2021年半年报点评：年份原浆结构优化及黄鹤楼量价齐升助力业绩高增

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、 一、事件概述 8月28日公司发布2021年半年报，报告期内实现营收70.07亿元，同比+26.96%；实现归母净利润13.79亿元，同比+34.53%，基本EPS为2.74元。 二、分析与判断  年份原浆结构优化，黄鹤楼量价齐升共同助力业绩高增 2021H1公司实现营收/归母净利润70.07/13.79亿元，同比分别+26.96%/+34.53%；合Q2单季度实现营收/归母净利润28.77/5.64亿元，同比分别+28.56%/+45.39%。收入端，年份原浆系列向高端迁移较为顺利，销量同比小幅下滑，但售价同比大幅提升，收入稳健增长；黄鹤楼量价齐升，收入同比大幅增长。利润端，受益于产品结构优化和主力产品动销良好，毛利率同比提升，利润增速大幅高于收入端。 合同负债方面，2021H1末，公司合同负债余额为22.14亿元，同比+204.34%，显示下游经销商打款热情较高，中秋旺季动销仍然较为乐观。 分产品看，2021H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼分别实现营收50.70/8.06/5.81亿元，同比分别+15.49%/+14.09%/+319.60%。年份原浆及古井贡酒两大主力产品收入增速较为稳健，黄鹤楼收入同比大幅增长，显示业务协同能力显著强化。 分销量和均价看，2021H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼分别销售2.32/1.29/0.48万吨，同比分别-7.33%/+14.13%/+203.91%；分别实现销售均价218305/62675/121555（元/吨），同比分别+24.63%/-0.04%/+38.07%。年份原浆量跌价升，显示主力消费品种向古16、古20等高端产品迁移的趋势明显。古井贡酒销量上升，售价同比持平，发展较为平稳。黄鹤楼量价均同比大幅增长，在去年同期超低基数下实现恢复性增长。 分地区看，2021H1华北/华中/华南/国际市场分别实现收入5.05/60.25/4.72/0.06亿元，同比分别+40.30%/+23.54%/+67.51%/+424.71%。华中市场增速较为平稳，华北、华南等省外市场发力较为明显。渠道方面，2021H1末华北/华南/华中/国际市场拥有经销商929/412/2370/9家，较2021年初分别+9.81%/+8.42%/+9.87%/+12.50%/ +9.70%。  毛利率有所修复，费用率控制效果较好 2021H1销售毛利率为76.40%，同比+0.20ppt（Q2为75.56%，同比+1.01ppt），原因是（1）新收入准则实行，运输费计入营业成本。（2）疫情影响消退后，主力产品动销快速复苏，产品结构持续升级。2021H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼毛利率分别为82.45%/59.47%/75.35%，同比分别+1.92ppt/-0.71ppt/+4.47ppt。 2021H1期间费用率为34.92%，同比-0.60ppt（Q2为35.17%，同比+0.23ppt）。其中销售费用率为28.94%，同比-0.37ppt（Q2为28.12%，同比+0.03ppt），原因是（1）新收入准则实行，运输费调入营业成本；（2）疫情缓解后销售投入加大，职工薪酬、差旅费、综合促销费均同比大幅增长。管理费用率为6.67%，同比-0.49ppt。研发费用率为0.28%，同比+0.01ppt。财务费用率为-0.98%，同比+0.26ppt（Q2为-1.51%，同比+0.97ppt），原因是利息费用同比下降。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 198.32元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-8-27 近12个月最高/最低（元） 290.09/180.4 总股本（百万股） 528.60 流通股本（百万股） 383.60 流通股比例（%） 73% 总市值（亿元） 1048.32 流通市值（亿元) 760.76 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 邮箱： yujie@mszq.com [Table_docReport] 分析师：熊航 执业证号： S0100520080003 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com 相关研究 1. 古井贡酒（000596）2020年三季报点评：中秋动销顺畅，业绩改善明显 2. 