煤炭业务量价齐升，前三季度业绩增长稳健

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 分析师：陈晨 执业证书编号：S0740518070011 电话： Email：chenchen@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 19,868.5 流通股本(百万股) 16,491.0 市价(元) 21.86 市值(百万元) 434,325.8 流通市值(百万元) 360,494.1 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1中国神华2021年中报点评：上半年煤炭业务量价齐升，三季度业绩环比有望继续扩张 2中国神华2021一季报点评：主营业务量价齐升，一季度业绩增长明显 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 241,871 233,263 331,433 345,825 361,049 增长率yoy% -8.42% -3.56% 42.09% 4.34% 4.40% 净利润（百万元） 43,250 39,170 52,658 55,329 57,503 增长率yoy% -1.41% -9.43% 34.43% 5.07% 3.93% 每股收益（元） 2.18 1.97 2.65 2.78 2.89 每股现金流量 3.18 4.09 4.16 4.27 4.59 净资产收益率 12.29% 10.87% 14.72% 15.23% 15.59% P/E 10.04 11.09 8.26 7.86 7.56 PEG 1.12 0.82 1.50 0.88 0.56 P/B 1.23 1.21 1.22 1.20 1.18 备注：股价日期为2021年10月26日收盘价 投资要点  公司披露2021年三季报，主要财务数据如下：  2021年前三季度，公司实现营业收入2329.49亿元，同比增加40.2%，归属于上市公司股东净利润407.51亿元，同比增加21.4%，扣非后归属于上市公司股东净利润403.69亿元，同比增加26.4%。经营活动产生的现金流量净额为675.06亿元，同比下降5.6%。基本每股收益为2.051元，同比增长21.6%。加权平均ROE为11.21%（同比增加1.76个pct）。  2021年第三季度，公司实现营业收入889.7亿元，环比增加16.5%,同比增加45.6%；实现归属于上市公司股东净利润147.25亿元，环比增加2.2%，同比增加14.1%；实现扣非后净利润148.07亿元，环比增加5.9%，同比增加27.9%。  前三季度业绩增长主要由于煤炭板块量价齐升，具体来看：  煤炭板块：量价齐升，业绩增长迅速。前三季度，公司实现商品煤产量2.24亿吨，同比增长3.5%，煤炭销售量3.62亿吨，同比上升11.8%。其中年度长协煤销量1.54亿吨，月度长协煤1.48亿吨，现货0.43亿吨，坑口直销0.17亿吨，分别占销售量42.5%、41.0%、11.8%和4.7%。前三季度平均销售价格为537元/吨，同比上升32.9%，其中年度长协433元/吨（+13.6%），月度长协679元/吨（+49.9%），现货536元/吨（+32%），坑口直销235元/吨（+34.3%），价格均有大幅上涨。前三季度吨煤销售平均成本414元/吨，同比上升34.5%，自产煤单位生产成本（+10.8%）和外购煤单位采购成本均有增长，自产煤生产成本上升与计提但未使用的安全生产费用增加有关。板块整体毛利500.92亿元，同比上升41.4%，占公司总毛利比重66%，毛利率25.1%，同比下降1.2个百分点。煤炭板块量价齐升，三季度价格进一步走高，业绩环比继续增长。  运输板块：铁路、港口稳健运行，航运板块快速增长。铁路方面，前三季度自有铁路运输周转量达到2216亿吨公里，同比上升6.2%，单位价格135.1元/千吨公里，同比下降1.5%，单位成本67.1元/千吨公里，同比下降5%，实现毛利151亿元，同比上升8.6%，占公司总毛利比重20%，毛利率50.3%，同比下降1.8个百分点。港口方面，自有港口下水煤量达到1.93亿吨，同比上升4.7%，实现毛利24.5亿元，同比上升2.73%，占公司总毛利比重3%。航运方面，航运周转量82.9十亿吨海里，同比上升19.8%，实现毛利9亿元，同比上升323%。煤炭销量增速放缓，运量稳中略增。  电力板块：三季度煤价进一步上涨，板块毛利下滑。用电需求上升，前三季度公司总发电量为1230亿千瓦时，同比上升21.1%，总售电量1153亿千瓦时，同比上升21.3%。单位售电价格为393.1元/兆瓦时，同比增长4.8%，单位成本342.4元/兆瓦时，同比上升23.5%，毛利率12.9%，同比下降13.1个百分点。板块实现收入271.8亿元，同比上升20%，营业成本229.8亿元，同比上升38%，毛利为58.42亿元，同比下降37%，占公司总毛利比重8%。三季度动力煤价格进一步上涨，导致板块成本上升，毛利持续下滑。  煤化工板块：价格上涨，成本下降，毛利大幅上升。前三季度，公司聚乙烯和聚丙烯合计销售量53万吨，同比上升1%。单位销售价格为8929元/吨，同比上升24%，单位销售成本6671元/吨，同比下降1.5%。板块实现收入47.34亿元，同比上升25.2%，营业成本35.37亿元，同比下降0.5%，毛利为11.97亿元，同比上升430%，占公司 煤炭业务量价齐升，前三季度业绩增长稳健 中国神华(601088)/煤炭开采 证券研究报告/公司点评 2021年10月26日 [Table_Industry] -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%20-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-10中国神华沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 总毛利比重2%，毛利率25.3%，同比增加19.31个百分点。  