公司首次覆盖报告：拥抱行业高景气，锂电铜箔龙头迎来量价齐升

有色金属/工业金属 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 41 嘉元科技（688388.SH） 2021年11月11日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/11/11 当前股价(元) 144.00 一年最高最低(元) 183.00/57.10 总市值(亿元) 337.24 流通市值(亿元) 251.17 总股本(亿股) 2.34 流通股本(亿股) 1.71 近3个月换手率(%) 195.75 股价走势图 数据来源：聚源 拥抱行业高景气，锂电铜箔龙头迎来量价齐升 ——公司首次覆盖报告 赖福洋（分析师） laifuyang@kysec.cn 证书编号：S0790520100002 ⚫ 高速成长的锂电铜箔龙头，给予“买入”评级 公司是国内高精度锂电铜箔龙头企业，通过深度绑定下游大客户、突破极薄锂电铜箔生产壁垒，不断强化其护城河优势。未来业绩主要由两方面驱动，一是产量快速增长，二是吨盈利稳步提升，而吨盈利提升则是其产品结构升级与行业加工费上涨的共同作用所致。我们预测公司 2021-2023年归母净利润为5.62亿元、10.11亿元、16.62亿元，EPS 分别为2.44元、4.38元、7.20元，当前股价对应2021-2023年PE分别为60.3倍、33.5倍、20.4倍。首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 锂电铜箔供需抽紧，行业加工费或稳步上行 受益于新能源车和储能的放量，锂电铜箔需求大幅增长，我们预计2021-2023年全球锂电铜箔/极薄铜箔需求复合增速达35.43%/79.03%；供给方面，虽然行业计划扩张的产能规模庞大，但仍面临设备、资金、工艺等掣肘，我们预计2021-2023年全球锂电铜箔/极薄铜箔供给复合增速达22.97%/57.19%，低于需求增速，供需持续向好，极薄铜箔可能出现供需缺口，行业景气程度加速提升，并推动加工费进一步上涨，直接利好锂电铜箔生产厂商。 ⚫ “产品技术—客户资源—成本优化”联动强化公司护城河优势 产品技术、客户资源、成本优化是公司三大核心优势。技术优势提高客户认可度，推动产品快速出清；而通过与大客户的深度绑定，其产品适应性、定制化优势凸显；最后高周转率和规模快速扩张则进一步夯实了公司在行业领先的降本能力。 ⚫ 成长逻辑：产能释放+吨盈利上行 公司极薄铜箔持续放量，公司预计2021-2023年产能将从2.60万吨增长到7.16万吨；同时极薄铜箔供需紧缺支撑加工费上行叠加公司产品结构持续优化，有望带动吨盈利维持高位，我们预计2021-2023年公司吨盈利分别为3.10/3.39/3.38万元/吨，量价齐升，公司业绩有望迎来高速增长。 ⚫ 风险提示：下游新能源销售及极薄铜箔渗透率不及预期、产品结构单一和下游应用领域集中、公司铜箔产能扩建不及预期、公司产能达产后的产能消化等风险。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,446 1,202 2,720 4,424 7,221 YOY(%) 25.4 -16.9 126.3 62.6 63.2 归母净利润(百万元) 330 186 562 1,011 1,662 YOY(%) 86.9 -43.5 201.6 79.8 64.4 毛利率(%) 34.7 24.2 31.0 33.3 33.6 净利率(%) 22.8 15.5 20.7 22.8 23.0 ROE(%) 13.0 7.1 17.9 24.8 29.3 EPS(摊薄/元) 1.43 0.81 2.44 4.38 7.20 P/E(倍) 102.8 181.8 60.3 33.5 20.4 P/B(倍) 13.4 13.0 10.9 8.3 6.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -60%0%60%120%180%240%2020-112021-032021-072021-11嘉元科技沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 41 目 录 1、 持续深耕铜箔领域20年，奠定锂电铜箔行业龙头地位 ....................................................................................................... 5 1.1、 专注超薄和极薄锂电铜箔产品，成就高精度锂电铜箔行业领军企业 ...................................................................... 5 1.2、 廿载沉淀路，攻克锂电铜箔工艺技术关键难点 .......................................................................................................... 8 1.3、 公司经营模式稳健，盈利稳定性较强 .......................................................................................................................... 9 1.4、 财务分析：业绩增长持续向好，盈利能力行业领先 ................................................................................................ 10 2、 锂电铜箔行业：供需持续向好，加工费有上调空间 ........................................................................................................... 13 2.1、 锂电铜箔是锂电池负极材料的重要载体 .................................................................................................................... 13 2.2、 供给端：产能扩建规划快速上马，实际产能释放受限 ............................................................................................ 14 2.2.1、 产能规划快速上马，刚性壁垒制约导致短期供给紧张局面难以缓解 ......................................................... 14 2.2.2、 供给测算：规划总量快速增长，实际释放产能与规划存在差距 ................................................................. 17 2.3、 需求端：动力、消费、储能共同拉动铜箔需求快速增长 ........................................................................................ 20 2.3.1、 新能源车成为锂电铜箔增长的主要推动力 ..................................................................................................... 20 2.3.2、 消费电子锂电池迎来新一轮发展期 ................................................................................................................. 20 2.3.3、 发改委加快推动储能发展，未来储能电池放量可期 ..................................................................................... 21 2.3.4、 需求测算：三大终端共同拉动需求增长，未来3年复合增长率高达35.43% ............................................ 21 2.4、 未来锂电铜箔供需格局持续改善有望推动加工费上涨 ............................................................................................ 23 2.4.1、 供需平衡：锂电铜箔供给紧缺加剧，极薄铜箔将出现供需缺口并持续扩大 ............................................. 23 2.4.2、 供需格局的改善叠加下游对加工费提涨的高接受度为加工费上行提供支撑 ............................................. 24 3、 核心竞争力：产品技术、客户资源、成本管控 ................................................................................................................... 26 3.1、 技术领先，产品为王 ................................................................................................................................................... 26 3.2、 客户合作关系从“产销”升级为“研产销”，实现深度绑定 ......................................................................................... 29 3.3、 成本管控能力良好，成本优势显著............................................................................................................................ 31 3.4、 “产品技术—客户资源—成本优化”良性联动，夯实公司护城河 ............................................................................ 32 4、 “量价齐升”推动公司业绩高速增长 ....................................................................................................................................... 34 4.1、 “量”的逻辑：2021-2023年产能增长近2倍 .............................................................................................................. 34 4.2、 “价”的逻辑：行业加工费上行叠加产品结构升级 ......................................................................................