敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月29日 公司研究 业绩持续高增，静待需求企稳后行业格局优化 ——英科医疗（300677.SZ）2021年半年报点评 买入（维持） 事件：公司披露 2021年半年报，报告期内实现收入106.74亿元，同比增长139.88%；实现归母净利润58.79亿元，同比增长205.98%；实现扣非后归母净利润58.50亿元，同比增长204.29%；基本每股收益16.11元，业绩符合市场预期。公司拟以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 点评： 不惧PVC降价压力，Q2毛利率上升，业绩取得正增长。二季度PVC手套现货价格出现较明显回落，主要原因是PVC手套的扩产周期较短、壁垒较低，进入2021年后陆续有新增产能释放。但是作为公司主要利润来源的丁腈手套扩产难度大，具备生产能力的企业少，价格下降幅度较小，帮助公司Q2仍取得业绩正增长。具体来看，公司Q2实现营业收入39.40亿元，同比增长7.16%；归母净利润21.43亿元，同比增长19.58%。盈利能力方面，公司Q2毛利率不降反增，达到70.76%，充分反映了扩产后规模优势的作用以及丁腈等高毛利率产品占比提升的拉动作用。 持续推进产能投放，夯实全球手套业龙头地位。公司持续推进产能优化升级、进行全球化、全品类的产能布局，已经在安徽淮北、山东青州、山东淄博建成三个生产基地，截至2021年上半年，公司一次性非乳胶手套年化产能已达510亿只，报告期内，公司新增一次性非乳胶手套年化产能约150亿只，增长率超40%。公司持续推进在国内以及越南的一次性防护手套生产基地建设，夯实全球手套业龙头地位。 积极布局康复产业，手套需求稳定后行业格局有望优化。公司持续推进康复护理板块业务发展，摆脱单一产品依赖。截至2021年上半年，公司镇江轮椅生产基地已具备年产手动轮椅50万台，年产电动轮椅5万台及其他康复理疗器械和产品生产的能力。此外，随着公司手套产能不断扩张，成本优势愈发明显，随着行业需求趋于稳定公司有望利用成本优势加速行业落后产能出清，最终形成优化的行业格局，议价能力有望最终明显提升。 盈利预测、估值与评级：公司2021年业绩有望在产能投放提速和疫情常态化防护的推动下加速增长。考虑到PVC和丁腈手套价格均有下滑，下调公司2021~23年归母净利润预测为97.72（下调21.42%）/58.11（下调48.60%）/48.49（下调41.99%）亿元，现价对应2021~23年PE为4/7/8倍。维持“买入”评级。 风险提示：产能投放延期；原材料价格上升；国内需求不达预期；汇率风险等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,083 13,837 26,467 25,622 22,890 营业收入增长率 10.06% 564.29% 91.28% -3.19% -10.66% 净利润（百万元） 178 7,007 9,772 5,811 4,849 净利润增长率 -0.57% 3829.56% 39.45% -40.53% -16.56% EPS（元） 0.90 19.89 26.67 15.86 13.24 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.07% 74.99% 54.06% 25.91% 18.37% P/E 117 5 4 7 8 P/B 14.1 4.0 2.1 1.7 1.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-27，公司2019年总股本为1.98亿股，2020/2021年因可转债转股增加至3.52/3.66亿股 当前价：105.21元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：黄卓 执业证书编号：S0930520030002 021-52523676 huangz@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.66 总市值(亿元)： 385.41 一年最低/最高(元)： 122.33/451.46 近3月换手率： 256.16% 股价相对走势 -25%22%68%115%162%07/2011/2002/2105/21英科医疗沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.37 -16.47 -30.78 绝对 -2.85 -25.93 6.60 资料来源：Wind 相关研报 Q1业绩持续高增，PVC手套降价压力较大，丁腈强劲依旧——英科医疗（300677.SZ）2021年一季报点评（2021-04-23） 业绩持续高歌猛进，全球最大手套供应商呼之欲出——英科医疗（300677.SZ）2020年报点评（2021-03-16） 单季度利润再创新高，21年有望续创辉煌——英科医疗（300677.SZ）2020年业绩预告点评（2021-01-24） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 英科医疗（300677.