请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 债券研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_Author] 李一爽 固定收益分析师 执业编号：S1500520050002 联系电话：+86 18817583889 邮 箱： liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 降准是利多出尽吗？ [Table_ReportDate] 2021年12月8日 [Table_Summary] 点评： ➢ 在央行宣布降准后第二日，债券收益率出现了显著的调整，有观点认为降准后没有降息，短期已经没有进一步放松的动作，而政治局会议对稳增长又呈现出更强的诉求，对地产的表述也有所放松，因此降准是利多出尽。 ➢ 但是从目前的收益率曲线看，1年期国债一直在2.25%附近，不像8月初一度降至2.1%，与资金面大致是匹配的，市场并没有对于降息的预期过多定价。 ➢ 而期限利差整体也在60-70bp的中性水平。尽管稳增长与松地产的预期在加强，但是当前利差位置并不极端的状态下，预期的变化给市场带来的调整幅度也是相对有限的。 ➢ 当前失业率在较低水平，核心通胀虽低但也在回升的过程中，显示产出缺口并没有显著回落，短期降息的可能性不大，但这同时也意味着地产政策出现类似2015年式的全面放松的概率也不大。 ➢ 而本轮地产市场的调整意味着高杠杆的模式无法持续，目前政策的调整主要是为了防止尾部风险的恶化，维护地产市场的正常秩序，但高杠杆房企出清的过程没有结束，地产的好转仍需时间。而出口虽展现出了高韧性，但从趋势指标看仍在下行的状态，如果明年海外政策加速退出，可能会面临更大压力。 ➢ 尽管社融在11月大概率反弹，但从社融拐点到利率拐点的时滞非常不稳定，本质上还要观察经济的下行何时缓解。在地产与出口仍在向下的状态下，从社融拐点到经济拐点仍需时间。 ➢ 这意味着目前还尚未到撤退的时间点，尽管在前低附近市场可能存在反复，下行的空间受到限制，但目前趋势尚未逆转，我们认为收益率仍有向下突破2.8%的可能。 ➢ 风险因素： 政策超预期。 [Table_Introduction] 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 研究团队简介 李一爽，信达证券固定收益首席分析师，复旦大学经济学硕士，6年宏观债券研究经验，曾供职于国泰君安证券、中信建投证券，在经济比较研究以及大类资产配置方面具有丰富的研究经验，团队曾获得新财富债券研究2016年第一名、2017年第四名。 周俚君，新加坡国立大学数量金融学硕士，曾供职于首席经济学家论坛从事宏观经济方向研究。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售副总监（主持工作） 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 刘晨旭 13816799047 liuchenxu@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华东区销售副总监(主持工作) 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com 华南区销售 王雨霏 17727821880 wangyufei@cindasc.com 华南区销售 王之明 15999555916 wangzhiming@cindasc.com 华南区销售 闫娜 13229465369 yanna@cindasc.com 华南区销售 黄夕航 16677109908 huangxihang@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级 本报告采用的基准指数 ：沪深300指数（以下简称基准）； 时间段：报告发布之日起 6 个月内。 买入：股价相对强于基准20％以上； 看好：行业指数超越基准； 增持：股价相对强于基准5％～20％； 中性：行业指数与基准基本持平； 持有：股价相对基准波动在±5% 之间； 看淡：行业指数弱于基准。 卖出：股价相对弱于基准5％以下。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。