上半年煤炭业务量价齐升，三季度业绩环比有望继续扩张

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 分析师：陈晨 执业证书编号：S0740518070011 电话： Email：chenchen@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 19,868.5 流通股本(百万股) 16,491.0 市价(元) 18.16 市值(百万元) 360,812.3 流通市值(百万元) 299,477.2 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 中国神华2021一季报点评：主营业务量价齐升，一季度业绩增长明显 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 241,871 233,263 308,619 322,124 336,408 增长率yoy% -8.42% -3.56% 32.31% 4.38% 4.43% 净利润（百万元） 43,250 39,170 52,039 54,490 56,429 增长率yoy% -1.41% -9.43% 32.85% 4.71% 3.56% 每股收益（元） 2.18 1.97 2.62 2.74 2.84 每股现金流量 3.18 4.09 3.99 4.34 4.39 净资产收益率 12.29% 10.87% 14.55% 15.01% 15.31% P/E 8.34 9.21 6.94 6.63 6.40 PEG 0.99 0.71 1.37 0.79 0.50 P/B 1.03 1.00 1.01 0.99 0.98 备注：股价日期为2021年8月27日收盘价 投资要点  公司披露2021年半年报，主要财务数据如下：  2021年上半年，公司实现营业收入1439.79亿元，同比增加37.1%，归属于上市公司股东净利润260.26亿元，同比增加26%，扣非后归属于上市公司股东净利润255.62亿元，同比增加25.6%。经营活动产生的现金流量净额为402.19亿元，同比下降25.1%。基本每股收益为1.31元，同比增长26.1%。加权平均ROE为7.32%（同比增加1.41个pct）。  2021年第二季度，公司实现营业收入763.71亿元，环比增加12.96%,同比增加41.59%；实现归属于上市公司股东净利润144.15亿元，环比增加24.15%，同比增加32.84%；实现扣非后净利润139.79亿元，环比增加20.69%，同比增加29.27%。  上半年业绩增长主要由于煤炭板块量价齐升，运输工板块运量大幅增加，具体来看：  煤炭板块：量价齐升，业绩增长迅速。报告期内，商品煤产量1.52亿吨，同比增长4.7%，煤炭销售量2.41亿吨，同比上升17.3%，自产煤与外购煤分别增长7.3%和39.7%。其中年度长协煤销量0.99亿吨，月度长协煤1.03亿吨，现货0.27亿吨，坑口直销0.11亿吨，分别占销售量41.2%、42.8%、11.3%和4.7%。上半年平均销售价格为499元/吨，同比上升25.38%，其中年度长协412元/吨（+7.9%），月度长协614元/吨（+39.2%），现货489元/吨（+23.2%），坑口直销231元/吨（+29.1%），价格均有大幅上涨。上半年吨煤销售平均成本389元/吨，同比上升29.9%，其中自产煤单位生产成本129.4元/吨（+2.9%），销售平均成本上涨的原因是外购煤销售量和单位采购成本同比分别增长 39.7%和 55.5%。板块整体毛利296.8亿元，同比上升23.3%，占公司总毛利比重63%，毛利率24.1%，同比下降2.9个百分点，主要由于外购煤的占比和价格均有上升。煤炭板块量价齐升，业绩增长迅速。  运输板块：运量大幅增加，业绩稳健增长。铁路方面，上半年自有铁路运输周转量达到1500亿吨公里，同比上升12.5%，单位价格133.2元/千吨公里，同比下降2.4%，单位成本65.4元/千吨公里，同比下降1.1%，实现毛利101.7亿元，同比上升8.5%，占公司总毛利比重22%，毛利率50.9%，同比下降0.6%。港口方面，自有港口下水煤量达到1.32亿吨，同比上升24.2%，单位价格24.9元/吨，同比下滑9.6%，单位成本12.4元/吨，同比下滑9.7%，实现毛利16.6亿元，同比上升12.58%，占公司总毛利比重4%，毛利率50.5%，同比增加0.1%。运输业务受到煤炭销量增长的影响，运量大幅增加，业绩增长较多。  电力板块：煤价大幅上涨，板块毛利下滑。用电需求上升，上半年公司总发电量为770亿千瓦时，同比上升23%，总售电量720亿千瓦时，同比上升23%。单位售电价格为377元/兆瓦时，同比下降2%，各地价格普遍下降，其中河南降幅最大（-13.6%），主要由于河南孟津电力电价较低的清洁取暖电量及其占比同比增加，导致平均售电价格同比下降。单位成本319元/兆瓦时，同比上升12%，毛利率15.4%，同比下降10.8个百分点。板块实现收入271.8亿元，同比上升20%，营业成本229.8亿元，同比上升38%，毛利为41.98亿元，同比下降29.2%，占公司总毛利比重9%。上半年动力煤价格大幅上涨，电力板块原材料成本大幅上涨51.5%，导致板块成本上升，毛利大幅下滑。 上半年煤炭业务量价齐升，三季度业绩环比有望继续扩张 中国神华(601088)/煤炭开采 证券研究报告/公司点评 2021年08月28日 [Table_Industry] -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%中国神华沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  煤化工板块：量价齐升，成本下降，毛利大幅上升。上半年，公司聚乙烯和聚丙烯合计销售量37.1万吨，同比上升7.2%。单位销售价格为8785元/吨，同比上升26.2%，单位销售成本6341元/吨，同比下降6.7%。