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 2,083 13,837 26,467 25,622 22,890 营业成本 1,560 4,285 12,870 17,050 15,717 折旧和摊销 92 140 332 541 724 税金及附加 18 56 106 102 92 销售费用 132 324 794 769 687 管理费用 86 249 476 461 412 研发费用 68 293 529 512 458 财务费用 23 265 128 -119 -175 投资收益 0 5 5 7 8 营业利润 202 8,369 11,625 6,909 5,763 利润总额 203 8,347 11,631 6,916 5,770 所得税 25 1,342 1,861 1,106 923 净利润 178 7,005 9,770 5,809 4,847 少数股东损益 0 -3 -2 -2 -2 归属母公司净利润 178 7,007 9,772 5,811 4,849 EPS(元) 0.90 19.89 26.67 15.86 13.24 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 330 8,590 9,854 6,107 5,509 净利润 178 7,007 9,772 5,811 4,849 折旧摊销 92 140 332 541 724 净营运资金增加 60 3,183 4,151 -139 -944 其他 -1 -1,739 -4,400 -105 880 投资活动产生现金流 -791 -4,015 -3,963 -3,744 -3,242 净资本支出 -537 -2,889 -3,850 -3,550 -3,050 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -255 -1,126 -113 -194 -192 融资活动现金流 474 56 -1,138 -1,274 -624 股本变化 2 154 14 0 0 债务净变化 201 -735 29 72 71 无息负债变化 138 2,737 2,057 894 -326 净现金流 16 4,340 4,753 1,089 1,643 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 2,992 12,935 23,752 29,063 32,784 货币资金 614 5,009 9,763 10,852 12,495 交易性金融资产 258 1,381 1,500 1,700 1,900 应收帐款 332 517 1,004 971 868 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 14 64 132 128 114 存货 233 847 1,801 2,386 2,199 其他流动资产 72 185 185 185 185 流动资产合计 1,544 8,510 15,800 18,098 19,490 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 912 2,709 51,65 7,108 8,513 在建工程 196 863 1,502 2,177 2,757 无形资产 195 349 392 434 474 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 102 296 296 296 296 非流动资产合计 1,448 4,425 7,952 10,965 13,294 总负债 1,490 3,492 5,578 6,544 6,289 短期借款 463 22 0 0 0 应付账款 226 639 1,930 2,557 2,358 应付票据 72 217 643 852 786 预收账款 23 4 132 128 114 其他流动负债 0 20 20 20 20 流动负债合计 868 2,228 4,255 5,151 4,827 长期借款 102 109 179 249 319 应付债券 433 121 110 110 110 其他非流动负债 59 68 68 68 68 非流动负债合计 623 1,264 1,323 1,393 1,463 股东权益 1,502 9,443 18,101 22,448 26,427 股本 198 352 366 366 366 公积金 663 1,731 1,755 1,755 1,755 未分配利润 593 7,335 16,013 20,358 24,336 归属母公司权益 1,477 9,344 18,077 22,424 26,402 少数股东权益 24 99 24 24 24 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 25.1% 69.0% 51.4% 33.5% 31.3% EBITDA率 15.2% 63.5% 45.6% 28.6% 27.5% EBIT率 10.8% 62.5% 44.4% 26.5% 24.3% 税前净利润率 9.8% 60.3% 43.9% 27.0% 25.2% 归母净利润率 8.6% 50.6% 36.9% 22.7% 21.2% ROA 6.0% 54.2% 41.1% 20.0% 14.8% ROE（摊薄） 12.1% 75.0% 54.1% 25.9% 18.4% 经营性ROIC 8.8% 97.4% 65.2% 31.6% 24.2% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 50% 27% 23% 23% 19% 流动比率 1.78 3.82 3.71 3.51 4.04 速动比率 1.51 3.44 3.29 3.05 3.58 归母权益/有息债务 1.45 33.35 58.51 58.87 58.42 有形资产/有息债务 2.75 44.30 75.03 74.68 71.09 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，公司2019年总股本为1.98亿股，2020/2021年因可转债转股增加至3.52/3.66亿股 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 6.35% 2.34% 3.00% 3.00% 3.00% 管理费用率 4.15% 1.80% 1.80% 1.80% 1.80% 财务费用率 1.13% 1.92% 0.49% -0.46% -0.76% 研发费用率 3.25% 2.12% 2.00% 2.00% 2.00% 所得税率 12% 1