请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年10月31日 证券研究报告•2021年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 91.25元 晶澳科技（002459） 电气设备 目标价： ——元（6个月） 三季度盈利超预期，龙头竞争力凸显 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 15.98 流通A股(亿股) 6.38 52周内股价区间(元) 25.0-91.25 总市值(亿元) 1,458.52 总资产(亿元) 552.07 每股净资产(元) 9.86 相关研究 [Table_Report] 1. 晶澳科技（002459）：组件业绩超预期，定增开启异质结新征程 (2021-08-24) [Table_Summary]  业绩总结：2021年前三季度公司实现营收260.97亿元，同比增长56.32%；归母净利润13.12亿元，同比增长1.62%；扣非净利润10.77亿元，同比下降9.73%；EPS 0.83元。其中三季度公司实现营收99.05亿元，归母净利润5.99亿元，同比增长1.44%，环比增长7.54%；扣非净利润5.36亿元，同比增长21.13%，环比增长11.43%。综合毛利率15.54%，业绩超市场预期。另公司计提资产减值7106万元。  营收保持高增，组件盈利超预期。2021年三季度，公司实现总营收99.05亿元，同比增长70.46%，环比增长7.24%，营收高增趋势延续。我们认为，三季度公司营收保持高增的原因在于组件出货量增长，以及前期低价订单消化完后组件交付价格上升。三季度，硅料、玻璃等原材料虽持续上涨，但由于公司组件出货价格提升、前期库存等因素，公司盈利维持并小幅提升。从综合毛利率来看，三季度公司综合毛利率达到15.54%，较二季度毛利率14.71%提升约0.8pp，盈利能力超预期。  研发投入加大，未来组件龙头竞争力有望保持。2021年前三季度，公司研发费用达3.41亿元，同比增长80.99%。8月公司发布定增预案，拟投资约3.5亿元建设HJT研发中试项目，新型电池技术研发布局加快，有望维持组件龙头的竞争力。  存货大幅增长，四季度出货和盈利能力有望维持。截至三季度末，公司存货达到105.26亿元，较二季度末71.74亿元增长约47%，为四季度组件出货提供较为稳定的保障。另一方面，库存组件生产成本相对低价，我们预计四季度组件交付价格将进一步提升，组件盈利能力有望保持。后期随着四季度大全、通威硅料新产能投放和爬坡，硅料/硅片价格逐渐松动。产业链利润将逐步下下游电池/组件环节转移。  盈利预测与投资建议。公司组件产能如期投放，出货能力进一步提高，规模约成本优势显著，在未来装机需求向上的趋势下盈利能力有望进一步提升，未来三年归母净利润复合增长率为48.13%，维持“买入”评级。  风险提示：全球光伏装机不及预期的风险；公司产能建设和投放进度不及预期的风险；原材料价格上涨，公司盈利能力不及预期的风险；汇率波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 25846.52 46786.29 62989.23 73417.62 增长率 22.17% 81.02% 34.63% 16.56% 归属母公司净利润（百万元） 1506.58 1957.11 3457.51 4896.56 增长率 20.34% 29.90% 76.66% 41.62% 每股收益EPS（元） 0.94 1.22 2.16 3.06 净资产收益率ROE 10.43% 12.03% 17.88% 20.78% PE 97 75 42 30 PB 9.95 8.86 7.47 6.15 数据来源：Wind，西南证券 -38%-5%29%62%95%128%20/1020/1221/221/421/621/8晶澳科技 沪深300 40238 晶澳科技（002459）2021年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 25846.52 46786.29 62989.23 73417.62 净利润 1548.34 2010.02 3551.77 5029.67 营业成本 21617.12 40918.34 53423.34 61562.59 折旧与摊销 1852.77 1067.29 1210.13 1295.70 营业税金及附加 129.72 187.15 314.95 440.51 财务费用 690.83 480.38 641.90 711.45 销售费用 559.61 935.73 1574.73 1468.35 资产减值损失 -145.40 0.00 0.00 0.00 管理费用 812.43 1871.45 2834.52 3303.79 经营营运资本变动 1033.94 -431.89 634.12 -182.38 财务费用 690.83 480.38 641.90 711.45 其他 -2715.51 -38.59 -26.07 -30.24 资产减值损失 -145.40 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 2264.98 3087.21 