招银国际证券 | 睿智投资 | 行业报告 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或http://www.cmbi.com.hk下载更多招银国际证券研究报告 本报告摘要自英文版本，如欲进一步了解，敬请参阅英文报告。 曾展 (852) 3916 3727 jeffreyzeng@cmbi.com.hk 伍力恒 (852) 3900 0881 alexng@cmbi.com.hk 黄群 (852) 3900 0889 sophiehuang@cmbi.com.hk 肖潇 (852) 3761 8952 xiaoxiao@cmbi.com.hk 杨天薇, Ph.D (852) 3916 3716 lilyyang@cmbi.com.hk 林晨莹 (852) 3761 8912 lanalin@cmbi.com.hk 优于大市（维持） 2021年12月2日 1 答案是肯定的。跟现实世界相似，我们认为虚拟地产市场的快速发展（2019年至2021年总交易量翻了15倍）可以帮助及加速元宇宙的早期发展。主要是因为虚拟地产能够为游戏开发商带来丰厚及稳定的资金源（土地销售/加密货币）和吸引更多重要用户来提升价值和引入更多元的商业用途（Justin Bieber的演唱会；LV/Gucci的广告）。虽然虚拟房地产的风险仍然很高 （在三个主要交易平台上，虚拟资产的均价（ASP）在短短18个月内涨了8倍），但它通过明星和企业的加入，连接了现实与虚拟世界，为元宇宙这个生态体系增加了一个新的维度。叠加目前与新冠病毒的长期作战，我们认为元宇宙的这一趋势是长期的。我们的科技/互联网板块分析师认为以下公司将受益：1）科技板块：歌尔股份（002241 CH，买入），舜宇光学（2382 HK，持有），京东方（000725 CN，未评级）。2）互联网板块：Facebook （FB US，未评级），Roblox （RBLX US，未评级），腾讯（700 HK，买入），字节跳动（未上市）。  什么是元宇宙地产？首先我们需要理解两个概念：1）元宇宙是一个3D线上虚拟平台，人们可以在上面玩游戏、创造、工作、以及交易加密货币。2）虚拟地产是元宇宙中的房产。每一块地都被赋予了其独一无二且不可复制的非同质化代币（NFT，即一段代码）并以此来区分每个地块和每笔交易。游戏开发商和玩家可以在平台上的一级/二级市场进行购买/出售，并将虚拟房产用于沉浸式的住宅或商业体验。  谁是元宇宙地产的主要玩家？1）土地供应商：土地是由游戏开发商来提供的。行业龙头包括Decentraland，The Sandbox（获新鸿基9300万美元投资），Cryptovoxels,，和Somnium Space。在国内，天下秀（600556 CH）也开发了同款元宇宙游戏“虹宇宙”。2）买家：主要买家是加密货币商企，例如Metaverse Group（虚拟地产公司），Token.Com（虚拟货币及元宇宙地产公司），奢侈品牌（LV，Gucci，Burberry）去打广告， Snoop Dogg和林俊杰等明星，还有散户。  虚拟地产如何规划和定价？以Decentraland为例，该公司在它的平台上共推出了90,601块土地（面积相当于梵蒂冈的48倍），最小的交易单位是1块土地（232平米）。这些土地被划分为不同的区域，比如加密货币谷（对应现实中的硅谷），时尚街（比弗利山庄），博彩区（拉斯维加斯）等等。买家可以投标相应的土地，然后将其建成住宅区或商业区，也可以从二级市场直接购买。在此之后，玩家可以使用游戏开发商自己的数字货币“Mana”进行交易或者经营该物业（1 Mana = 4.59美元，浮动汇率）。虚拟货币商Boston Protocol就在今年6月买下了赌博区的一整个街区。元宇宙房产如何定价？主要还是和现实世界一样按照位置来的，比如靠近商业区或者明星的住宅。林俊杰住宅旁边的住宅现在市值已经到了320万人民币。  元宇宙的市场增速？光Decentraland一个平台，2021年交易量已经较19年翻了15倍。而且主要平台的每单位土地价格也在同期涨了9倍，达到了3600美金。在今年11月，有两块地以总价243万美金的价格出售，这个已经超出了曼哈顿平均的房产价格。而背后的玩家主要以大公司为主。基本原理主要是由NFT逐渐流行进而推动了汇率（Mana兑美元）和房价。  为什么有人会买？1）这些物业具有真实价值。Justin Bieber在今年11月于虚拟世界举办了线上演唱会。LV和Gucci也计划在游戏中租赁广告位打广告。2）非同质化代币增值迅速，在炒币和炒房的双驱下，资产增值更为强劲。 中国房地产 虚拟地产能否推动元宇宙经济体？ 2021年12月2日 敬请参阅尾页之免责声明 2  风险：1）技术故障/黑客攻击：在11月24日，虹宇宙平台上的部分房产因技术故障消失。或者玩家的账号被黑客攻击导致丧失房产所有权。2）游戏停产：如果该游戏变得不那么流行或者停产，房产也将随之消失。3）元宇宙货币贬值：如果元宇宙货币贬值，虚拟房产在现实世界的价值将大幅缩水。4）政策风险：部分国家可能会选择禁止元宇宙游戏。  科技板块将会有那些企业受益？随着元宇宙/AR/VR从游戏领域扩展到房地产领域，我们相信技术供应链将从中受益并认为这个行业将发展为下一个数十亿美元的市场。我们确定了以下3个主要供应链受益企业：1）组装：歌尔股份（002241 CH，买入）是目前最大的VR组装厂商，拥有Facebook，Sony和Pico等主流客户。2）光学（相机/菲涅耳透镜）：舜宇光学（2382 HK，持有）是AR/VR设备的主要相机镜头/模组供应商。