医药生物/医药商业 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 7 益丰药房（603939.SH） 2021年11月01日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/10/29 当前股价(元) 47.75 一年最高最低(元) 110.23/42.48 总市值(亿元) 343.21 流通市值(亿元) 333.83 总股本(亿股) 7.19 流通股本(亿股) 6.99 近3个月换手率(%) 47.54 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-H1实现稳健增长，盈利能力持续提升》-2021.8.27 《公司首次覆盖报告-精益求精、拥抱创新，长期成长价值彰显》-2021.8.19 业绩符合预期，跨区域整合能力强 ——公司信息更新报告 蔡明子（分析师） 古意涵（联系人） caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 guyihan@kysec.cn 证书编号：S0790121020007 ⚫ 业绩符合预期，维持“买入”评级 10月29日，公司发布2021年三季报：2021Q1-3公司实现营收109.38亿元（+15.91%）；归母净利润6.96亿元（+21.49%）；扣非净利润6.81亿元（+23.32%），经营现金流净额16.66亿元（+3.15%）。EPS0.98元/股（-0.14元/股）。公司业绩符合我们的预期。公司2021年前3季度营收、利润稳健增长，毛利率水平改善，我们维持盈利预测不变，预计2021-2023年净利润分别为9.64、12.62、16.13亿元，EPS分别为1.34、1.76、2.24元/股，当前股价对应PE分别为35.6、27.2、21.3倍，维持“买入”评级。 ⚫ Q3营收、利润稳健增长，毛利率水平改善 分季度看，公司Q1/Q2/Q3收入分别为36.30亿元（+19.09%）、37.17亿元（+14.54%）、35.92亿元（+14.24%）；归母净利润分别为2.41亿（+29.39%）、2.63亿元（22.43%）、1.91亿元（+11.70%）；扣非净利润分别为2.33亿（+27.08%）、2.60亿元（+21.46%）、1.88亿元（+13.65%）。从毛利率来看，公司2021Q1-3毛利率39.23%（+2.26pct），其中零售业务毛利率为40.71%（+2.50pct），主要原因是疫情过后，公司销售产品结构逐步恢复正常；净利率7.03%(-0.01pct)，基本维持平稳。 ⚫ 门店扩张以自建为主，较强跨区域整合能力助力门店盈利能力提升 截至2021Q3，益丰药房门店总数达到7,246家（含加盟店877家）。2021Q1-3净增加门店1,255家（已超过2020年全年净增加1239家），其中新开门店1,051家（含新开加盟店242家），并购门店280家，关闭门店76家。新增门店以自建为主，有利于公司对门店的管控力提升，进一步提升经营效率。公司在跨区域门店管控力、复制力、文化传承等方面的突出优势，为公司成功实现跨区域经营、快速高效复制和行业并购整合提供了积极保障。2021Q1-3中南、华东、华北地区营收均实现增长，分别同比增长17.23%、13.89%、9.32%。 ⚫ 风险提示：门店扩张速度和后期整合、盈利水平低于预期。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 10,276 13,145 15,905 20,313 25,687 YOY(%) 48.7 27.9 21.0 27.7 26.5 归母净利润(百万元) 544 768 964 1,262 1,613 YOY(%) 30.6 41.3 25.5 30.9 27.8 毛利率(%) 39.0 38.0 39.2 39.0 38.8 净利率(%) 5.3 5.8 6.1 6.2 6.3 ROE(%) 12.9 15.0 15.6 17.7 19.0 EPS(摊薄/元) 0.76 1.07 1.34 1.76 2.24 P/E(倍) 63.1 44.7 35.6 27.2 21.3 P/B(倍) 7.6 6.5 5.7 4.8 4.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%2020-102021-022021-06益丰药房沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 7 目 录 1、 Q3营收、利润稳健增长，毛利率水平改善 ........................................................................................................................... 3 2、 门店扩张以自建为主，较强跨区域整合能力助力门店盈利能力提升 ................................................................................. 3 3、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 4 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 5 图表目录 表1： 益丰药房盈利预测 ............................................................................................................................................................... 