6011.85 6824.20 投资收益 273.07 0.00 0.00 0.00 资本支出 -2626.59 -3000.00 -2000.00 -1000.00 公允价值变动损益 24.98 30.61 28.73 29.36 其他 131.18 230.61 28.73 29.36 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -2495.41 -2769.39 -1971.27 -970.64 营业利润 1918.21 2423.85 4228.53 5960.28 短期借款 -214.51 -4631.17 0.00 0.00 其他非经营损益 -104.41 -69.23 -67.83 -68.29 长期借款 -1610.56 1500.00 1000.00 0.00 利润总额 1813.80 2354.63 4160.70 5891.99 股权融资 5279.89 67.41 0.00 0.00 所得税 265.46 344.61 608.93 862.31 支付股利 0.00 -301.32 -391.42 -691.50 净利润 1548.34 2010.02 3551.77 5029.67 其他 -2292.15 -808.85 -641.90 -711.45 少数股东损益 41.76 52.91 94.26 133.12 筹资活动现金流净额 1162.67 -4173.92 -33.33 -1402.95 归属母公司股东净利润 1506.58 1957.11 3457.51 4896.56 现金流量净额 869.20 -3856.11 4007.26 4450.60 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 财务分析指标 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 9492.87 5636.76 9644.02 14094.62 成长能力 应收和预付款项 4920.42 9454.28 12454.68 14576.93 销售收入增长率 22.17% 81.02% 34.63% 16.56% 存货 4987.87 9672.69 12700.10 14673.19 营业利润增长率 14.95% 26.36% 74.45% 40.95% 其他流动资产 2071.42 1885.37 2538.31 2958.55 净利润增长率 20.58% 29.82% 76.70% 41.61% 长期股权投资 219.90 219.90 219.90 219.90 EBITDA 增长率 17.71% -10.99% 53.10% 31.03% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 13229.62 15306.64 16240.82 16089.43 毛利率 16.36% 12.54% 15.19% 16.15% 无形资产和开发支出 921.32 818.46 715.60 612.74 三费率 7.98% 7.03% 8.02% 7.47% 其他非流动资产 1454.05 1412.60 1371.16 1329.72 净利率 5.99% 4.30% 5.64% 6.85% 资产总计 37297.47 44406.71 55884.57 64555.07 ROE 10.43% 12.03% 17.88% 20.78% 短期借款 4631.17 0.00 0.00 0.00 ROA 4.15% 4.53% 6.36% 7.79% 应付和预收款项 9561.35 16966.75 22652.08 25922.04 ROIC 18.81% 17.03% 23.47% 29.81% 长期借款 777.57 2277.57 3277.57 3277.57 EBITDA/销售收入 17.26% 8.49% 9.65% 10.85% 其他负债 7487.69 8456.09 10088.28 11150.64 营运能力 负债合计 22457.78 27700.42 36017.93 40350.26 总资产周转率 0.79 1.15 1.26 1.22 股本 1595.33 1598.38 1598.38 1598.38 固定资产周转率 2.35 3.60 4.19 4.67 资本公积 8880.65 8945.01 8945.01 8945.01 应收账款周转率 6.99 8.81 7.71 7.30 留存收益 4347.56 6003.35 9069.44 13274.50 存货周转率 5.24 5.40 4.67 4.42 归属母公司股东权益 14656.18 16469.87 19535.96 23741.02 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 83.99% — — — 少数股东权益 183.51 236.42 330.68 463.79 资本结构 股东权益合计 14839.69 16706.29 19866.64 24204.81 资产负债率 60.21% 62.38% 64.45% 62.51% 负债和股东权益合计 37297.47 44406.71 55884.57