请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：182.54 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话： Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 联系人：孙宇瑶 Email：sunyy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 90 流通股本(百万股) 63 市价(元) 182.54 市值(亿元) 164 流通市值(亿元) 115 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 554.64 1038.64 1248.00 1922.40 2856.00 增长率yoy% -0.86% 87.26% 20.16% 54.04% 48.56% 净利润（百万元） 186.69 408.05 692.64 850.12 1285.54 增长率yoy% 21.12% 118.57% 69.74% 22.74% 51.22% 每股收益（元） 4.15 6.80 7.70 9.45 14.28 每股现金流量 2.03 4.11 2.63 5.85 8.82 净资产收益率 32.49% 20.67% 26.88% 24.81% 27.28% P/E 88.00 40.26 23.72 19.33 12.78 PEG 4.17 0.34 0.34 0.85 0.25 P/B 28.59 8.32 6.37 4.79 3.49 备注：数据截止2021.10.25 投资要点  事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度实现营业收入7.89亿元，同比下降4.41%；实现归母净利润5.83亿元，同比增长69.75%；实现扣非归母净利润3.43亿元，同比增长0.19%。  受产能限制业绩短期承压，四季度有望环比改善。2021年单三季度实现营收2.28亿元（同比-38.33%）、归母净利润3.31亿元（同比+105.74%）、扣非净利润9993万元（同比-37.74%），其中非经常性损益主要为参股公司公允价值变动损益约2.38亿元。5月底公司公告病毒性疫苗二车间技改完成，公司核心品种人二倍体狂苗的产能从300万支扩充至500万支，但由于实际产能完全释放仍需一定时间，叠加库存滚存消耗，因此三季度短期业绩承压。截止今年年中，公司已经实现覆盖疾控中心1650个,覆盖接种点3686个，销售网络覆盖顺利推进。我们仍然看好后续随着新增产能逐步释放，人二倍体狂苗持续快速放量。长期来看，我们预计2024-2026年公司二倍体狂苗全部产能达产后总产能有望达到1100万支/年，公司峰值收入体量有望达到30-33亿元，利润体量有望达到13.5-15亿元。  费用端保持稳定，研发持续投入。2021Q3公司整体毛利率略有下降至92.72%，同比下降2.44pp，毛利率的下降主要是由于会计准则变更下，与合同直接相关的疾控配送成本计入营业成本科目所致。费用端来看，Q3销售费用6347万元，同比下降52.08%，销售费用率与上半年基本持平，为27.81%。管理费用率和财务费用率分别为8.31%、-1.93%，基本保持稳定。Q3研发费用1134万，研发费用率4.97%，公司以市场为导向不断进行产品创新与新工艺创新，同时积极利用外部研发资源开展交流合作，在研轮状病毒疫苗和诺如病毒疫苗等，后续管线有望逐步丰富。  拓宽在研管线，奠定长期发展基础。公司在研管线布局多个系列品种，如吸附破伤风疫苗、六价诺如病毒疫苗、白喉基因工程疫苗和轮状病毒基因工程疫苗等处于临床前，期待逐步取得进展。并且公司前瞻性布局mRNA技术，2020年10月参与mRNA企业艾博生物的A轮融资，增资后持股比例为2.34%，丰富长期发展基础。  盈利预测与投资建议：根据三季报非经常性收益的情况，我们对盈利预测作出调整，预计2021-2023年公司营业收入为12.48、19.22和28.56亿元，同比增长20.16%、54.04%、48.56%；归母净利润为6.93、8.50、12.86亿元（调整前为5.82、7.86、12.52亿元），同比增长69.74%、22.74%、51.22%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。  风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。 受产能限制业绩短期承压，Q4有望环比改善 康华生物(300841)/生物制品 证券研究报告/公司点评 2021年10月25日 [Table_Industry] -100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%600.00%700.00%800.00%900.00%20-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-01康华生物沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：康华生物分季度财务数据（百万） 来源：Wind，中泰证券研究所 图表2：康华生物分季度收入及增速（单位：百万元，%） 图表3：康华生物分季度归母净利润及增速（单位：百万元，%） 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 