板块实现收入32.6亿元，同比上升35.3%，营业成本23.53亿元，同比下降0.04%，毛利为9.07亿元，同比上升1549%，占公司总毛利比重2%，毛利率27.82%，同比增加25.52个百分点。  盈利预测与估值：行业持续高景气，公司受益于现货煤和长协煤价格上涨（年度长协Q1/Q2/Q3均价分别为590、596、656元/吨，Q3为7-8月份），三季度利润有望环比继续扩张，我们预计2021-2023年公司实现归属于母公司股东净利润分别为520.4/544.9/564.3亿元（前次为474.6/485.8/497.4亿元），同比分别为+33%、+5%、+4%，折合EPS分别是2.62、2.74、2.84元/股，当前18.16元股价对应PE分别为6.9X/6.6X/6.4X，维持公司“买入”评级。  风险提示：煤价、铁路运价、电价、化工产品价格等波动风险；安全生产风险；政策调控力度过大；可再生能源替代；煤炭进口影响风险等。（根据模型敏感性测算，若公司2021年综合煤价下滑50元/吨，则2021年归母净利润下滑134亿元）。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：近几年上半年销售总收入情况（亿元） 图表2：近几年上半年归母净利润情况（亿元） 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表3：近几年上半年经营性净现金流情况(亿元) 图表4：近几年上半年商品煤产销量情况（百万吨） 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表5：近几年上半年商品煤单位售价及成本情况 图表6：近几年上半年发售电量情况 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 787.231,205.181,273.801,163.651,050.161,439.79-20-100102030405060020040060080010001200140016002016H2017H2018H2019H2020H2021H营业总收入同比(%)98.28243.15229.77242.43206.58260.26-40-200204060801001201401600501001502002503002016H2017H2018H2019H2020H2021H归母净利润同比(%)382.07476.37319.37410.43537.2402.19-40-30-20-1001020304001002003004005006002016H2017H2018H2019H2020H2021H经营活动现金净流量同比（%）140152146145146152186221225217205241-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%0501001502002503002016H2017H2018H2019H2020H2021H商品煤产量商品煤销量产量yoy 销量yoy284436444431410512237302316307300389-10%0%10%20%30%40%50%60%01002003004005006002016H2017H2018H2019H2020H2021H单位价格（元/吨）单位成本（元/吨）价格yoy成本yoy1111221348062.877.01041141257558.872.0-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0204060801001201401602016H2017H2018H2019H2020H2021H产量（十亿千瓦时）销量（十亿千瓦时）产量yoy 销量yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表7：近几年上半年电力单位售价及成本情况 图表8：近几年上半年煤化工销量情况 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表9：近几年上半年铁路周转量情况 图表10：近几年上半年港口下水煤情况 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表11：近几年上半年航运周转量情况 来源：wind、中泰证券研究所 315.72318.4325.2349.8384.7377.3208.9264.5257.4259.2283.7319.0-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503003504004502016H2017H2018H2019H2020H2021H单位价格（元/兆瓦时）单位成本（元/兆瓦时）价格yoy成本yoy254 342 332 357 346 371 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002503003504002016H2017H2018H2019H2020H2021H销量（千吨）销量yoy 119.8 136.4 138.6 142.9 133.3 150.0 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%0204060801001201401602016H2017H2018H2019H2020H2021H自有铁路运输周转量（十亿吨公里）yoy99.3 112.9 114.7 112.8 106.4 132.2 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0204060801001201402016H2017H2018H2019H2020H2021H自有港口下水煤量（百万吨）yoy29.0 39.9 45.1 44.7 42.9 53.0 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.