行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 轻工制造 证券研究报告 2021年10月08日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 尉鹏洁 分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《轻工制造-行业点评:8月单月出口增速回落，关注行业需求端变化》 2021-09-30 2 《轻工制造-行业研究周报:包装纸限电涨价，本周专题：恒大信用风险或对家居企业影响几何？》 2021-09-26 3 《轻工制造-行业研究周报:8月地产销售较弱，竣工面积同比+29.6%》 2021-09-19 行业走势图 天风问答系列：地产链/出口/双控/铝塑膜等热点 1. 如何看8月单月地产开工和销售下行对家居行业的影响？ 我们预计1-2年新房带来的家具需求有望稳中有升，疫情打乱了20年购房及家装需求节奏，8月开始新房成交及家居需求进入短期高基数阶段，单月数据或受到基数因素扰动。我们观察到，目前存量房翻新需求占比持续提升，根据索菲亚2020年报，存量房装修翻新比例持续上升，尤其是在一线重点城市，二手房和存量房装修翻新比例已达40%以上，并呈逐年上升的趋势。近年国家政策号召老旧小区改造，据住建部统计，2020年及2021H1全国新开工改造小区数分别为40279/36417个，2020年惠及居民户数达到735.73万户，全国老旧小区改造或带来显著需求增量。今年，定制龙头欧派家居首推旧橱焕新服务，与业内建材品牌合作，共同挖掘老旧小区需求，旧房市场越来越受到家居龙头企业重视，也会成为未来家居家装消费的主流市场。 2. 恒大事件对家居企业影响几何？ 经销零售渠道仍是家居企业的主要收入来源，软体家居的消费属性更强，与地产的联系较定制和卫浴更弱。总体来看，大部分家居公司的前5大客户收入占比较低，客户较为分散。若应收账款欠款方发生信用风险，相应的计提可能会对公司当期利润造成一定影响，减值为非经常性损失，总体影响较为有限。实际上，并非所有的家居公司的应收账款及票据中都包含恒大的欠款，也并非所有应收都必须在21年履行，涉及恒大的款项亦不一定完全无法回收，但我们仍然做出最严苛的假设，即假设21H1各公司应收账款及票据全部无法收回，索菲亚、志邦家居、欧派家居、喜临门的在手现金也可以覆盖公司的资金需求。客观来说，大客户的信用风险对以工程渠道为主的家居公司影响更大，大客户违约对收入、利润、现金流或将造成短期压力，但对于重视零售渠道、且收入规模处于快速扩张期、资金充沛的家居公司来说影响较为可控。 3. 如何看Q4家具出口趋势？ 21年出口增速整体趋缓，家居出口表现虽优于全行业，但需求端总体趋于平稳。21年7月，美国批发商/制造商/零售商销售额同比分别为25.3%/6.0%/12.1%，较前值分别-3.1/-2.9/-3.3pct，销售同比趋缓，批发商、制造商库存同比增速分别为14.1%/8.1%，补库速度仍维持高位，零售商库存同比1.4%，补库节奏趋缓。伴随海外产能逐步恢复，叠加集装箱运费居高不下，海外客户或寻求其他供应商，原本流入中国的订单或被分流。我们认为，尽管由于税收政策、人力成本等因素，目前出现了制造业向越南、泰国等东南亚国家转移的趋势，但是中国配套产业链完善、劳动力素质更优，在全球产业链中的地位短期难以被替代。下半年出口细分板块或依旧受限于海运、原材料、汇率压力，增速或逐步下行，同时在行业长期高压下，不排除部分中小产能出清的可能，行业集中度或进一步提升。 4. 中国铝塑膜市场未来将如何演绎？ 行业整体方面，行业目前处于供不应求状态，铝塑膜需求目前核心驱动力是软包电池出货量快速增长，未来增量或源于两轮电动车、储能电池、固态电池等领域。据EV Tank数据，20年全球铝塑膜出货量2.4亿平米，市场规模约52.8亿元。 竞争格局方面，全球铝塑膜主要被日本企业垄断，其中大日本印刷（DNP）占据全球50%市场份额，昭和电工占据20%市场份额。目前国内铝塑膜技术取得进展，产品性能和可靠性提升，供应体系逐步完善，形成上下游良性循环反馈，处于国产替代化的前夜。推荐全球四家可量产动力类铝塑膜企业之一的【紫江企业】，核心逻辑是国产替代，本质原因是技术进步及上下游供应体系逐步完善。 -3%1%5%9%13%17%21%2020-102021-022021-06轻工制造沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 5. 哪些省份限电压力大？“能耗双控”一二级预警地区中造纸产量占比有多少？ 此次“能耗双控”一二级预警地区波及20个省份。“双一级预警”：青海、宁夏、广西、广东、福建、云南、江苏；“单一级预警”：新疆、陕西、湖北；“双二级预警”：浙江、四川、安徽；“单二级预警”：河南、甘肃、贵州、山西、黑龙江、辽宁、江西。“一二级预警”区域造纸产量占比71%，其中“双一级预警”区域造纸产量占比39%。 6. “双控”政策下造纸行业有何投资机会？ 9月20-25日，博汇纸业、晨鸣集团、万国纸业、APP（中国）、山鹰纸业等多家规模纸企发布停机通知函，分别计划在9、10月份停机检修7-20天不等，预计白卡纸、铜版纸等多种纸品供应量都将减少，玖龙、山鹰等纸厂宣布涨价50-200元/吨。目前大多数纸种价格处于低位，其中文化纸、白卡纸价格处于底部，我们认为造纸行业或出现供需紧平衡状态，“双控”政策有助于限产保价、提升下游补库意愿，改善行业供求。（1）短期：关注后续需求（核心因素）、限电政策力度及持续性、新产能投放进度；（2）中长期：“双控”政策有助于加快中小企业产能出清，大厂更易通过新项目审批，行业集中度进一步提升。