2021年三季报点评：单Q3收入增长超预期，产品总月活增长提速打开长期空间

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年10月31日 公司研究 单Q3收入增长超预期，产品总月活增长提速打开长期空间 ——金山办公（688111.SH）2021年三季报点评 事件：公司发布2021年三季度报：前三季度实现收入23.72亿元，同比增长57.82%；实现归母净利润8.48亿元，同比增长42.44%；实现扣非后归母净利润7.03亿元，同比增长78.17%。经营性现金流净额为12.05亿元，同比增长48.78%，各项财务指标继续保持快速增长。 公司单Q3收入增速超预期，反应公司业绩强大韧性：得益于公司关注用户需求，深耕产品服务，继续贯彻实施“多屏、云、内容、AI和协作”的战略，进而取得了良好的经营成绩，前三季度公司收入大幅增长57.82%。其中公司单Q3实现收入8.07亿元，创单季度收入历史新高，单季度收入在去年高基数的基础上同比增长37.43%，相比19Q3增长高达126%，业绩增长超预期，也反应了公司业绩的强大韧性。分业务来看，前三季度公司办公软件授权业务收入9.95亿元，同比增长113.99%；办公服务订阅业务收入11.24亿元，同比增长43.72%；互联网广告推广及其他业务收入2.52亿元，同比减少1.29%。办公软件授权业务的高速增长，得益于政企客户云化及授权业务继续保持良好的增长态势，同时信创产品采购需求依旧旺盛。办公服务订阅业务的高速增长反映出公司产品的用户粘性在增加。前三季度公司整体毛利率上升1.38个百分点至88.23%，基本维持稳定。前三季度公司期间费用率、销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别较20年同期变化-2.57、1.50、1.76、-4.95和-0.88个百分点，受益于收入快速增长，公司整体费用率有所下降。 总用户数增长提速，由工具向服务转型。截至2021年9月30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.21亿，较上年同期增长14.00%，增速较上半年增速进一步提高。其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.06亿，较上年同期增长17.05%；移动版月度活跃设备数3.11亿，较上年同期增长13.50%；公司其他产品如金山词霸等月度活跃设备数接近500万。同时，金山文档的用户数已超疫情峰值。公司用户云办公体验持续提升，用户黏性持续增加，个人及“WPS+”用户通过公有云服务上传云端文件数量已达1189亿份，同比增长50.15%，逐步实现由工具型向服务转型的战略目标。 盈利预测、估值与评级：维持公司21-23年收入预测分别为32.72、43.41和57.49亿元，维持公司21-23年归母净利润预测为11.50、15.76和20.81亿元。看好公司作为国产化办公龙头受益于国产化、云化和协同化办公需求持续增长。 风险提示：机构客户数增长不达预期，行业竞争加剧，总月活用户数增长不达预期，研发费用税前加计扣除税收优惠的风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,580 2,261 3,272 4,341 5,749 营业收入增长率 39.82% 43.14% 44.71% 32.67% 32.44% 净利润（百万元） 401 878 1,150 1,576 2,081 净利润增长率 28.94% 119.22% 31.01% 37.02% 32.01% EPS（元） 0.87 1.90 2.50 3.42 4.51 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.60% 12.81% 14.89% 17.63% 19.77% P/E 340 155 118 86 65 P/B 22.4 19.9 17.6 15.2 12.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-10-29 当前价：295.28元 作者 分析师：吴春旸 执业证书编号：S0930521080002 021-52523686 wuchunyang@ebscn.com 分析师：万义麟 执业证书编号：S0930519080001 021-52523859 wanyilin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.61 总市值(亿元)： 1361.24 一年最低/最高(元)： 237.00/520.22 近3月换手率： 33.27% 股价相对走势 -35%-17%0%17%35%07/2011/2003/2107/21金山办公沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 7.91 -5.79 -12.26 绝对 9.46 -4.59 -9.28 资料来源：Wind 相关研报 信创需求旺盛，产品总月活快速增长打开长期空间——金山办公（688111.SH）2021年半年报点评（2021-08-25） 广告业务影响收入增速，各项指标持续向好——金山办公（688111.SH）2020年年报点评（2021-03-24） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 金山办公（688111.