本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 舍得酒业（600702.SH）2021年年报点评 “舍得”“沱牌”双轮驱动，“老酒战略”推动全国化布局 2022年03月18日 [Table_Summary]  事件： 2022年3月17日，公司发布2021年年报，公司 2021 实现营收49.7亿元，YoY+83.8%，实现归母净利润12.5亿元，YoY+114.4%，期末合同负债6.58亿元，环比Q3末降1.94亿元，同比20年末增2.9亿元；2021年Q4实现13.6亿元，YoY+44.9%，实现归母净利润2.8亿元，YoY+2.1%  “舍得”与“沱牌”双轮驱动，各项指标规模效应显著。2021年公司毛利率77.81%。 同 增1.94pct， 销 售/管理费用率分别为17.63%/12.79%，分别同降2.23/0.54pct，收入快速增长过程中规模效应显著。2021年公司酒类业务实现营收45.8亿元，YoY+94.8%，其中舍得系列销量8,054千升，YoY+60.1%，沱牌系列销量31,082千升，YoY+192%，“舍得”与“沱牌”双轮驱动，全国化扩张过程中实现销售规模快速增长。公司以“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的策略为抓手，加快品牌全国化布局，目前公司传统强势市场四川、山东、东北等增量良性、价盘稳固、库存合理，2021年以来，公司进一步将资源向次高端容量较大的华东、华南市场倾斜，目前已经在环太湖、湖南等区域建立了一批样板城市。2021年净增491家经销商（2021年累计新增1,036家，退出545家系清退部分违规经销商，持续提升经销商队伍质量），2022年将逐步推进双品牌全国化布局。  渠道推力强化，中高档吨价上行。目前公司已形成千元价位天子呼、吞之乎，800-1000元价位老酒藏品系列，600元智慧舍得，500元水晶舍得，400元品味舍得，200元舍之道，50-80元六粮、T68的产品矩阵，其中品味舍得为公司核心大单品，2020年公司通过控量、保价等措施对品味舍得进行市场调整，价盘由约280元提升至350元以上，渠道利润显著恢复，实现市场动销回升、终端库存下降，2021年公司中高档酒实现销售收入38.7亿元，YoY+82%，吨价33.52万元/吨，YoY+10%，反映舍得系列产品结构持续提升，低档酒实现销售收入7亿元，YoY+219%，吨价2.55万元/吨，同比持平。预计2022年品味舍得仍将延续快速增长。沱牌六粮、T68顺应百元以下价格带“高线光瓶酒”快速发展的行业趋势，高渠道利润推动下公司沱牌系列产品亦有望保持较快增长。  投资建议：我们认为 2022 年行业结构性扩容趋势不变，公司坚持“老酒战略”，酱酒热加速300-800元价位段的成熟，预计价位段扩容+全国化快速布局带来的量增将持续，基于年度报告，我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为18/24/31亿元，对应 EPS 分别为5.48/7.34/9.47元，当前股价对应 PE 分别为33/24/19 倍，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情反复影响消费需求致主导产品价盘及库存不及预期；宏观经济不及预期致次高端价位需求不及预期；市场竞争加剧致公司销售进度不及预期；食品安全事故等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4,969 6,775 8,716 10,929 增长率（%） 83.8 36.3 28.6 25.4 归属母公司股东净利润（百万元） 1,246 1,818 2,437 3,145 增长率（%） 114.3 46.0 34.0 29.1 每股收益（元） 3.75 5.48 7.34 9.47 PE 48 33 24 19 PB 12.4 9.4 7.1 5.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年3月17日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 179.51元 [Table_Author] 分析师： 王言海 执业证号： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 研究助理： 姚启璠 执业证号： S0100121100006 电话： 13795262443 邮箱： yaoqifan@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.舍得酒业（600702.SH）一季度预增公告点评：一季度收入预增80%，“老酒战略”积极可为 2.2021年翻倍增长，成长动能不减 3.舍得酒业(600702):加大费用树品牌，业绩“蓄水池”充沛 舍得酒业(600702)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 4,969 6,775 8,716 10,929 成长能力（%） 营业成本 1,102 1,395 1,714 2,056 营业收入增长率 83.80 36.34 28.65 25.40 营业税金及附加 731 996 1,281 1,607 EBIT增长率 111.27 45.50 34.13 29.38 销售费用 876 1,162 1,464 1,803 净利润增长率 114.35 45.96 34.01 29.09 管理费用 603 813 1,028 1,290 盈利能力（%） 研发费用 33 44 57 71 毛利率 77.81 79.40 80.34 81.19 EBIT 1,625 2,364 3,171 4,103 净利润率 25.57 26.84 27.95 28.78 财务费用 -20 -22 -25 -27 总资产收益率ROA 15.39 16.31 17.01 17.36 资产减值损失 -3 1 2 3 净资产收益率ROE 25.98 28.75 28.93 28.14 投资收益 4 6 7 9 偿债能力 营业利润 1,674 2,400 3,220 4,160 流动比率 2.19 2.12 2.28 2.49 营业外收支 10 10 10 10 速动比率 1.25 1.33 1.49 1.69 利润总额 1,685 2,410 3,230 4,170 现金比率 0.66 0.72 0.91 1.21 所得税 414 592 794 1,025 资产负债率（%） 38.26 41.45 39.81 37.20 净利润 1,271 1,818 2,437 3,145 经营效率 归属于母公司净利润 1,246 1,818 2,437 3,145 应收账款周转天数 11.10 18.46 18.23 15.93 EBITDA 1,791 2,535 3,348 4,282 存货周转天数 924.93 924.93 924.93 924.93 总资产周转率 0.61 0.61 0.61 0.60 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1,973 3,270 5,091 8,072 每股收益 3.75 5.48 7.34 9.47 应收账款及票据 203 366 476 545 每股净资产 14.44 19.05 25.36 33.66 预付款项 23 70 78 80 每股经营现金流 6.71 5.33 7.09 10.75 存货 2,794 3,536 4,343 5,209 每股股利 0.80 0.90 1.05 1.20 其他流动资产 1,598 2,388 2,797 2,648 估值分析 流动资产合计 6,590 9,630 12,785 16,554 PE 48 33 24 19 长期股权投资 14 14 14 14 PB 12.4 9.4 7.1 5.3 固定资产 858 860 862 867 EV/EBITDA 32.22 22.25 16.30 12.05 无形资产 304 359 432 485 股息收益率（%） 0.45 0.50 0.59 0.67 非流动资产合计 1,503 1,518 1,541 1,568 资产合计 8,093 11,148 14,326 18,122 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 552 817 975 1,134 净利润 1,271 1,818 2,437 3,145 其他流动负债 2,456 3,715 4,640 5,519 折旧和摊销 166 171 177 180 流动负债合计 3,008 4,533 5,614 6,653 营运资金变动 844 -219 -252 251 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 2,229 1,769 2,356 3,570 其他长期负债 88 88 88 88 资本开支 -205 -200 -222 -239 非流动负债合计 88 88 88 88 投资 -1,300 26 34 45 负债合计 3,097 4,621 5,703 6,742 投资活动现金流 -1,045 -168 -180 -185 股本 332 332 332 332 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 202 202 202 202 债务募资 -446 0 0 0 股东权益合计 4,997 6,527 8,623 11,381 筹资活动现金流 -532 -304 -354 -404 负债和股东权益合计 8,093 11,148 14,326 18,122 现金净流量 651 1,297 1,821 2,981 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 PUmQrNtOqNrQoMsR9PbP7NmOnNsQtRkPqQmPiNoPvN8OmMyRwMmNrPNZoNuN舍得酒业(600702)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数