教育行业2018周报第41期：中公教育借壳上市成功过会，公考职教双寡头之一登陆A股市场

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金教育指数 759.84 沪深300指数 3290.25 上证指数 2676.48 深证成指 7867.54 中小板综指 7908.69 相关报告 1.《2018教育行业周报第40期：全国培训机构整治要求再升级，江...》，2018.10.28 2.《民促法过渡期推进情况研究：存量学校过渡期或维持现状，新设学校...》，2018.10.23 3.《2018教育行业周报第39期：个税专项附加扣除暂行办法发布，...》，2018.10.21 4.《2018教育行业周报第38期：未来美国对中国学生签证或收紧，...》，2018.10.14 5.《2018教育行业周报第37期：北京教委发文支持中小学集团化办...》，2018.10.7 吴劲草 分析师 SAC执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 郑慧琳 联系人 zhenghuilin＠gjzq.com.cn 2018教育行业周报第41期:中公教育借壳上市成功过会,公考职教双寡头之一登陆A股市场 投资建议  本周，国金教育指数涨跌幅2.62%，上证指数2.99%，深证成指4.83%，创业板指6.74%，传媒指数(中信)5.46%，餐饮旅游(中信)7.75%，沪深300指数3.67%。  年初至今，国金教育指数涨跌幅-27.90%，上证指数-20.07%，深证成指-29.62%，创业板指-23.81%，传媒指数(中信)-35.99%，餐饮旅游(中信)-7.21%，沪深300指数-19.50%。 行业点评  2018年11月2日，亚夏汽车重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易事项获得证监会有条件通过。亚夏汽车拟将公司全部资产置换为中公教育，置换完成后，亚夏汽车将持有中公教育100%股权。  中公教育是国内领先的专注于非学历职业就业培训服务提供商，主要提供公务员招录、事业单位招录，教师招录及教师资格等培训。截至 2018年4月，拥有覆盖31个省319个地级市， 619个直营分支机构，拥有8608名全职教师。2017年实现营收40.31亿元/+56.2%YOY。细分来看，2017年面授和线上培训的收入分别为37.5和2.8亿元（公务员/事业单位/教师/其他和线上培训占比分别为51.3%/14.1%/16.6%/11.0%/7.0%），2017年实现净利润5.25亿元/+61%YOY。  面授课程量价齐升，线上课程人数快速增长。2015-2017年参培学员累计288.46万人次（含面授和线上培训），CAGR达到62.10%。其中2017年培训学生146.6万人/+70%YOY，细分来看，面授培训占比60%，88.2万人次/+42.5%YOY，线上培训占比40%，58.4万人次/+142%YOY。近三年，占收入主要来源的面授课程客单价呈现上升趋势，2017年面授培训收入4247元/人，2018年M1-M4客单价4526元/人，学生人数叠加客单价上升表现出戴维斯双击的增长，2017年面授培训收入增长56%。  协议班的快速增长推动了整体收入的增长。分班级类型来看，面授和线上课程均分为普通班和协议班。2017年面授课程协议班培训课时2701万小时，+68%YOY；营业收入27.6亿，+95%YOY；平均单价102元/小时，+16%YOY。2017年面授协议班主要受以下几个因素影响：一是2017年我国公务员、事业单位、教师招录及教师资格考试的招录/参考人数有所增长；二是我国公务员、事业单位、教师资格及教师招录等考试的参培率提升；三是中公教育2017年加大了培训班的推广力度。2017年线上课程协议班收入+111%YOY。  中公教育业绩承诺为在2018-2020年实现的合并报表扣非归母净利润分别不低于9.3/13.0/16.5亿元（同比增速约88%/40%/27%）。从交易估值来看，本次中公教育最终作价185亿，对应2018-2020年P/E为20/14/11倍。从上市公司估值来看，仅考虑中公的业绩承诺，增发后对应2018-2020年的EPS为0.17/0.24/0.30元，上市公司停牌前8.15元/股，增厚后股本对应市值为449亿元，对应2018-2020年P/E分别为48/35/27倍，建议关注。  推荐标的：新高教集团，中教控股，百洋股份，科斯伍德，佳发教育  风险提示：交易事项为有条件通过尚未完成；民促法的政策不确定性；参培率提升不及预期等风险。 65983810171196137415531732171103180203180503180803国金行业 沪深300 2018年11月04日 消费升级与娱乐研究中心 教育行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 本周发布报告 【公司点评】科斯伍德：科斯伍德18Q3点评：前三季度扣非后归母净利同增183%，未来有望加大教育产业投入 事件简评  科斯伍德2018Q1-Q3实现营收7.11亿元，+107%YOY；归母净利润为8595万元，+466%YOY（业绩预期为453%-483%）；营收增速快的主要原因在于龙门教育并表所致。其中2018Q3单季度实现营收2.39万元，+94%YOY，归母净利润1362万元，+142%YOY。公司2018Q1-Q3毛利率为35%/+15pct，销售费用率为10%/+4pct，财务费用率为3%/+3pct，管理费用率为8%/+2pct，归母净利率为12%/+8pct，非经常性损益为5168万（包括4968万来自龙门教育的分红款），扣非后归母净利润为3426万元，+183%YOY，利润率为5%/+1pct。 