盈利预测与估值：行业持续高景气，公司受益于现货煤和长协煤价格上涨（年度长协Q1/Q2/Q3均价分别为590、596、662元/吨，10月为754元/吨），四季度利润有望环比继续扩张，我们预计2021-2023年公司实现归属于母公司股东净利润分别为526.6/553.3/575.0亿元（前次为520.4/544.9/564.3亿元），同比分别为+34%、+5%、+4%，折合EPS分别是2.65、2.78、2.89元/股，当前21.86元股价对应PE分别为8.3X/7.9X/7.6X，维持公司“买入”评级。  风险提示：煤价、铁路运价、电价、化工产品价格等波动风险；安全生产风险；政策调控力度过大；可再生能源替代；煤炭进口影响风险等。（根据模型敏感性测算，若公司2021年综合煤价下滑50元/吨，则2021-2023年归母净利润下滑141/146/150亿元）。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 来源：中泰证券研究所 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2019A2020A2021E2022E2023E2019A2020A2021E2022E2023E营业总收入241,871233,263331,433345,825361,049货币资金51,481127,457181,098188,962197,280 增长率-8.4%-3.6%42.1%4.3%4.4%应收款项10,43611,75921,35414,92424,845营业成本-143,394-139,023-224,921-235,064-245,696存货12,05312,75029,38416,85233,892 %销售收入59.3%59.6%67.9%68.0%68.1%其他流动资产86,52420,26326,46221,72828,072毛利98,47794,240106,512110,761115,354流动资产160,494172,229258,298242,466284,089 %销售收入40.7%40.4%32.1%32.0%31.9% %总资产28.7%30.8%40.6%39.8%44.4%营业税金及附加-10,299-10,926-15,246-15,908-16,608长期投资40,47549,49249,49249,49249,492 %销售收入4.3%4.7%4.6%4.6%4.6%固定资产226,112219,043217,564213,329206,816营业费用-640-555-829-865-903 %总资产40.5%39.2%34.2%35.0%32.3% %销售收入0.3%0.2%0.3%0.3%0.3%无形资产37,05936,12635,55534,94334,287管理费用-18,479-18,072-11,600-12,104-12,637非流动资产397,990386,218377,394367,195355,711 %销售收入7.6%7.7%3.5%3.5%3.5% %总资产71.3%69.2%59.4%60.2%55.6%息税前利润（EBIT）69,05964,68778,83781,88585,206资产总计558,484558,447635,692609,661639,800 %销售收入28.6%27.7%23.8%23.7%23.6%短期借款8355,04350,63032,76710,827财务费用-2,515-1,188-99-104-108应付款项25,04328,98062,79237,91472,610 %销售收入1.0%0.5%0.0%0.0%0.0%其他流动负债69,60535,47035,47035,47035,470资产减值损失-1,905-1,523500500500流动负债95,48369,493148,893106,150118,908公允价值变动收益160-134000长期贷款36,94350,25140,00040,00040,000投资收益2,6243,1783,0003,0003,000其他长期负债10,43913,57313,41113,25713,111 %税前利润3.9%5.0%3.6%3.5%3.4%负债142,865133,317202,304159,407172,018营业利润67,42365,02082,23885,28188,598普通股股东权益351,928360,189357,662363,195368,945 营业利润率27.9%27.9%24.8%24.7%24.5%少数股东权益63,69164,94175,72687,05998,837营业外收支95-828100100100负债股东权益合计558,484558,447635,692609,661639,800税前利润67,51864,19282,33885,38188,698 利润率27.9%27.5%24.8%24.7%24.6%比率分析所得税-15,184-15,397-17,894-17,720-18,4162019A2020A2021E2022E2023E 所得税率22.5%24.0%21.7%20.8%20.8%每股指标净利润51,54047,26563,44366,66169,281每股收益(元)2.181.972.652.782.89少数股东损益8,2908,09510,78511,33211,778每股净资产(元)17.7118.1317.9818.2618