餐饮旅游行业深度研究报告：外卖系列报告2：低价引客撑到何时：平台方与餐厅模型拆算

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 餐饮旅游行业深度研究报告 推荐（维持） 外卖系列报告2： 低价引客撑到何时：平台方与餐厅模型拆算  报告亮点：外卖行业硝烟四起，美团投入所有力量捍卫市占率第一位置，而饿了么更追求市场份额。烧钱血战之下，平台方和餐厅方盈亏几何？烧钱可以持续到什么时候？最可能的妥协点出现在什么位置？ 本篇从平台方、餐厅方、消费者三方分别入手，拆算低价策略下的模型，探讨外卖平台和餐厅作为供给方两大参与者可承受的引客战略；并多角度研究消费者可以承受的外送费上限水平。  外卖平台方——佣金率和日单量的敏感性测算。以美团的经营数据作推演： 1、收入端：总变现率13%可期，但2019年饿了么发力，假设美团2019年佣金率将受影响而下降。 2、成本端：将成本端分为随单量增长的计件费、固定与半固定骑手成本、外卖部门其他费用和集团SA&G分摊四个部分，取2017年报表和调研数据，比照快递收入和日单量水平，分拆得到前三项费用，并按照GM V进行报表重组，得到外卖部门不同收入/日单量下的成本。 3、收入成本模型：考虑到饿了么整合完毕后竞争加剧，美团外卖部门盈亏平衡约在2020年实现；算上集团SA&G和用户补贴的分摊，时点还会被推后。模型中最敏感的因素为变现率和日单量：前者由竞争水平即市占率决定，直接决定收入；日单量则为成本中最重要变量，规模效应下决定每单的计件收入。 4、敏感性分析：美团外卖在60%市占率、提高骑手日单量至36.1单/天的乐观情况下，能在2020年实现集团费用分摊后的盈亏平衡。而在竞争劣势、佣金率降低的情况下，则难以依靠骑手日单量的提高来实现正营业利润。  餐厅方——外卖费用率和门店租金率的最优平衡。正规餐厅接入外卖，长期来看是否有利可图？外卖的本质是餐饮电商化零售化，作为餐饮的一个渠道，平台抽佣带有渠道租金性质。餐厅初期接入外卖，边际成本为食材消耗，摊薄人力和租金成本；外卖占比提升之后开始分担人力成本，提升到一定量之后冲击堂食模型效率，使餐厅收缩门店面积，重心转向外卖；通过调研典型客单30-40元连锁餐饮，建立单店模型并模拟18个月经营情况，我们得到以下结论： 1、外卖渠道费用率理论上可以比门店租金率（10~15%）更高，因为收入扩大同时还降低人力成本率。 2、外卖和门店作为两个客流来源，存在各自的渠道成本，总渠道费用率与门店、外卖各自的渠道费率和收入规模占比相关。 3、加入外卖渠道之后对经营的调整关键，是使总渠道费用率和人力成本率最低的优化，在总体收入规模增长停滞、人力产能不再需要变化之后，关键是总渠道费用率的最低优化。 4、一旦外卖从增量变为冲击存量时，采取降低门店租金率的门店小型化、去门店化措施是有必要。总渠道费用率的优化最终即是外卖费用率和门店租金率之间达到合适的平衡。  消费者——配送费承担上限几何。从三个角度展开探讨： 1、海外外卖配送费对标：美国、英国配送费与半小时时薪的比例为30%、38%，我国目前比例约为37%，尚在欧美对标的合理区间。 2、消费者机会成本：选择外卖节省了外出就餐来回半小时的路途时间，外卖决策的机会成本可视为半小时的人均可支配收入（我国约8元）。目前消费者支付的3~6元的配送费，相对来说可以承受。 3、其他即时配送费用对比：外卖已是到家模式中即时配送费最为“外化”的品类，相当于为其他品类培养配送付费的消费习惯，未来提升消费者对即时配送费的最高承受上限，外卖无疑成为“先驱”会走在前列。  风险提示：行业竞争格局恶化，劳动力成本持续上升，食品安全事故。 证券分析师：王薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com 执业编号：S0360517040002 联系人：王紫洛 电话：021-20572561 邮箱：wangziluo@hcyjs.com 占比% 股票家数(只) 35 0.98 总市值(亿元) 3,013.85 0.6 流通市值(亿元) 2,627.57 0.72 % 1M 6M 12M 绝对表现 -1.06 -8.93 9.88 相对表现 1.76 6.72 30.35 《美团外卖：市场空间、变现率与盈亏平衡点测算》 2018-09-03 《中央厨房深度报告：规模化餐饮必然出路》 2018-09-16 《11月社零数据点评：增速8.1%，预期之中的低于预期》 2018-12-16 -24%-9%6%21%17/1218/0218/0418/0618/0818/102017-12-18～2018-12-14 沪深300 休闲服务 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 餐饮旅游 2018年12月18日 餐饮旅游行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、外卖市场当前格局 ..........................................................................................................................................4 二、外卖平台方——佣金率和日单量的敏感性测算 ................................................................................................4 （一）外卖平台收入端 ...................................................................................................................................4 （二）外卖平台成本端 ...................................................................................................................................5 1、外卖业务成本拆分..................................................................................................................................5 2、成本模型关键假设..................................................................................................................................5 3、外卖收入成本模型..................................................................................................................................6 （三）变现率和日单量敏感性分析 ..................................................................................................................8 1、美团外卖变现率提升空间 .......................................................................................................................8 2、日单量对单件外送成本和骑手规模的影响...............................................................................................8 3、敏感性分析测算 .....................................................................................................................................8 三、餐厅方——外卖费用率和门店租金率的最优平衡........................................................................................... 10 （一）餐厅主要成本构成 .............................................................................................................................. 10 （二）外卖佣金率的理论上限 ....................................................................................................................... 11 （三）餐厅参与外卖的成本临界点 ................................................................................................................ 11 四、消费者——配送费承担上限几何 ................................................................................................................... 15 （一）海外外卖行业配送费用对标 ................................................................................................................ 15 （二）消费者机会成本的角度 ....................................................................................................................... 15 （三）其他品类即时配送费用对比 ................................................................................................................ 16 五、风险提示 ...................................................................................................................................................... 16 餐饮旅游行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 美团外卖收入端拆解 ..................................................................................