2021年半年报点评：收入增速稳健，销量增长及结构优化助力利润高增

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 8月24日，公司发布2021年半年报，报告期内实现营收22.18亿元，同比+10.51%；实现归母净利润3.11亿元，同比+26.30%，基本EPS为0.14元。 二、分析与判断  收入增速稳健，销量增长及产品高端化助力利润同比高增 2021H1公司实现营收/归母净利润22.18/3.11亿元，同比分别+10.51%/+26.30%；合Q2单季度实现营收/归母净利润14.45/2.41亿元，同比分别-0.62%/+6.67%。收入端，21Q1受去年同期低基数及政府号召就地过年导致春节期间需求上升影响，收入同比大幅增长；21Q2旺季动销顺利，收入与去年同期基本持平。利润端，公司按照“3+N”的品牌战略，明确“雪堡、纯生、珠江+特色”品牌组合，持续优化产品结构，21H1中高端产品销量占比高达90%，推动利润端增速大幅高于收入端。 分产品看，21H1高档/中档/大众化产品分别实现营收11.86/7.52/1.53亿元，同比分别+20.16%/-0.01%/-21.29%，其中高档/中档/大众化产品收入占比分别为56.73%/ 35.97%/7.30%，同比分别+5.67ppt/-2.94ppt/-2.73ppt。公司收入向中高档产品集中的趋势较为明显，产品结构优化持续推进。 从销量及吨价看，21H1公司实现啤酒销售62.34万吨，同比+10.26%；销售均价为3354元/吨，同比-1.91%。公司销量同比大幅增长，主要原因是下游动销顺利及去年同期低基数；销售吨价小幅下滑，主要是餐饮渠道货折支持力度较大所致。 从渠道分布看，21H1普通/商超/夜场/电商渠道分别实现收入20.10/0.43/0.30/0.08亿元，同比分别+7.74%/+11.19%/+36.46%/+11.36%；分别实现毛利率46.68%/54.55%/ 37.93%/53.93%，同比分别-0.28%/-1.35%/-4.22%/-2.56%。公司线下普通流通渠道为核心销售渠道，夜场渠道收入增速较高，复合公司加强拓展餐饮、夜场等高毛利渠道收入比重的整体战略。21H1广东/其他地区有经销商482/662家，较年初224/508家水平有较大幅度扩张，显示线下渠道下沉进一步提高。 电商渠道，21H1整体实现营收791万元，同比+11.36%，毛利率53.93%，同比 -2.56ppt；其中高档/大众化产品分别实现营收395/397万元，同比分别-0.53%/ +37.79%，分别实现毛利率59.54%/48.36%，同比分别-0.76ppt/-3.11ppt。公司电商渠道收入保持平稳增长，其中大众化产品收入增速高于高档产品。  吨价下滑及新会计准则小幅压低毛利率，期间费用率同比下行 2021H1，公司毛利率为47.61%，同比-0.46ppt（Q2为50.45%，同比-1.38ppt）。毛利率下行的原因是：（1）出厂吨价下行；（2）成本上行压力逐步显现。其中，高档/中档/大众化产品毛利率为52.52%/40.20%/34.11%，同比分别-0.30ppt/-1.31ppt/-5.74ppt。 21H1期间费用率为22.66%，同比-2.00ppt（Q2为22.49%，同比-1.49ppt）。其中销售费用率17.22%，同比-0.43ppt（Q2为16.87%，同比+0.09ppt），原因是收入增长摊低销售费用率。管理费用率6.99%，同比-1.21ppt（Q2为6.06%，同比-0.73ppt）。研发费用率3.26%，同比+0.31ppt（Q2为3.17%，同比+0.27ppt）。财务费用率为-4.82%，同比-0.68ppt（Q2为-3.61%，同比-1.12ppt），利息收入同比上升但被收入增长摊薄。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 9.38元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-8-24 近12个月最高/最低（元） 12.97/8.77 总股本（百万股） 2213.33 流通股本（百万股） 2213.33 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 207.61 流通市值（亿元) 207.61 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 邮箱： yujie@mszq.com 分析师：熊航 执业证号： S0100520080003 S0100118080028 电话： 0755-22662016 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 珠江啤酒（002461）2021年一季报点评：21Q1业绩赶超疫情前水平，旺季动销高景气可期 2. 