证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 招商公路（001965）2021年三季报点评 推荐（维持） Q3归母净利同比-13%至12.9亿，短期疫情扰动不改公路全产业生态圈稳步成长 目标价：8.7元 当前价：6.8元  公司公告2021年三季报：前三季度归母净利同比+222.7%至40.2亿元。 1）业绩表现：前三季度收入60.0亿元，同比+36.4%；归母净利润40.2亿元，同比+222.7%；扣非净利39.2亿元，同比+352.4%。三季度营收21.1亿，同比+2.6%；归母净利12.9亿，同比-13.3%；扣非净利12.7亿元，同比-13.9%。 2）成本费用，前三季度营业成本32.0亿，同比+9.8%；期间费用率（管理+销售+财务）为15.9%，同比-8.2pts。Q3营业成本11.5亿，同比+6.0%；期间费用率（管理+销售+财务）为14.8%，同比+1.6pts。 3） 投资收益：前三季度为30.0亿，同比+200.1%。三季度为9.8亿，同比-11.2%。 4）利润率，前三季度毛利率46.7%，同比+12.9pts；归母净利率为67.1%，同比+38.7pts；扣非归母净利率65.3%，同比+45.6pts。Q3毛利率45.3%，同比-1.8pts；归母净利率61.2%，同比-11.2pts；扣非归母净利率60.4%，同比-11.6pts。  公路主业总体保持复苏态势，Q3疫情等扰动导致业绩同比下滑。公司前三季度公路主业保持良好复苏态势，主要系20年上半年受疫情影响、全国高速公路实行免费通行政策导致去年同期低基数，而今年来总体情况恢复正常。Q3业绩出现下滑主要系国内疫情反复对部分高速公路项目的车流量造成短期负面影响，Q3全国公路客运量12.2亿人次，同比-38.0%、环比-11.7%；全国公路货运量103.3亿吨，同比+6.1%、环比-0.6%。公司控股及参股路产项目车流量下滑导致投资运营板块收入以及投资收益受拖累。  持续布局公路全产业生态圈，看好公司可持续成长性。1）截至半年报公司收费公路项目共计23条、管理里程约1800公里，均处于国家主干线，区位优势明显，盈利能力优异，成长稳定。2）公司已参股多家优质收费公路企业，包含A股公路上市公司共12家；近年来持续推进参控股招商中铁、诸永高速、乍嘉苏高速等路产项目，实现投资收益稳定增长。3）基于完整的公路投资运营管理体系，以及招商交科的科研实力和技术积累，公司形成了涵盖勘查、设计、特色施工、投资、运营、养护、服务等公路全产业链业务形态，交通科技、智慧交通业务在协同主业数字化、智能化升级的同时也实现较好的板块业绩成长性。4）公司申请发行公募REITs，有利于盘活存量资产、丰富融资渠道，为公路全产业链外延增长进一步提供支撑。  盈利预测及投资建议：1）基于公司路产业务稳步复苏，我们上调2021-2022年归母净利润预测至51.7、54.5亿（原预测47.0、50.1亿），新增2023年预测值57.1亿，对应三年EPS为0.84、0.88、0.92元，对于当前PE为8、8、7倍。2）公司当前破净，我们认为作为稳健的龙头公路公司，合理估值至少在1倍PB，我们给予2021年1倍PB，对应目标价8.7元，预期较现价27%的空间，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情对路产车流量造成冲击，新路产投建不及预期等。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 7,069 9,884 10,513 11,238 同比增速(%) -13.6% 39.8% 6.4% 6.9% 归母净利润(百万) 2,222 5,174 5,459 5,706 同比增速(%) -48.6% 132.8% 5.5% 4.5% 每股盈利(元) 0.36 0.84 0.88 0.92 市盈率(倍) 19 8 8 7 市净率(倍) 0.8 0.8 0.7 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年11月3日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 617,823 已上市流通股(万股) 193,280 总市值(亿元) 420.12 流通市值(亿元) 131.43 资产负债率(%) 35.4 每股净资产(元) 0.8 12个月内最高/最低价 8.4/6.42 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《招商公路（001965）2019年报点评：业绩符合预期，运营稳健，以投资促增长见成效》 2020-04-18 -7%2%12%22%20/1121/0121/0321/0521/0721/0921/112020-11-03～2021-11-03沪深300招商公路华创证券研究所 公司研究 高速公路 2021年11月04日 招商公路（001965）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 6,798 7,376 7,973 9,791 营业收入 7,069 9,884 10,513 11,238 应收票据 15 20 21 22 营业成本 4,601 5,436 5,774 6,166 应收账款 1,195 1,680 1,787 1,910 税金及附加 60 69 74 79 预付账款 88 109 115 123 销售费用 58 69 74 79 存货 279 325 345 368 管理费用 426 514 