古井贡酒（000596）2020年半年报点评：疫情对20H1冲击较明显，未来业绩有望逐季改善 -33%-13%7%27%20/820/1121/221/521/8古井贡酒沪深300[Table_Title] 古井贡酒（000596） 公司研究/点评报告 年份原浆结构优化及黄鹤楼量价齐升助力业绩高增 ——古井贡酒（000596）2021年半年报点评 点评报告/食品饮料 2021年8月30日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 古井贡酒（000596）  加强品牌建设，推进产品结构升级 品牌建设方面，公司深耕市场建设，产品结构、品牌双优化。未来公司将聚焦“全国化、次高端”，发力品牌建设。公司推进品牌复兴工程，产品和市场结构持续优化。公司未来将深入研究并持续推进古香型酒的生产。 产品结构优化方面，目前核心单品仍然是年份原浆系列及古8/古20等产品。未来公司将把古20作为重点培育产品，2020年公司已在长三角等部分核心市场投放古20，终端渠道陈列、广宣费用也重点覆盖该产品。长期看，公司仍将打造以古8/古16/古20为核心的单品矩阵，核心市场消费升级仍将支撑公司核心产品价格带逐步上移。 三、投资建议 预计21-23年收入为124.08/142.94/161.81亿元，同比+20.6%/+15.2%/+13.2%；归母净利润24.54/29.74/34.11亿元，同比+32.3%/+21.2%/+14.7%，折合EPS为4.87/5.90/6.77元，对应PE为41/34/29倍。目前公司估值水平低于白酒行业46倍左右的估值水平，维持“推荐”评级。 四、风险提示 疫情及经济下滑拖累需求，业绩释放节奏不及预期，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 10,292 12,408 14,294 16,181 增长率（%） -1.2% 20.6% 15.2% 13.2% 归属母公司股东净利润（百万元） 1,855 2,454 2,974 3,411 增长率（%） -11.6% 32.3% 21.2% 14.7% 每股收益（元） 3.68 4.87 5.90 6.77 PE（现价） 53.9 40.7 33.6 29.3 PB 9.9 10.0 8.3 6.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 古井贡酒（000596） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 10,292 12,408 14,294 16,181 成长能力 营业成本 2,550 2,755 3,116 3,511 营业收入增长率 -1.2% 20.6% 15.2% 13.2% 营业税金及附加 1,625 1,928 2,239 2,525 EBIT增长率 -13.4% 45.1% 21.9% 16.7% 销售费用 3,121 3,660 4,002 4,450 净利润增长率 -11.6% 32.3% 21.2% 14.7% 管理费用 802 892 1,071 1,187 盈利能力 研发费用 41 50 57 65 毛利率 75.2% 77.8% 78.2% 78.3% EBIT 2,153 3,123 3,809 4,443 净利润率 18.0% 19.8% 20.8% 21.1% 财务费用 (261) (90) (83) (56) 总资产收益率ROA 13.7% 15.1% 16.1% 15.8% 资产减值损失 (14) (2) (2) (0) 净资产收益率ROE 22.2% 24.6% 24.7% 23.6% 投资收益 7 7 7 7 偿债能力 营业利润 2,435 3,295 3,962 4,574 流动比率 2.2 2.3 2.6 2.8 营业外收支 39 0 0 0 速动比率 1.4 1.7 1.8 2.2 利润总额 2,474 3,339 4,004 4,617 现金比率 1.4 1.5 1.7 2.0 所得税 626 845 1,013 1,168 资产负债率 0.4 0.4 0.3 0.3 净利润 1,848 2,494 2,991 3,449 经营效率 归属于母公司净利润 1,855 2,454 2,974 3,411 应收账款周转天数 1.9 1.6 1.7 1.6 EBITDA 2,425 3,378 4,072 4,713 存货周转天数 454.1 428.2 441.1 434.6 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 5971 8334 9409 12839 每股收益 3.7 4.9 5.9 6.8 应收账款及票据 68 663 429 675 每股净资产 16.6 19.8 23.9 28.7 预付款项 56 142 114 155 每股经营现金流 7.2 6.7 4.4 9.2 存货 3417 3134 4497 3974 每股股利 1.5 1.7 1.8 2.0 其他流动资产 97 97 97 97 估值分析 流动资产合计 9846 12620 14796 18005 PE 68.6 51.8 42.8 37.3 长期股权投资 5 12 18 25 PB 15.2 12.7 10.6 8.8 固定资产 1798 181