2021年三季报点评：Q3量利齐升，隔膜龙头快速扩产

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 10月25日，公司发布2021年三季报，21Q1-3实现营收53.68亿元，同增107.97%，实现归母净利润17.51亿元，同增172.06%，位于此前预告的17-17.9亿范围内，21Q3营收19.75亿元，同增73.11%，归母净利润7.01亿元，同增117.48%，位于此前预告的6.5-7.4亿范围内。 一、 二、分析与判断  21Q3营收和归母净利润同环比增长，毛利率净利率创单季新高 营收和净利：公司21Q3营收19.75亿元,同增73.11%，环增1.23%，归母净利润为7.01亿元，同增117.48%，环增13.34%，扣非后净利润为6.47亿元，同增121.52%，环增11.78%。毛利率：21Q3毛利率为50.71%，同比+9.14pct，环比+4.29pct。费用率：公司21Q3期间费用率为11.80%，同比-0.65pct，费用管控良好，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.24%、2.78%、4.93%、1.84%，同比变动-0.30pct、-2.70pct、+3.43pct和-1.08pct。净利率：21Q3净利率为37.49%，同比+8.88pct，环比+4.12pct。现金流：21Q3经营活动现金流量净额为2.30亿元，同增273.11%，环增388.65%，得益于回款增加。  隔膜龙头快速扩产提升市占率，盈利能力持续增长 出货和产能：公司21H1出货12亿平，21Q3出货超过8亿平，环比21Q2增加了1亿平左右，21Q4随扩产预计出货超过9亿平，全年有望出货30亿平左右，同比增长130%，22年产能将达到45-50亿平；23年产能将达到65-70亿平，下游需求旺盛帮助公司维持较高产能利用率。上游挤出机主要厂商日本制钢所、德国布鲁克纳和日本东芝等产能有限，公司已锁定部分设备供应，有望持续扩大市场份额。单平净利：我们预计公司21H1单平净利为0.81元，21Q3略有提升，未来单平净利提升将主要得益于规模效应带来的成本下降、涂布比例提升、海外占比增加和对部分客户的涨价。 二、 三、投资建议 考虑到公司盈利能力提升，我们预计公司21-23年归母净利润为24.84、37.26、50.93亿元，同增122.7%、50.0%、36.7%，当前股价对应2021-2023 年 PE 分别为109、73、53倍。参考139倍的CS新能车（TTM，Wind一致盈利预期），考虑到公司是锂电池隔膜龙头，维持“推荐”评级。 三、 四、风险提示： 全球新能源车需求不及预期；产能扩张速度不及预期；全球隔膜供应超预期释放。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,283 7,984 11,231 15,355 增长率（%） 35.6 86.4 40.7 36.7 归属母公司股东净利润（百万元） 1,116 2,484 3,726 5,093 增长率（%） 31.3 122.7 50.0 36.7 每股收益（元） 1.34 2.79 4.18 5.71 PE（现价） 226.5 108.9 72.6 53.1 PB 24.2 19.6 15.5 12.0 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 303.5元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-10-25 近12个月最高/最低（元） 310.08/96.4 总股本（百万股） 892 流通股本（百万股） 742 流通股比例（%） 83.20 总市值（亿元） 2,708 流通市值（亿元) 2,253 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 0%44%89%133%177%222%20/1021/121/421/7恩捷股份沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：邓永康 执业证号： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 研究助理：李京波 执业证号： S0100121020004 电话： 021-60876734 邮箱： lijingbo@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.恩捷股份(002812):21Q2业绩高增，龙头扩产提升市占率 2.