项目2019-2Q2019-3Q2019-4Q2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q2021-3Q营业收入140.3423.43260.37157.1297.82370.12213.60237.15323.26228.25营收同比增长99.72%20.38%112.21%1479.68%-17.96%50.95%8.54%-38.33%营收环比增长7.54%-83.30%1011.27%-39.66%89.57%24.28%-42.29%11.03%36.31%-29.39%营业成本11.241.3711.736.3614.4917.9224.0815.8127.7916.62毛利率91.99%94.15%95.49%95.95%95.13%95.16%88.73%93.33%91.40%92.72%销售费用51.265.8104.0958.83102.73132.4677.0264.6789.9763.47管理费用13.48.1616.8312.8120.7817.9922.352419.9218.97研发费用3.323.0213.472.5618.0116.820.8916.7517.6811.34财务费用-0.06 -0.1-0.13-0.47-1.33-4.93-5.42-5.5-6.45-4.4营业利润60.245.02116.3277.24139.02190.53-54.58118.97179.73352.21利润总额60.244.96116.3277.18139.01190.1277.62118.96179.26352.54所得税11.001.2718.112.3121.229.1513.240018.460027.590021.3400归母净利润49.243.798.2264.88117.82160.9764.38100.50151.67331.19归母净利润同比697.24%82.61%139.28%4250.54%-34.45%54.90%28.73%105.75%净利率35.09%15.79%37.72%41.30%39.56%43.49%30.14%42.38%46.92%145.10%140 23 260 157 298 370 214 237 323 228 -200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%0501001502002503003504002019-2Q2019-3Q2019-4Q2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q2021-3Q营业收入营收同比增长49 4 98 65 118 161 64 101 152 331 -500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%4000%4500%0501001502002503003502019-2Q2019-3Q2019-4Q2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q2021-3Q归母净利润归母净利润同比 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20202021E2022E2023E会计年度20202021E2022E2023E流动资产1780235931744430营业收入1039124819222856 现金1145169022493106营业成本6310299129 应收账款3535147751131营业税金及附加771117 其他应收款3235营业费用371439673985 预付账款29393952管理费用74125138200 存货50114107135财务费用-12 -58 -81 -110 其他流动资产200000资产减值损失0-2 -1 -1 非流动资产368368407442公允价值变动收益023800 长期投资0000投资净收益2111 固定资产74188232254营业利润48581510011513 无形资产22242732营业外收入0000 其他非流动资产272155147157营业外支出1111资产总计2148272735814872利润总额48481510001512流动负债170148152157所得税76122150227 短期借款0755净利润4086938501286 应付账款6101012少数股东损益0000 其他流动负债164131137140归属母公司净利润4086938501286非流动负债3222EBITDA4877769501439 长期借款0000EPS（元）6.807.709.4514.28 其他非流动负债3222负债合计173150154159主要财务比率 少数股东权益0000会计年度20202021E2022E2023E 股本60909090成长能力 资本公积1238120812081208营业收入87.3%20.2%54.0%48.6% 留存收益677127921303415营业利润117.1%68.1%22.7%51.2%归属母公司股东权益1974257734274713归属于母公司净利润118.6%69.7%22.7%51.2%负债和股东权益2148272735814872获利能力毛利率(%)93.9%91.8%94.8%95.5%现金流量表净利率(%)39.3%55.5%44.2%45.0%会计年度20202021E2022E2023EROE(%)20.7%26.9%24.8%27.3%经营活动现金流370237526794ROIC(%)71.9%72.8%66.9%75.0% 净利润4086938501286偿债能力 折旧摊销14193037资产负债率(%)8.1%5.5%4.3%3.3% 财务费用-12 -58 -81 -110 净负债比率(%)0.00%4.34%3.19%2.91% 投资损失-2 -1 -1 -1 流动比率10.4515.9820.9328.24营运资金变动-62 -251 -259 -401 速动比率10.1515.2120.2227.38 其他经