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,580 2,261 3,272 4,341 5,749 营业成本 228 278 372 472 606 折旧和摊销 29 45 42 48 55 税金及附加 16 23 33 44 58 销售费用 345 483 710 929 1,219 管理费用 136 213 278 356 454 研发费用 599 711 1,004 1,289 1,704 财务费用 -3 -9 -10 -17 -20 投资收益 31 144 71 84 93 营业利润 402 935 1,223 1,676 2,213 利润总额 406 936 1,226 1,680 2,218 所得税 6 49 65 88 117 净利润 401 887 1,161 1,591 2,101 少数股东损益 0 8 11 15 20 归属母公司净利润 401 878 1,150 1,576 2,081 EPS(元) 0.87 1.90 2.50 3.42 4.51 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 586 1,514 1,278 1,750 2,280 净利润 401 878 1,150 1,576 2,081 折旧摊销 29 45 42 48 55 净营运资金增加 -1,008 -340 182 152 280 其他 1,164 932 -96 -26 -136 投资活动产生现金流 -4,474 -1,116 237 -890 -1,402 净资本支出 -63 -55 -75 -90 -110 长期投资变化 22 36 0 0 0 其他资产变化 -4,432 -1,097 312 -800 -1,292 融资活动现金流 4,449 -141 -266 -346 -476 股本变化 101 0 0 0 0 债务净变化 0 0 0 0 0 无息负债变化 335 845 474 541 633 净现金流 562 251 1,248 514 401 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 6,844 8,512 9,871 11,641 13,879 货币资金 749 1,004 2,252 2,766 3,167 交易性金融资产 5,536 6,625 6,500 7,500 9,000 应收账款 345 398 576 764 1,012 应收票据 2 2 3 4 6 其他应收款（合计） 26 41 60 79 104 存货 1 1 2 3 3 其他流动资产 16 8 8 8 8 流动资产合计 6,681 8,088 9,412 11,139 13,320 其他权益工具 10 9 9 9 9 长期股权投资 22 36 36 36 36 固定资产 67 62 45 27 8 在建工程 0 0 0 0 0 无形资产 18 59 56 53 51 商誉 0 185 185 185 185 其他非流动资产 4 21 21 21 21 非流动资产合计 163 423 459 503 560 总负债 775 1,621 2,095 2,637 3,270 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 60 140 188 238 306 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 438 0 0 0 0 其他流动负债 0 53 132 215 324 流动负债合计 727 1,438 1,912 2,454 3,087 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 36 169 169 169 169 非流动负债合计 49 183 183 183 183 股东权益 6,069 6,891 7,776 9,005 10,609 股本 461 461 461 461 461 公积金 4,648 4,714 4,829 4,872 4,872 未分配利润 953 1,681 2,440 3,610 5,194 归属母公司权益 6,069 6,855 7,729 8,943 10,527 少数股东权益 0 36 47 62 82 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 85.6% 87.7% 88.6% 89.1% 89.5% EBITDA率 22.5% 31.6% 33.0% 35.0% 35.8% EBIT率 20.5% 29.6% 31.7% 33.9% 34.8% 税前净利润率 25.7% 41.4% 37.5% 38.7% 38.6% 归母净利润率 25.4% 38.8% 35.2% 36.3% 36.2% ROA 5.9% 10.4% 11.8% 13.7% 15.1% ROE（摊薄） 6.6% 12.8% 14.9% 17.6% 19.8% 经营性ROIC 71.7% 299.9% 229.7% 223.5% 197.3% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 11% 19% 21% 23% 24% 流动比率 9.19 5.63 4.92 4.54 4.31 速动比率 9.19 5.62 4.92 4.54 4.31 归母权益/有息债务 - - - - - 有形资产/有息债务 - - - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 21.83% 21.35% 21.70% 21.41% 21.21% 管理费用率 8.59% 9.40% 8.50% 8.20% 7.90% 财务费用率 -0.19% -0.42% -0.32% -0.38% -0.35% 研发费用率 37.91% 31.44% 30.70% 29.70% 29.64% 所得税率 1% 5% 5% 5% 5% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.30 0.60 0.79 1.08 1.42 每股经营现金流 1.27 3.29 2.77 3.80 4.94 每股净资产 13.16 14.87 16.77 19.40 22.84 每股销售收入 3.43 4.90 7.10 9.42 12.47 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 340 155 118 86 65 PB 22.4 19.9 17.6 15.2 12.9 EV/EBITDA 369.