................................................................................. 6 投资管理：对整体业绩影响最大，收益率受到宏观影响 ........................................................................... 13 基金管理：未来发展前景广阔，有望贡献增量业绩 ................................................................................... 14 ▍ 估值分析 ............................................................................................................................................ 16 基于DDM估值模型：估值结果为56.83亿港币 ....................................................................................... 16 基于P/B估值模型：估值结果为194亿港币............................................................................................. 18 ▍ 投资建议 ............................................................................................................................................ 20 请仔细了解并阅读本公司的重要免责声明 ▍ 公司简介 新鸿基有限公司（0086.HK）是一家领先的另类投资金融公司。其创建于1969年，在其50余年的发展历程中，大致可以分为四个阶段，分别是：1）在1969~2006年，专注于券商经纪和财富管理业务，并于1983年在香港上市；2）在2006~2015年，大力发展消费金融业务，并于2007年进入中国内地市场；3）在2015~2020年，再次实施战略转型，积极发展投资管理业务，并将新鸿基金融70%的股权出售给光大证券；4）2020年至今，于2020年11月出售余下的30%新鸿基金融股权，这标志着新鸿基成功通过2015~2020年这五年时间，由证券公司成功转型为另类投资公司，并且将投资管理业务延伸至基金管理业务。 截至目前，新鸿基的核心业务主要分为三块，参照波士顿矩阵，可以描述为：1）现金牛业务——融资业务、2）明星业务——投资管理业务和3）新设立的基金管理业务。 图1：新鸿基公司业务简介 资料来源：公司公告，富途证券 在这三大业务中，1）融资业务贡献了绝大部分营收，按照2020年营收口径，在40.56亿港币总营收中，融资业务的营收（也即利息收入）为38.83亿港币，占比96%。具体来看，新鸿基的融资业务主要是面向香港及内地客户提供消费金融、按揭贷款及专业融资服务。其中新鸿基通过持股63%的亚洲联合财务（简称UAF）在香港及大陆开展消费信贷业务；通过持股92%的新鸿基信贷在香港开展按揭贷款业务；以及主要通过持股40%的合营公司——陆金申华公司开展专业融资业务。 2）虽然投资管理业务占总营收比重不及3%，但却是新鸿基的主要利润来源，按照2021年中报口径，投资管理业务分部的税前利润高达23.12亿港币，占公司税前利润32.16亿港币的比重为72%，相比之下，融资业务分部的税前利润为9.19亿元，占公司税前利润的比重为29%。具体来看，公司基于自有资金来进行投资管理，按2021年中报，其投资管理的资产约为203亿港币，投资领域主要集中于：A.另类投资（占比66%），主要涵盖外部对冲基金和私募股权投资；B.公开市场（占比22%），主要涵盖全球债券和 请仔细了解并阅读本公司的重要免责声明 股票；以及C.房地产资产（占比12%），主要涵盖办公室物业、酒店和住宅物业。 图2：投资管理业务分部简介 资料来源：公司公告，富途证券 图3：投资管理业务分部收益率 资料来源：公司公告，富途证券 3）于今年新推出的基金管理业务，截至2021年H1，尚没有贡献营收和利润。不过，从发展趋势来看，新鸿基后续会大力发展这块新业务，进而增加收入来源和提高利润的稳定性。自2015年起，新鸿基向光大证券出售其证券经纪业务后，开始积极发展投资管理业务。这个以另类投资为焦点的业务的资产已经增长至203亿港币，其多元化投资组合包括私募股权、对冲基金、信贷及直接市场证券投资。该业务帮助新 请仔细了解并阅读本公司的重要免责声明 鸿基公司成功与投资界建立了强大的网络。在此基础上，新鸿基在2019年，通过投资管理业务建立另类基金管理平台，并将重心放在提高其管理外部资金的能力。 目前，新鸿基已经建立起基金管理平台，截至2021年H1，其已经达成及开启五项合作关系。另外，新鸿基已经规划资金启动时间表，并涵盖房地产贷款、对冲基金目基金、加密货币、做多/做空股票及直属套利等不同的投资策略投资。 图4：基金管理业务分部 资料来源：公司公告，富途证券 综上可知，新鸿基通过五年时间，成功由一家证券经纪公司转型为一家另类投资公司，并且目前正在借助成熟的投资管理业务，来延伸发展新业务——基金管理业务。从收入占比来看，融资业务占据了95%以上，但从税前利润占比来看，投资管理业务贡献了72%。 回顾过去五年的营收净利情况，可以发现新鸿基的营收五年CAGR仅为2.29%，但同期归母净利润五年CAGR却高达18%，这意味新鸿基通过转型为一家另类投资公司，虽然营收变化不大，但盈利能力显著增强。另外，值得一提的是，新鸿基在今年上半年，实现了营收同比增长3%以及归母净利润同比剧增287%，上半年的归母净利润已经超越去年全年，这主要与去年上半年受疫情影响导致业绩基数较低，以及今年上半年的贷款业务需求上升叠加信用减值下降，以及投资管理业务分部表现较好有关。 请仔细了解并阅读本公司的重要免责声明 图5：FY2016-FY2021H1公司总营收及增速 图6：FY2016-FY2021H1公司归母净利及增速 资料来源：Wind，富途证券 资料来源：Wind，富途证券 ▍ 业务分析 从新鸿基现有的三大核心业务的核心驱动因素来看，其未来业绩很大程度上会受到宏观经济的影响。以下，将按照：融资业务、投资管理业务和基金管理业务，来进行分析，并探讨如何看待其未来业绩增长。 融资业务：后续发展空间有限，但可提供稳定现金流 对于融资业务，我们