4 pOmRrPzRpQwOsQsNoRmOtP6M8QbRtRmMoMpOiNpOoPkPnNoM8OnNwPvPnQnRuOnMzQ公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 7 1、 Q3营收、利润稳健增长，毛利率水平改善 2021Q1-3公司营收、利润实现稳健增长。分季度看，公司Q1/Q2/Q3收入分别为36.30亿元（+19.09%）、37.17亿元（+14.54%）、35.92亿元（+14.24%）；归母净利润分别为2.41亿（+29.39%）、2.63亿元（22.43%）、1.91亿元（+11.70%）；扣非净利润分别为2.33亿（+27.08%）、2.60亿元（+21.46%）、1.88亿元（+13.65%）。 从行业来看，公司以药品零售业务为主，收入占比95.14%，2021Q1-3零售和批发业务的营收分别为100.38亿元（+14.46%）、5.13亿元（+23.98%）。从品类来看，中西成药收入同比增长21.40%，中药实现了14.70%的增长，非药品销售较2020Q1-3下降7.17%，主要原因是防疫物资销售占比下降。 从毛利率来看，公司2021Q1-3毛利率39.23%（+2.26pct），其中零售业务毛利率为40.71%（+2.50pct），主要原因是疫情过后，公司销售产品结构逐步恢复正常；净利率7.03%(-0.01pct)，基本维持平稳。 从费用率来看，销售费用率上升2.17pct至26.45%，主要是2020年前3季度疫情补贴高于2021年前3季度，如社保减免、房租减免，以及新租赁准则，导致人工和房租物业上升；管理费用率上升0.34pct至4.46%，主要是公司员工股权激励支付费用增加，并购合并范围增加导致相关管理费用增加；财务费用率上升0.20pct至0.79%。 2、 门店扩张以自建为主，较强跨区域整合能力助力门店盈利能力提升 截至2021Q3，益丰药房门店总数达到7,246家（含加盟店877家）。2021Q1-3净增加门店1,255家（已超过2020年全年净增加1239家），其中新开门店1,051家（含新开加盟店242家），并购门店280家，关闭门店76家。分季度看，2021Q1/Q2/Q3净增加门店288/609/358家，其中新开自建门店分别为195/374/240家，收购门店分别为53/161/66家，新增加盟店分别为58/106/78家，关闭18/32/26家，新增门店以自建为主，有利于公司对门店的管控力提升，进一步提升经营效率。 公司在跨区域门店管控力、复制力、文化传承等方面的突出优势，为公司成功实现跨区域经营、快速高效复制和行业并购整合提供了积极保障。2021Q1-3中南、华东、华北地区营收均实现增长，分别同比增长17.23%、13.89%、9.32%。2015年至2020年，公司门店数量年复合增长率达41.26%，且主要省子公司均实现盈利，快速高效的连锁复制和行业整合能力，使公司门店网络日益成熟，行业竞争优势持续提升。 3、 盈利预测 益丰药房长期坚持区域聚焦战略，门店可复制性强，内生增速稳健，并购门店盈利能力突出，公司积极承接处方外流，提升专业服务能力，通过精细化管理提升经营效率，未来成长空间大。我们维持盈利预测不变，预计2021-2023年净利润分别为9.64、12.62、16.13亿元，EPS分别为1.34、1.76、2.24元/股，当前股价对应PE分别为35.6、27.2、21.3倍，维持“买入”评级。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 7 表1：益丰药房盈利预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 10,276 13,145 15,905 20,313 25,687 YOY(%) 48.7 27.9 21.0 27.7 26.5 归母净利润(百万元) 544 768 964 1,262 1,613 YOY(%) 30.6 41.3 25.5 30.9 27.8 毛利率(%) 39.0 38.0 39.2 39.0 38.8 净利率(%) 5.3 5.8 6.1 6.2 6.3 ROE(%) 12.9 15.0 15.6 17.7 19.0 EPS(摊薄/元) 0.76 1.07 1.34 1.76 2.24 P/E(倍) 63.1 44.7 35.6 27.2 21.3 P/B(倍) 7.6 6.5 5.7 4.8 4.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 4、 风险提示 门店扩张速度和后期整合、盈利水平低于预期。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 7 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 4986 8062 9316 12086 14104 营业收入 10276 13145 15905 20313 25687 现金 1424 3360 3815 5248 5995 营业成本 6268 8152 9672 12396 15723 应收票据及应收账款 750 830 1082 1360 1728 营业税金及附加 55 55 94 113 134 其他应收款 199 208 284 344 45