2021年中期业绩快报点评：业绩超预期，成长逻辑逐步兑现

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月18日 公司研究 业绩超预期，成长逻辑逐步兑现 ——顾家家居（603816.SH）2021年中期业绩快报点评 买入（维持） 事件：公司2021H1实现收入80.2亿元，同比增长65%，归母净利润7.7亿元，同比增长34%（剔除恒大分红影响同比增长约50%）；21Q2收入42.4亿元，同比增长65%，归母净利润3.9亿元，同比增长43%，自2020Q2开始维持快速增长态势，符合我们的判断。同时，我们需要考虑公司在20H1没有因为疫情而出现利润下滑，穿越周期，表现亮眼，超出市场预期。 点评： 内外销同步发力，核心品类发力实现快速增长：顾家家居2021H1收入增长速度超出市场预期，我们推断内外销增速都比较快。外销部分，根据海关总署的数据，家居出口交货值2021H1维持20%以上的增长态势（对比20H2增速约6%进一步加速），作为龙头，我们推断顾家的表现大幅好于平均值。内销部分，我们推断公司几大核心品类中，床及床垫、功能沙发和定制家居的内销表现好于公司平均，休闲沙发和集成产品维持2020年的稳健增长的态势。 盈利能力略承压，或与内外销结构及收购业务有关。2021H1净利率9.6%，同比下滑3pct（剔除21Q1恒大分红影响仅下滑1pct），21Q2净利率9.1%，同比下滑2pct，我们推断与所收购业务盈利表现较差以及Q2外销增长快于内销带来短暂的盈利压力（外销盈利相对较低）。随着内外销发展回归正常，我们推断21Q3盈利能力恢复20年同期水平。 全品类蓝图初显，大家居之路可期：公司近年在布局了床垫和功能沙发后，于2021年中进一步提出要开始加快定制品类的拓展速度，计划2022年突破1000家全屋定制门店。此后，公司可通过独立店及多品类融合店的多种业态满足消费者各式需求，大家居之路可期。 盈利预测、估值与评级：公司通过推动区域零售中心等商业模式调整以及全价值链多环节职能分离的组织调整，正式确立3~5年的上升发展期。短期来看，公司816周年庆进展良好，对下半年业绩有较强支撑。我们建议自下而上关注公司能力改善带来的发展，维持21-23归母净利润年盈利预测16.8/21.1/25.6亿元，维持“买入”评级。 风险提示：供应链管理进展不佳，定制家居发展不及预期 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 11,094 12,666 15,892 20,167 24,665 营业收入增长率 20.95% 14.17% 25.47% 26.90% 22.30% 净利润（百万元） 1,161 845 1,684 2,110 2,555 净利润增长率 17.37% -27.19% 99.21% 25.26% 21.13% EPS（元） 1.93 1.34 2.66 3.34 4.04 ROE（归属母公司)（摊薄） 19.66% 12.54% 21.92% 24.46% 26.81% P/E 37 53 26 21 17 P/B 7.2 6.6 5.8 5.2 4.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-17 当前价：70.47元 作者 分析师：朱悦 执业证书编号：S0930520010001 021-52523798 zhuyue@ebscn.com 联系人：杨哲 yangz@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.32 总市值(亿元)： 445.55 一年最低/最高(元)： 58.61/91.20 近3月换手率： 28.49% 股价相对走势 -10%17%43%70%97%06/2009/2012/2003/21顾家家居沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.23 2.60 -4.75 绝对 -3.05 -3.05 -3.05 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 顾家家居（603816.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 11,094 12,666 15,892 20,167 24,665 营业成本 7,226 8,206 10,235 13,008 15,909 折旧和摊销 166 210 142 166 191 税金及附加 79 67 84 107 131 销售费用 2,073 2,494 2,956 3,670 4,440 管理费用 292 297 366 464 567 研发费用 198 207 272 337 417 财务费用 104 132 37 80 113 投资收益 140 192 166 179 173 营业利润 1,292 1,036 2,196 2,801 3,407 利润总额 1,522 1,195 2,391 2,978 3,592 所得税 302 328 657 818 987 净利润 1,220 867 1,734 2,160 2,605 少数股东损益 59 21 50 50 50 归属母公司净利润 1,161 845 1,684 2,110 2,555 EPS(按最新股本计) 1.93 1.34 2.66 3.34 4.04 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 2,124 2,180 832 1,516 3,002 净利润 1,161 845 1,684 2,110 2,555 折旧摊销 166 210 142 166 191 净营运资金增加 -495 -102 1,721 1,778 859 其他 