业绩符合预期，看好全年稳健增长

羚锐制药（600285）公司动态点评 2021年09月01日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：增持（维持） 报告日期：2021年09月01日 目前股价 10.43 总市值（亿元） 59.22 流通市值（亿元） 57.79 总股本（万股） 56,781 流通股本（万股） 55,409 12个月最高/最低 12.41/7.73 分析师：刘鹏 S1070520030002 ☎ 021-31829686  liupeng@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<股权激励落地，内外兼修拓空间>> 2021-06-28 <<Q3业绩加速增长，产品结构持续优化>> 2020-10-29 <<低估值优质标的，从三个角度看公司增长引擎>> 2020-09-21 业绩符合预期，看好全年稳健增长 ——羚锐制药（600285）公司动态点评 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,157.05 2,331.58 2,702.30 3,110.35 3,566.01 (+/-%) 5.06% 8.09% 15.90% 15.10% 14.65% 归母净利润（百万元） 294.44 325.49 422.84 521.06 613.31 (+/-%) 21.04% 10.55% 29.91% 23.23% 17.70% 摊薄EPS（元/股） 0.51 0.57 0.74 0.92 1.08 PE 19.96 17.84 13.72 11.14 9.46 资料来源：长城证券产业金融研究院  事件：8月31日，公司发布半年度报告，2021H1实现营业收入13.55亿元，同比增长15.41%，实现归母净利润2.20亿元，同比增长23.84%。  上半年业绩显著恢复，增长具备延续性。公司2021H1实现营业收入13.55亿元，同比增长15.41%，实现归母净利润2.20亿元，同比增长23.84%，其中Q2实现营收、归母净利润分别为7.66亿元、1.23亿元，同比增速分别为12.09%、22.05%。从公司上半年业绩可看出，经营已走出疫情影响，叠加营销改革生效，二季度延续一季度增长态势，业绩恢复明显。分产品来看，贴膏剂、片剂、胶囊剂、软膏剂营收增速分别为17.98%、39.50%、1.11%、22.68%，营收占比分别为57.42%、7.64%、22.80%、3.55%，贴膏剂作为收入主力仍保持稳健增速，胶囊剂增速受高基数影响，片剂和软膏在营销发力下增速亮眼。  内部治理成效突显，费用优化拉动净利率提升。2021H1公司销售费用、管理费用同比分别增长12.96%、-3.76%，销售费用率、管理费用率分别为48.88%、4.95%，分别下降1.06pct、0.98pct，除收入快速增长带来的规模效应外，更主要在于管理层积极进行内部治理优化，强化精细考核。2021H1实现净利率水平为16.21%，同比提升1.11pct，管理效率的提升进一步增强公司盈利能力。  聚焦核心品种，营销改革发力，品牌加持，看好产品结构提升释放收入弹性。羚锐制药是国内领先的贴膏剂生产企业，“羚锐”被认定为中国驰名商标，核心产品通络祛痛膏为国家中药保护品种，另有壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏、关节止痛膏均名列OTC中成药骨伤科类产品榜前20名，品牌力在业内具备影响力。公司积极推动产品结构提升，多措并举培育新增长点：1）品牌理念焕新，整合营销平台。着力推动品牌“年轻化”、“时尚化”、“运动化”，积极拓展营销新场景，扩大终端消费群体。组建OTC、基层医疗和临床三大事业部，分类分策实施产品销售专业化的总体思路；2）产品层面，聚焦核心品种，不断优化产品价值链，通过通络祛痛膏+活血消痛酊产品组合，以及壮骨麝香止痛膏精品贴，提供优质的差异化产品，未来看好产品结构提升释放收入弹性；3）提升内部治理效率，优化核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 医药 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 费用投放，强化目标考核，并积极推动公司数字化转型，增强业务协同能力。此外股权激励的实施有利于充分激发组织活力，推动边际管理效率改善。  投资建议：羚锐是中药贴膏剂龙头，品牌价值沉淀，产品种类持续丰富。营销发力，聚焦核心品种，看好产品结构提升下收入弹性释放。我们预计2021-2023年公司实现EPS 0.74、0.92、1.08元，对应PE 14x、11x、9x，维持“增持”评级。  