经营分析  2018Q1-Q3龙门教育实现营收3.61亿元，+30%YOY，归母净利润8504万元，+39%YOY，按股权比例计算龙门教育约贡献科斯伍德4231万元净利润，我们认为龙门教育有望超预期完成2018全年1.3亿的业绩承诺。  2018年10月9日，科斯伍德发布《关于签署意向性合作协议暨关联交易的公告》：拟以现金加发行股份的方式收购龙门教育50.24%股权。启动本次收购前，公司已持有龙门教育49.76%股权，为龙门教育的控股股东。若本次收购完成，公司将持有龙门教育100%股权。在2017年7月的公司公布的龙门教育部分股权项目评估报告中，采用收益法估值，龙门教育总估值为15.84亿元，我们认为目前估值模型尚未发生重大变动。龙门教育作为公司转型教育战略的重要部分，该举措符合公司整体战略发挥规划，有利于进一步整合资源，加大对教育产业投入，也有利于教育板块与母公司的深度融合，理顺管理机制，增强核心团队稳定性。同日，科斯伍德发布了《关于结束公司子公司生产经营业务的公告》：公司拟结束法国全资子公司及其下属波兰子公司的业务，同时拟停止连云港全资子公司的业务经营。公司拟通过缩减非核心业务，优化资源配置，配合战略转型，将资源集中于战略核心业务，做大教育板块，通过优化整合有望提升整体资产运营效率与财务效益。 投资建议  龙门教育2018年成功并表，其作为K12封闭式培训公司本身质地优良，地域性龙头具有较强口碑壁垒和运营能力壁垒，未来异地扩张，营收利润再上台阶可期。暂不考虑增发收购因素，预计2018-2020年归母净利润为1.09/1.02/1.25亿元，对应估值20/21/17x，若考虑到增发并表，假设以目前股价进行增发计算，预计2018-2020年归母净利润为1.73/1.80/2.21亿元，对应估值17/16/13x，维持买入评级，目标价11.5元。 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 一周行情回顾  本周，国金教育指数涨跌幅2.62%，上证指数2.99%，深证成指4.83%，创业板指6.74%，传媒指数(中信)5.46%，餐饮旅游(中信)7.75%，沪深300指数3.67%。  年初至今，国金教育指数涨跌幅-27.90%，上证指数-20.07%，深证成指-29.62%，创业板指-23.81%，传媒指数(中信)-35.99%，餐饮旅游(中信)-7.21%，沪深300指数-19.50%。 图表1：本周各指数涨跌幅 来源：WIND，国金证券研究所 图表2：年初至今各指数涨跌幅 来源：WIND，国金证券研究所 2.62% 2.99% 4.83% 6.74% 5.46% 7.75% 3.67% 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%国金教育指数 上证综指 深证成指 创业板指 传媒指数 餐饮旅游 沪深300 -27.90% -20.07% -29.62% -23.81% -35.99% -7.21% -19.50% -40.00%-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%国金教育指数 上证总指 深证成指 创业板指 传媒指数 餐饮旅游 沪深300 行业周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一周行业重点公告  【科斯伍德】（300192）科斯伍德：2018年第三季度报告全文 科斯伍德10月29日发布公告，2018Q3期内，公司营业收入为5.49亿元，+41%YOY，归属于上市公司股东的净利润为6429万元，+111%YOY。2018Q1-Q3营收11亿元，+2.7%YOY；归母净利润756万，-89%YOY。  【中国高科】（000034）神州数码：2018年第三季度报告全文 神州数码10月28日发布公告，2018Q3期内，公司营业收入为203亿元，+44%YOY，归属于上市公司股东的净利润为7690万元，-29%YOY。2018Q1-Q3营收533.5亿元，+33%YOY；归母净利润3.4亿元，+10%YOY。  【三盛教育】（300282）三盛教育：2018年第三季度报告全文 三盛教育10月28日发布公告，2018Q3期内，公司营业收入为1.96亿元，-59%YOY，归属于上市公司股东的净利润为2480万元，-16%YOY。2018Q1-Q3营收5.12亿元，-61%YOY；归母净利润8520万，+5%YOY。  【国盛金控】（002670）国盛金控：2018年第三季度报告全文 国盛金控10月28日发布公告，2018Q3期内，公司营业收入为2.53亿元，-22%YOY，归属于上市公司股东的净利润为-7958万元，-143%YOY。2018Q1-Q3营收8.89亿元，-43%YOY；归母净利润-2.54亿元，-175%YOY。  【佳发教育】（300559）佳发教育：2018年第三季度报告全文 佳发教育10月28日发布公告，2018Q3期内，公司营业收入为7984万元，+229%YOY，归属于上市公司股东的净利润为2787万元，+73%YOY。2018Q1-Q3营收2.43亿元，+138%YOY；归母净利润7713万元，+95%YOY。  【洪涛股份】（002325）洪涛股份：2018年第三季度报告全文 洪涛股份10月30日发布公告，2018Q3期内，公司营业收入为10.03亿元，+69%YOY，归属于上市公司股东的净利润为3156万元，-1.2%YOY。2018Q1-Q3营收30.44亿元，+19%YOY, 归母净利润1.42亿元，+4.4%YOY。  【威创股份】（002308）威创股份：2018年第三季度报告全文 威创股份10月30日发布公告，2018Q3期内，公司营业收入为3.04亿元，-6.3%YOY，归属于上市公司股东的净利润为5103万元，-29%YOY。2018Q1-Q3营收8.25亿元，+3.2%YOY, 归母净利润1.47亿元，-16%YOY。 