536 562 合同资产 1,843 2,570 2,733 2,922 研发费用 140 168 179 191 其他流动资产 2,541 3,451 3,664 3,908 财务费用 966 974 975 1,022 流动资产合计 10,916 12,961 13,905 16,122 信用减值损失 -30 -30 -30 -30 其他长期投资 3,405 2,654 2,812 2,993 资产减值损失 -65 -37 -37 -46 长期股权投资 38,189 38,189 38,189 38,189 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,311 2,816 3,698 3,950 投资收益 1,952 3,800 3,900 4,000 在建工程 556 1,256 1,456 1,356 其他收益 82 82 82 82 无形资产 39,188 38,621 39,076 39,513 营业利润 2,769 6,482 6,831 7,158 其他非流动资产 444 474 491 513 营业外收入 395 146 153 167 非流动资产合计 83,093 84,010 85,722 86,514 营业外支出 74 51 54 60 资产合计 94,009 96,971 99,627 102,636 利润总额 3,090 6,577 6,930 7,265 短期借款 2,745 3,745 3,245 2,745 所得税 513 764 796 854 应付票据 159 179 191 203 净利润 2,577 5,813 6,134 6,411 应付账款 1,715 2,016 2,062 2,271 少数股东损益 355 639 675 705 预收款项 7 10 11 11 归属母公司净利润 2,222 5,174 5,459 5,706 合同负债 950 1,186 1,262 1,349 NOPLAT 3,383 6,674 6,997 7,313 其他应付款 630 630 630 630 EPS(摊薄)（元） 0.36 0.84 0.88 0.92 一年内到期的非流动负债 3,761 3,761 3,761 3,761 其他流动负债 1,089 1,340 1,378 1,441 主要财务比率 流动负债合计 11,056 12,867 12,540 12,411 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 11,690 13,690 12,690 11,690 成长能力 应付债券 7,439 7,439 7,439 7,439 营业收入增长率 -13.6% 39.8% 6.4% 6.9% 其他非流动负债 4,090 4,090 4,090 4,090 EBIT增长率 -35.5% 86.2% 4.7% 4.9% 非流动负债合计 23,219 25,219 24,219 23,219 归母净利润增长率 -48.6% 132.8% 5.5% 4.5% 负债合计 34,275 38,086 36,759 35,630 获利能力 归属母公司所有者权益 54,954 53,515 56,874 60,356 毛利率 34.9% 45.0% 45.1% 45.1% 少数股东权益 4,780 5,370 5,994 6,650 净利率 36.5% 58.8% 58.3% 57.1% 所有者权益合计 59,734 58,885 62,868 67,006 ROE 3.7% 8.8% 8.7% 8.5% 负债和股东权益 94,009 96,971 99,627 102,636 ROIC 7.1% 13.6% 13.6% 13.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 36.5% 39.3% 36.9% 34.7% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 49.8% 55.6% 49.7% 44.4% 经营活动现金流 3,216 4,571 4,811 5,285 流动比率 1.0 1.0 1.1 1.3 现金收益 5,290 8,571 9,099 9,577 速动比率 1.0 1.0 1.1 1.3 存货影响 1,567 -45 -20 -23 营运能力 经营性应收影响 552 -474 -78 -86 总资产周转率 0.1 0.1 0.1 0.1 经营性应付影响 -3,445 325 57 223 应收账款周转天数 70 52 59 59 其他影响 -748 -3,806 -4,247 -4,405 应付账款周转天数 135 124 127 126 投资活动现金流 -4,916 -3,951 -4,045 -3,254 存货周转天数 83 20 21 21 资本支出 39 -3,422 -3,528 -2,731 每股指标(元) 股权投资 -2,073 0 0 0 每股收益 0.36 0.84 0.88 0.92 其他长期资产变化 -2,882 -529 -517 -523 每股经营现金流 0.52 0.74 0.78 0.86 融资活动现金流 1,887 -42 -169 -213 每股净资产 8.89 8.66 9.21 9.77 借款增加 325 3,000 -1,500 -1,500 估值比率 股利及利息支付 -3,336 -3,660 -3,799 -3,918 P/E 19 8 8 7 股东融资 5,297 5,297 5,297 5,297 P/B 0.8 0.8 0.7