请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2021年08月17日 证券研究报告•2021年半年报点评 买入 （首次） 当前价： 204.00元 舍得酒业（600702） 食品饮料 目标价： 265.30元（6个月） 舍得、沱牌双轮驱动，盈利能力大幅提升 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 联系人：王书龙 电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn 联系人：夏霁 电话：021-58351959 邮箱：xiaji@sw sc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.36 流通A股(亿股) 3.33 52周内股价区间(元) 28.09-255.17 总市值(亿元) 685.43 总资产(亿元) 72.21 每股净资产(元) 12.62 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布2021年半年报，上半年实现收入23.9亿元，同比+133%，归母净利润7.4亿元，同比+348%；其中21Q2实现收入13.6亿元，同比+119%，归母净利润4.3亿元，同比+215%，与此前业绩预告基本一致。  舍得、沱牌齐高增，招商节奏显著加快。以未受疫情影响的19H1、19Q2为基准，21H1、21Q2收入分别同比增长96%、161%，实现爆发式增长。1、分产品看，上半年中高档酒、低档酒实现收入18.8、3.2亿元，分别较19H1增长87%、1053%，中高档快速增长主要受益于次高端扩容和渠道快速开拓，低档酒快速增长主要受益于沱牌曲酒、沱牌六粮等高性价比产品快速放量。2、省内、省外分别实现收入5.8、14.4亿元，较19H1分别增长113%、97%；电商渠道实现收入1.8亿元，较19H1增长522%，占比稳步提升。3、值得重视的是，公司控货挺价理顺渠道价值链，经销商盈利能力实质改善，上半年新增经销商448家，净增加经销商103家，招商节奏显著提速。  费用率大幅下降，盈利能力再创新高。以19H1为基准，公司21H1毛利率同比提升4.3个百分点至78.9%，主要受益于结构升级和直接提价；从费用率来看，以19H1为基准，21H1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降10.9、3.7、1.1个百分点，整体费用率下降15.9个百分点至24.2%。得益于毛利率提升和费用率下降，净利率提升14.8个百分点至31.4%，盈利能力大幅提升。此外，二季度末预收账款为4.2亿元，同比+171%，下半年有望延续高增长。  老酒赋能&渠道理顺，尽享次高端扩容红利。1、受益于消费升级，次高端爆发力和持续性较强，公司主力产品舍得系列是全国性次高端品牌，“文化+老酒”战略成效凸显，舍得将尽享次高端扩容红利。2、公司12万吨以上优质基酒储备奠定品质优势，沱牌酒具备名酒基因且性价比突出，品牌和渠道理顺后有望实现爆发式增长。 3、公司贯彻老酒“3+6+4”营销策略，充分理顺渠道价值链，以此提升经销商盈利水平，上半年经销商开拓节奏显著提速。4、大股东和管理层变更以来，公司走出低谷拐点向上，在复星集团丰富的管理经验和强大的渠道资源赋能下，中长期发展逻辑不断强化。  盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年归母净利润分别为12.75亿元、18.93亿元、25.11亿元，对应EPS分别为3.79元、5.63元、7.47元，对应动态PE分别为60倍、40倍、30倍。公司“文化+老酒”战略成效显著，双品牌齐高增，复星赋能下中长期发展逻辑不断强化，给予公司2021年70倍估值，对应目标价265.30元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：经济大幅下滑风险；市场开拓或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（亿元） 27.04 46.42 61.80 76.76 增长率 2.02% 71.69% 33.13% 24.21% 归属母公司净利润（亿元） 5.81 12.75 18.93 25.11 增长率 14.42% 119.35% 48.48% 32.68% 每股收益EPS（元） 1.73 3.79 5.63 7.47 净资产收益率ROE 16.06% 27.05% 29.95% 29.96% PE 131 60 40 30 PB 20.15 15.29 11.44 8.63 数据来源：Wind，西南证券 -19%113%244%376%508%639%20/820/1020/1221/221/421/621/8舍得酒业 沪深300 46917 舍得酒业（600702）2021年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 舍得、沱牌双轮驱动，复星赋能扬帆起航........................................................................................................................................... 1 2 次高端快速扩容，格局尚不明晰............................................................................................................................................................. 3 3 坚定老酒战略，发展前景可期 ................................................................................................................................................................. 6 4 盈利预测与估值 ............................................................................................................................................................................................ 7 4.1 盈利预测................................................................................................................................................................................................. 7 4.2 相对估值................................................................................................................................................................................................. 8 5 风险提示 ......................................................................................................................................................................................................... 9 rQzRqQoOnOvNmMqQyRoRtP9P9R8OtRpPmOoPiNrRyQjMnMxPbRpOqRvPpOrQvPrNoM 舍得酒业（600702）2021年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：公司发展历程......................................................................................................................................................................................... 1 图2：公司股权结构（截至2021H1末） .................................................................................................................................................. 1 图3：2021H1公司产品收入结构................................................................................................................................................................. 2 图4：2017年以来公司省内、省外、电商收入结构.............................................................................................................................. 2 图5：公司2015年以来营收及增速情况................................................................................................................................................... 2 图6：公司2015年以来归母净利润及增速情况 ..................................................................................................................................... 2 图7：公司2015年以来毛利率及净利率情况 .......................................................................................................................................... 3 图8：公司2015年以来费用率情况............................................................................................................................................................ 3 图9：2015年以来次高端代表品牌营收及增速.............