1,292 1,227 -2,715 -2,537 -603 投资活动产生现金流 305 -1,444 583 -546 -427 净资本支出 -756 -1,075 -500 -500 -500 长期投资变化 239 18 0 0 0 其他资产变化 822 -387 1,083 -46 73 融资活动现金流 -1,046 -1,364 317 98 -1,450 股本变化 172 31 0 0 0 债务净变化 -93 -1,191 1,093 1,346 312 无息负债变化 563 1,166 -444 292 1,297 净现金流 1,383 -720 1,732 1,069 1,124 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 12,260 13,038 14,681 17,311 19,876 货币资金 2,958 2,241 3,973 5,042 6,166 交易性金融资产 493 765 200 400 500 应收帐款 1,012 1,108 1,513 1,921 2,349 应收票据 0 1 0 0 0 其他应收款（合计） 146 112 0 0 0 存货 1,266 1,871 2,043 2,602 3,182 其他流动资产 183 173 173 173 173 流动资产合计 6,113 6,360 7,997 10,267 12,523 其他权益工具 1,766 1,735 1,735 1,735 1,735 长期股权投资 239 18 18 18 18 固定资产 1,854 1,854 2,100 2,341 2,571 在建工程 442 442 519 577 620 无形资产 755 733 719 704 690 商誉 827 343 343 343 343 其他非流动资产 11 862 862 862 862 非流动资产合计 6,147 6,678 6,684 7,044 7,353 总负债 5,959 5,934 6,583 8,221 9,830 短期借款 287 233 1,326 2,672 2,985 应付账款 1,280 1,489 1,835 2,346 2,861 应付票据 29 54 67 86 105 预收账款 1,492 0 1,069 678 1,244 其他流动负债 0 210 210 210 210 流动负债合计 4,498 5,405 6,054 7,692 9,301 长期借款 474 400 400 400 400 应付债券 837 0 0 0 0 其他非流动负债 21 129 129 129 129 非流动负债合计 1,462 529 529 529 529 股东权益 6,301 7,104 8,098 9,090 10,046 股本 602 632 632 632 632 公积金 2,596 3,815 3,815 3,815 3,815 未分配利润 2,512 2,689 3,633 4,575 5,481 归属母公司权益 5,906 6,740 7,684 8,626 9,532 少数股东权益 394 364 414 464 514 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 34.9% 35.2% 35.6% 35.5% 35.5% EBITDA率 13.3% 17.7% 14.0% 14.3% 14.4% EBIT率 11.4% 15.7% 13.1% 13.5% 13.7% 税前净利润率 13.7% 9.4% 15.0% 14.8% 14.6% 归母净利润率 10.5% 6.7% 10.6% 10.5% 10.4% ROA 10.0% 6.6% 11.8% 12.5% 13.1% ROE（摊薄） 19.7% 12.5% 21.9% 24.5% 26.8% 经营性ROIC 18.3% 24.4% 19.0% 19.5% 21.7% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 49% 46% 45% 47% 49% 流动比率 1.36 1.18 1.32 1.33 1.35 速动比率 1.08 0.83 0.98 1.00 1.00 归母权益/有息债务 3.07 9.19 4.21 2.72 2.74 有形资产/有息债务 5.42 15.84 7.27 5.02 5.31 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 18.69% 19.69% 18.60% 18.20% 18.00% 管理费用率 2.63% 2.34% 2.30% 2.30% 2.30% 财务费用率 0.94% 1.04% 0.23% 0.39% 0.46% 研发费用率 1.78% 1.63% 1.71% 1.67% 1.69% 所得税率 20% 27% 27% 27% 27% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 1.00 1.17 1.85 2.61 2.96 每股经营现金流 3.53 3.45 1.32 2.40 4.75 每股净资产 9.81 10.66 12.15 13.64 15.07 每股销售收入 18.43 20.03 25.13 31.89 39.00 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 37 53 26 21 17 PB 7.2 6.6 5.8 5.2 4.7 EV/EBITDA 30.9 21.1 21.1 16.7 13.6 股息率 1.4% 1.7% 2.6% 3.7% 4.2% 国投瑞银 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基