珠江啤酒（002461）2020年报点评：产品高端化持续发力，中长期成长性可期 -22%-2%18%38%20/820/1121/221/521/8珠江啤酒沪深300[Table_Title] 珠江啤酒（002461） 公司研究/点评报告 收入增速稳健，销量增长及结构优化助力利润高增 ——珠江啤酒（002461）2021年半年报点评 点评报告/食品饮料行业 2021年8月25日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） mary]  优化营销业务结构，拓宽产业合作边界 优化营销业务结构方面，21H1公司着重加大餐饮渠道开拓力度，开展“陪你过牛年”“致敬最美劳动者”“小龙虾节”等主题推广活动，餐饮销量及占比同比提升。公司加大线上渠道布局，推进“平台旗舰店+微商城+网络商城合作”电商运营模式，与京东达成战略合作；并探索“新店商”模式，深化线上线下融合，打造社区精酿门店4家。 拓宽产业合作边界方面，公司与五粮液集团开展战略合作，聚焦广东、海南市场，丰富企业酒类产品线，以白酒销售业务为辅提升企业经济效益、品牌美誉。公司强化“啤酒+音乐”“啤酒+体育”“啤酒+美食”品牌宣传矩阵，与网易云音乐平台达成战略合作，以音乐乐评、IP授权、联名上罐等，创新品牌传播方式，线上曝光7000万人次；冠名2021广东省男子篮球联赛，助力中国篮球事业发展；联动中国邮政、陶陶居、广州博物馆等推出联名产品，提升品牌联动效应。 三、盈利预测与投资建议 预计2021-2023年公司实现收入46.46/48.83/51.81亿元，同比+9.3%/+5.1%/+6.1%；预计2021-2023年公司归母净利润为6.73/7.44/8.07亿元，同比+18.3%/+10.5%/+8.5%，按照最新股本对应EPS为0.30/0.34/0.36元，目前股价对应PE为31/28/26倍。目前公司估值低于啤酒板块2021年49倍整体估值水平（算术平均法），产品结构升级持续推进，中长期成长性良好，综上，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 疫情影响冲击超预期，产品高端化受阻，行业竞争加剧，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,249 4,646 4,883 5,181 增长率（%） 0.1% 9.3% 5.1% 6.1% 归属母公司股东净利润（百万元） 569 673 744 807 增长率（%） 14.4% 18.3% 10.5% 8.5% 每股收益（元） 0.26 0.30 0.34 0.36 PE（现价） 36.1 30.8 27.9 25.7 PB 2.3 2.2 2.1 2.0 资料来源：公司公告、民生证券研究院 oPpMpRmQqRtMuMwPqRuNsO9P8QbRtRmMtRoPfQrRxPfQoMmR8OoOxOMYqQmRuOqNqQ 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 4,249 4,646 4,883 5,181 成长能力 营业成本 2,117 2,356 2,515 2,668 营业收入增长率 0.1% 9.3% 5.1% 6.1% 营业税金及附加 388 431 449 479 EBIT增长率 47.3% -8.7% -6.5% -25.9% 销售费用 743 867 924 1,106 净利润增长率 14.4% 18.3% 10.5% 8.5% 管理费用 359 381 405 440 盈利能力 研发费用 137 150 158 167 毛利率 50.2% 49.3% 48.5% 48.5% EBIT 506 462 432 320 净利润率 13.4% 14.5% 15.2% 15.6% 财务费用 (200) (318) (434) (624) 总资产收益率ROA 4.4% 4.8% 5.2% 5.3% 资产减值损失 (43) 4 (2) 0 净资产收益率ROE 6.4% 7.1% 7.5% 7.7% 投资收益 4 4 4 4 偿债能力 营业利润 707 838 927 1,005 流动比率 3.5 3.3 4.0 4.1 营业外收支 (4) 0 0 0 速动比率 2.7 3.1 3.8 4.0 利润总额 703 837 924 1,003 现金比率 2.6 3.0 3.8 3.9 所得税 117 140 154 168 资产负债率 0.3 0.3 0.3 0.3 净利润 586 697 770 836 经营效率 归属于母公司净利润 569 673 744 807 应收账款周转天数 2.1 1.9 2.0 1.9 EBITDA 796 723 670 535 存货周转天数 223.1 220.0 90.0 65.0 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 6169 8520 10410 11603 每股收益 0.3 0.3 0.3 0.4 应收账款及票据 26 27 29 31 每股净资产