恩捷股份(002812)公司深度研究:强者恒强，隔膜龙头高确定性快速增长 [Table_Title] 恩捷股份（002812） 公司研究/点评报告 Q3量利齐升，隔膜龙头快速扩产 —恩捷股份（002812）2021年三季报点评 点评报告/基础化工 2021年10月26日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 恩捷股份（002812） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 4,283 7,984 11,231 15,355 成长能力 营业成本 2,457 4,351 6,010 8,322 营业收入增长率 35.6 86.4 40.7 36.7 营业税金及附加 32 52 73 100 EBIT增长率 31.2 106.4 49.4 35.3 销售费用 56 120 112 154 净利润增长率 31.3 122.7 50.0 36.7 管理费用 156 240 281 384 盈利能力 研发费用 178 326 428 542 毛利率 42.6 45.5 46.5 45.8 EBIT 1,403 2,896 4,328 5,853 净利润率 26.0 31.1 33.2 33.2 财务费用 189 148 164 162 总资产收益率ROA 5.4 10.0 12.3 13.8 资产减值损失 (18) 0 0 (0) 净资产收益率ROE 10.0 18.0 21.3 22.6 投资收益 9 10 10 10 偿债能力 营业利润 1,317 2,865 4,174 5,702 流动比率 2.0 2.4 2.3 2.5 营业外收支 (4) 0 0 0 速动比率 1.8 2.0 1.9 2.1 利润总额 1,313 2,865 4,174 5,702 现金比率 0.9 0.6 0.6 0.5 所得税 138 301 438 599 资产负债率 0.4 0.4 0.4 0.4 净利润 1,176 2,564 3,736 5,103 经营效率 归属于母公司净利润 1,116 2,484 3,726 5,093 应收账款周转天数 157.7 154.5 156.1 155.3 EBITDA 1,965 3,644 5,162 6,840 存货周转天数 140.4 134.2 137.3 135.8 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.5 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 2375 1860 3062 2969 每股收益 1.3 2.8 4.2 5.7 应收账款及票据 2708 4558 6756 9001 每股净资产 12.5 15.5 19.6 25.2 预付款项 181 292 423 572 每股经营现金流 1.1 (0.0) 5.3 2.2 存货 1157 2088 2497 3781 每股股利 0.2 0.1 0.1 0.1 其他流动资产 537 537 537 537 估值分析 流动资产合计 8708 12909 15583 21449 PE 226.5 108.9 72.6 53.1 长期股权投资 3 13 23 33 PB 24.2 19.6 15.5 12.0 固定资产 8421 8421 11421 12421 EV/EBITDA 127.9 69.3 49.0 37.2 无形资产 462 549 664 761 股息收益率 0.1 0.0 0.0 0.0 非流动资产合计 11864 11823 14730 15469 资产合计 20572 24732 30312 36918 短期借款 1796 1796 1796 1796 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 1167 2171 2926 4102 净利润 1,176 2,564 3,736 5,103 其他流动负债 1 1 1 1 折旧和摊销 580 748 835 986 流动负债合计 4290 5466 6890 8473 营运资金变动 (908) (3,540) (47) (4,376) 长期借款 2667 3167 3667 3667 经营活动现金流 994 (37) 4,739 1,940 其他长期负债 2020 1691 1691 1691 资本开支 2,666 696 3,731 1,715 非流动负债合计 4687 4858 5358 5358 投资 (2,099) 0 0 0 负债合计 8976 10324 12248 13831 投资活动现金流 (5,276) (696) (3,731) (1,715) 股本 887 892 892 892 股权募资 5,183 329 0 0 少数股东权益 493 573 583 593 债务募资 1,211 171 500 0 股东权益合计 11596 14409 18064 23087 筹资活动现金流 5,560 218 195 (317) 负债和股东权益合计 20572 24732 30312 36918 现金净流量 1,278 (515) 1,202 (93) 资料来源：公司公告、民生证券研究院 rQzRoQzRsNzRrOpRpNnQrQ9P9R9PmOpPsQqRjMnMqQjMtRtN6MoPrNNZmPwOuOtOqM 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 恩捷股份（002812） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 邓永康，西安交通大学本科，南京大学硕士，在能源和新能源行业有12年产业工作经验。2015年加入证券行业，曾就职于中信证券和安信证券，2021年10月加入民生证券。 李京波，