www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·轻工行业 2021年08月27日 [table_main] 公司点评报告模板 成本上升影响业绩表现，看好公司未来大家居 战略深化发展 ——恒林股份(603661)2021年半年报点评 恒林股份 (603661.SH) 推荐 首次覆盖 核心观点：  事件：8月27日，公司发布2021年半年度报告。报告期内，公司实现总营业收入24.08亿元，同比增长34.74%；实现归母净利润1.66亿元，同比增长6.38%；基本每股收益1.69元。  公司营收稳定增长，成本增加致毛利率大幅下降。公司上半年实现营收24.08亿元，同比增长34.74%，其中21Q2实现营收13.75亿元，同比增长18.55%。公司营收增长主要是因为：公司宜家事业部、越南公司营业额增长。报告期内，公司综合毛利率为21.22%，较去年同期下降9.43pct，主要是因为：1）报告期内，海绵、铁、纸箱等原材料价格大幅上涨；2）海运价格高涨，；3）人民币汇率波动。  费用率大幅下降，缓和净利率下跌幅度。费用率方面，上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.54% /4.72% /3.65% /2.07%，较去年同期变动-6.77/-0.78/0.19/2.26个百分点。公司销售费用率大幅下降主要是因为：新收入准则下，本期销售相关的运输费用、销售平台费用、销售佣金均计入营业成本。净利率方面，报告期内，公司销售净利率为6.95%，同比下降2.15个百分点，其中21Q2销售净利率为7.29%，同比下降4.11个百分点，环比21Q1增加0.8个百分点。  公司持续推进电商业务升级，优质并购加快to B业务发展。To C业务方面，公司以“品牌、产品、团队”三个维度推进电商业务升级，报告期内，公司在跨境电商渠道实现销售收入3.19亿元，同比增长44.34%；同时，公司持续打造海外代表品牌，报告期内，公司主营品牌Nouhaus实现销售收入1.76亿元，同比增长约199%。To B业务方面，公司主要通过直营开拓大客户，多渠道布局，通过收购定制家居企业厨博士、板式家具企业安徽信诺加快推进定制家居版块to B业务发展。  投资建议：公司以坐具业务为基础，持续发力业务多元化，看好公司未来坐具业务持续发展，大家居战略不断深化预计公司2021/22/23年能够实现基本每股收益5.08/6.33/7.87元，对应PE为9X、7X、6X，首次覆盖，予以“推荐”评级。  盈利预测 [Table_Profit] 单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 总营业收入 4743.09 6048.55 7323.31 8688.93 同比增速（%） 63.34 27.52 21.08 18.65 归母净利润 363.28 508.35 633.44 787.01 同比增速（%） 49.25% 39.94% 24.61% 24.24% EPS(元/股) 3.66 5.08 6.33 7.87 PE 14.85 8.53 6.85 5.51 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2021/8/27收盘价）  风险提示：经济增长不及预期的风险；原材料大幅波动的风险。 分析师 陈柏儒 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 章鹏 ：zhangpeng_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521050001 公司数据时间 2021.08.27 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 公司点评/轻工行业 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 4743.09 6048.55 7323.31 8688.93 流动资产 3105.62 4519.04 6367.08 9199.31 营业成本 3344.48 4218.65 5122.21 6017.56 现金 911.92 2205.14 3692.09 6191.69 营业税金及附加 14.63 30.24 29.29 26.07 应收账款 687.70 662.85 762.43 833.18 营业费用 550.13 822.60 1039.91 1259.89 其它应收款 153.25 215.43 260.83 309.47 管理费用 221.59 302.43 329.55 373.62 预付账款 41.04 46.41 61.47 75.22 财务费用 91.30 13.21 8.07 6.75 存货 853.29 924.64 1122.68 1318.92 资产减值损失 -16.17 0.00 0.00 0.00 其他 458.41 464.57 467.59 470.83 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 2143.05 1313.95 160.85 -1316.25 投资净收益 77.49 90.73 109.85 130.33 长期投资 320.21 320.21 320.21 320.21 营业利润 440.83 597.29 753.27 939.00 固定资产 1166.85 887.76 484.66 -42.44 营业外收入 0.47 2.34 3.29 4.23 无形资产 265.44 395.44 525.44 655.44 营业外支出 0.72 1.57 2.47 6.32 其他 390.54 -289.46 -1169.46 -2249.46 利润总额 440.58 598.06 754.09 936.91 资产总计 5248.67 5832.99 6527.93 7883.06 所得税 62.15 89.71 120.65 149.91 流动负债 2005.60 2054.36 2229.07 2670.09 净利润 378.43 508.35 633.44 787.01 短期借款 514.15 325.30 137.30 213.70 少数股东损益 15.15 0.00 0.00 0.00 应付账款 905.39 1040.22 1263.01 1483.78 归属母公司净利润 363.28 508.35 633.44 787.01 其他 586.05 688.85 828.76 972.61 EBITDA 591.54 2000.37 2475.26 2980.76 非流动负债 358.54 385.74 272.54 399.64 EPS（元） 3.66 5.08 6.33 7.87 长期借款 258.34 285.54 172.34 299.44 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 其他 100.20 100.20 100.20 100.20 经营活动现金流 688.30 1936.58 2245.55 2734.60 负债合计 2364.14 2440.10 2501.61 3069.73 净利润 378.43 508.35 633.44 787.01 少数股东权益 87.46 87.46 87.46 87.46 折旧摊销 113.76 1389.10 1713.10 2037.10 归属母公司股东权益 2797.07 3305.42 3938.86 4725.86 财务费用 96.20 13.21 8.07 6.75 负债和股东权益 5248.67 5832.99 6527.93 7883.06 投资损失 -77.49 -90.73 -109.85 -130.33 主要财务比率（%） 2020A 2021E 2022E 2023E 营运资金变动 137.20 117.42 1.61 31.99 营业收入 63.34% 27.52% 21.08% 18.65% 其它 40.20 -0.77 -0.82 2.09 营业利润 57.34% 35.49% 26.11% 24.66% 投资活动现金流 -588.96 -468.50 -449.33 -431.76 归属母公司净利润 49.25% 39.94% 24.61% 24.24% 资本支出 -414.04 -559.23 -559.18 -562.09 毛利率 29.49% 30.25% 30.06% 30.74% 长期投资 -131.77 0.00 0.00 0.00 净利率 7.66% 8.40% 8.65% 9.06% 其他 -43.15 90.73 109.85 130.33 ROE 12.99% 15.38% 16.08% 16.65% 筹资活动现金流 239.27 -174.86 -309.27 196.75 ROIC 11.20% 12.95% 14.74% 14.86% 短期借款 455.88 -188.85 -188.00 76.40 P/E 14.85 8.53 6.85 5.51 长期借款 34.37 27.20 -113.20 127.10 P/B 1.94 1.31 1.10 0.92 其他 -250.98 -13.21 -8.07 -6.75 EV/EBITDA 8.96 1.37 0.39 — 现金净增加额 229.92 1293.22 1486.95 2499.60 PS 0.91 0.72 0.59 0.50 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 公司点评/轻工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工制造行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 章鹏，轻工行业研究员，美国哥伦比亚大学硕士，2年从业经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。 公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。 中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。 [table_