风险提示：监管政策变动、行业竞争加剧、新品推广不及预期、管理改善不及预期、原材料波动风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 2,157.05 2,331.58 2,702.30 3,110.35 3,566.01 成长性 营业成本 489.93 538.40 609.37 701.07 803.07 营业收入增长 5.06% 8.09% 15.90% 15.10% 14.65% 销售费用 1,096.87 1,181.58 1,343.04 1,517.85 1,733.08 营业成本增长 -0.28% 9.89% 13.18% 15.05% 14.55% 管理费用 123.67 165.99 151.33 164.85 185.43 营业利润增长 15.95% 7.51% 35.43% 23.40% 17.90% 研发费用 78.67 97.76 113.50 130.63 150.84 利润总额增长 20.44% 6.71% 35.68% 23.54% 17.82% 财务费用 -2.10 -15.29 -13.51 -15.55 -21.40 净利润增长 21.04% 10.55% 29.91% 23.23% 17.70% 其他收益 21.77 16.22 20.00 20.00 20.00 盈利能力 投资净收益 -1.75 41.21 30.00 30.00 40.00 毛利率 77.29% 76.91% 77.45% 77.46% 77.48% 营业利润 341.45 367.09 497.15 613.46 723.26 销售净利率 15.83% 15.74% 18.40% 19.72% 20.28% 营业外收支 -0.16 -2.89 -3.00 -3.00 -4.00 ROE 6.91% 7.95% 17.45% 19.83% 21.36% 利润总额 341.28 364.20 494.15 610.46 719.26 ROIC 44.91% 27.02% 37.04% 42.56% 47.15% 所得税 48.14 39.82 69.18 85.47 100.70 营运效率 少数股东损益 -1.29 -1.11 2.12 3.94 5.26 销售费用/营业收入 50.85% 50.68% 49.70% 48.80% 48.60% 净利润 294.44 325.49 422.84 521.06 613.31 管理费用/营业收入 5.73% 7.12% 5.60% 5.30% 5.20% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 3.65% 4.19% 4.20% 4.20% 4.23% 流动资产 1,754.36 1,916.54 2,015.15 2,397.58 2,950.39 财务费用/营业收入 -0.10% -0.66% -0.50% -0.50% -0.60% 货币资金 741.21 732.32 832.21 978.51 1,328.00 投资收益/营业利润 -0.51% 11.23% 6.03% 4.89% 5.53% 应收票据及应收账款合计 619.50 641.02 680.11 857.79 1,004.46 所得税/利润总额 14.11% 10.93% 14.00% 14.00% 14.00% 其他应收款 18.68 8.21 15.30 16.20 16.20 应收账款周转率 12.01 14.65 24.00 22.50 18.00 存货 286.68 331.41 364.62 431.87 476.93 存货周转率 7.07 7.54 7.76 7.81 7.85 非流动资产 1,561.42 1,541.22 1,523.24 1,505.72 1,487.47 流动资产周转率 1.29 1.27 1.37 1.41 1.33 固定资产 757.01 727.26 676.63 626.75 577.76 总资产周转率 0.67 0.69 0.77 0.84 0.86 资产总计 3,315.78 3,457.76 3,538.39 3,903.29 4,437.86 偿债能力 流动负债 1,013.79 1,066.26 1,028.18 1,182.80 1,468.13 资产负债率 33.03% 32.84% 31.19% 32.16% 34.75% 短期借款 135.00 20.00 30.00 30.00 30.00 流动比率 1.73 1.80 1.96 2.03 2.01 应付款项 645.85 739.55 681.46 856.12 1,094.50 速动比率 1.45 1.49 1.61 1.66 1.68 非流动负债 81.54 69.34 75.44 72.39 73.92 每股指标（元） 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS 0.51 0.57 0.74 0.92 1.08 负债合计 1,095.33 1,135.60 1,103.62 1,255.19 1,542.05 每股净资产 3.89 4.07 4.27 4.64 5.06 股东权益 2,220.45 2,322.15 2,434.77 2,648.10 2,895.81 每股经营现金流 0.79 0.79 0.63 0.83 1.27 股本 567.81 567.81 567.81 567.81 567.81 每股经营现金/EPS 1.55 1.38 0.85 0.91 1.18 留存收益 1,524.79 1,660.05 1,855.40 2,064.80 2,307.26 少数股东权益 10.56 9.43 11.56 15.49 20.75 估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 负债和权益总计 3,315.78 3,457.76 3,538.39 3,903.29 4,437.86 PE 19.96 17.84 13.72 11.14 9.46 现金流量表 （百万） PEG 0.93 0.74 0.69 0.52 0.39 经营活动现金流 807.70 450.53 359.00 472.41 720.95 PB 2.63 2.51 2.39 2.20 2.02 其中营运资本减少 -30