建议关注自备电比例较高企业【太阳纸业】、【山鹰国际】、【博汇纸业】、【晨鸣纸业】【岳阳林纸】。 7. 目前金属包装行业的关注点有哪些？ 金属包装二片罐历经5年的行业整合及落后产能出清，供需优化，竞争格局改善，龙头市占率提高，上下游话语权增强。（1）短期：预计2021下半年，盈利能力增强叠加需求端旺盛，金属包装企业业绩实现较高增速；（2）中长期：二片罐需求增长三点驱动因素：①啤酒罐化率提升；②外卖、居家消费场景带动；③金属包装在碳排放、运输、回收方面更具经济性。 风险提示：原材料价格上行、宏观经济下行风险、地产政策风险、包装企业新业务拓展不及预期； 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2021-09-30 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 600210.SH 紫江企业 8.85 买入 0.37 0.44 0.53 0.65 23.92 20.11 16.70 13.62 603008.SH 喜临门 24.25 买入 0.81 1.30 1.66 2.21 29.94 18.65 14.61 10.97 603816.SH 顾家家居 60.00 买入 1.34 2.67 3.26 3.99 44.78 22.47 18.40 15.04 603833.SH 欧派家居 130.87 买入 3.39 4.42 5.32 6.13 38.60 29.61 24.60 21.35 603801.SH 志邦家居 21.22 买入 1.27 1.69 2.10 2.53 16.71 12.56 10.10 8.39 603899.SH 晨光文具 67.98 买入 1.35 1.68 2.04 2.44 50.36 40.46 33.32 27.86 603208.SH 江山欧派 63.41 买入 4.05 5.49 7.06 8.39 15.66 11.55 8.98 7.56 002572.SZ 索菲亚 16.63 买入 1.31 1.52 1.78 2.08 12.69 10.94 9.34 8.00 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. 如何看8月单月地产开工和销售下行对家居行业的影响？ ................................................. 5 1.1. 高基数因素或扰动单月数据，1-2年新房带来的家具需求有望稳中有升 ................ 5 1.2. 关注存量房翻新、老旧小区改造的β带来的需求增量 .................................................... 6 2. 恒大事件对家居企业影响几何？ ............................................................................................... 6 3. 如何看Q4家具出口趋势？ ........................................................................................................ 9 3.1. 出口增速总体趋缓，海外需求端或将趋于平稳 .................................................................. 9 3.2. 出口企业收入保持高增速，盈利受海运、原材料、汇率影响短期承压 .................. 10 4. 中国铝塑膜市场未来将如何演绎？ ......................................................................................... 11 5. 哪些省份限电压力大？“能耗双控”一二级预警地区中造纸产量占比有多少？ ......... 12 6. “双控”政策下造纸行业有何投资机会？ ............................................................................. 13 7. 目前金属包装行业的关注点有哪些？..................................................................................... 13 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图表目录 图1：1-8月全国住宅竣工面积3.38亿平方米，同比上涨27.45%，较19年1-8月增加15.12% ................................................................................................................................................................................. 5 图2：交房预测模型——按季度看，2019年Q4开始竣工持续上行，根据模型推演未来1-2年竣工绝对数依旧维持在高位 .................................................................................................................... 5 图3：1-8月全国住宅商品房销售面积10.16亿平方米，同比上升16.5