3）显示屏：京东方（000725 CN，未评级）是领先的micro-OLED面板制造商，也将受益于AR/VR需求的激增。  互联网板块将会有那些企业收益？我们互联网板块的分析师也对元宇宙的长期发展持积极态度。鉴于目前区块链技术的蓬勃发展，这将使Facebook （FB US，未评级），Roblox （RBLX US，未评级）等国际公司以及腾讯（700 HK，买入），字节跳动（未上市）等国内公司从中受益。因为它们在游戏、内容、数字资产方面具有的优势。  这将会如何影响中国地产行业？由于目前虚拟地产投机仍处于早期阶段，规模相对较小，我们认为即使政府允许，也并不会从实体房地产中转移太多资金。 2021年12月2日 敬请参阅尾页之免责声明 3 图 1: 受益公司情况一览 资料来源：公司公告，招银国际证券 图2: Decentraland平台上的房屋销售额于2021年上升至6300万美元 资料来源：NonFungible 2021年数据截止至12月1日 公司代码收市价市值评级目标价市盈率市帐率市销率公司归属地货币计价(LC)(LC mn)(LC)21E22E23E21E21E22E23E歌尔股份002241 CH52.09177,956 买入46.9040.330.224.46.82.31.71.4舜玉光学2382 HK232.40254,908 持有210.1036.729.424.011.45.04.13.5京东方000725 CH4.88185,680 无评级NA7.68.17.11.50.90.80.7METAFB US324.46902,570 无评级NA21.420.918.16.87.76.45.5ROBLOXRBLX US126.1072,991 无评级NANANA992.9122.926.422.718.3腾讯700 HK468.804,502,263 买入640.0027.924.419.94.36.55.54.7天下秀600556 CH12.6522,868 无评级NA52.734.824.06.55.03.42.4 2021年12月2日 敬请参阅尾页之免责声明 4 图3: 三大平台虚拟房产平均售价18个月翻8倍 资料来源：NonFungible 2021年数据截止至3月 图4: Justin Bieber在虚拟世界举办演唱会 资料来源：Wave 2021年12月2日 敬请参阅尾页之免责声明 5 图5: LV/Gucci在Token Tower购买广告位 资料来源：Tokens.com 图6: 在哪里可以买到Decentraland的土地/房产？（地图中标红位置可售） 资料来源：Decentraland 2021年12月2日 敬请参阅尾页之免责声明 6 图7: 用什么货币进行交易？Decentraland自主开发的加密货币“Mana” 资料来源：Yahoo Finance 图8: 实例：林俊杰虚拟住宅附近房产售价99,000 Mana （320万人民币，均价1.2万人民币每平米） 资料来源：Decentraland 2021年12月2日 敬请参阅尾页之免责声明 7 图9: 上述房产在游戏中实貌 资料来源：Decentraland 图10: 同等价格在纽约和广州可以分别买到什么？ 资料来源：Streeteasy 2021年12月2日 敬请参阅尾页之免责声明 8 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）并没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）并没有持有有关证券的任何权益。 招银国际证券投资评级 买入 : 股价于未来12个月的潜在涨幅超过15% 持有 : 股价于未来12个月的潜在变幅在-10%至15%之间 卖出 : 股价于未来12个月的潜在跌幅超过10% 未评级 : 招银国际证券并未给予投资评级 招银国际证券行业投资评级 优于大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现跑赢大市指标 同步大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现与大市指标相若 落后大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现跑输大市指标 招银国际证券有限公司 地址: 香港中环花园道3号冠君大厦45楼 电话: (852) 3900 0888 传真: (852) 3900 0800 招银国际证券有限公司(“招银国际证券”)为招银国际金融有限公司之全资附属公司 (招银国际金融有限公司为招商银行之全资附属公司) 重要披露 本报告内所提及的任何投资都可能涉及相当大的风险。报告所载数据可能不适合所有投资者。招银国际证券不提供任何针对个人的投资建议。本报告没有把任何人的投资目标、财务状况和特殊需求考虑进去。而过去的表现亦不代表未来的表现，实际情况可能和报告中所载的大不相同。本报告中所提及的投资价值或回报存在不确定性及难以保证，并可能会受目标资产表现以及其他市场因素影响。招银国际证券建议投资者应该独立评估投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以便作出投资决定。 本报告包含的任何信息由招银国际证券编写，仅为本公司及其关联机构的特定客户和其他专业人士提供的参考数据。报告中的信息或所表达的意见皆不可作为或被视为证券出售要约或证券买卖的邀请，亦不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司及