收入端提速，二线品种高速增长，销售及研发投入加大

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 收入端提速，二线品种高速增长，销售及研发投入加大 ——信立泰（002294）点评 2018年10月28日 推荐/维持 信立泰 财报点评 张金洋 分析师 执业证书编号：S1480516080001 zhangjy@dxzq.net.cn 010-66554035 胡偌碧 研究助理 hurb@dxzq.net.cn 010-66554041 事件： 信立泰发布2018年三季度报告，2018年前三季度公司实现营业收入35.35亿元，同比增长13.96%；归属于上市公司股东的净利润11.50亿元，同比增长5.12%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润11.08亿元，同比增长3.71%，实现EPS为1.10元。 Q3公司实现营业收入12.68亿元，同比增长18.79%；归属于上市公司股东的净利润3.60亿元，同比下降0.91%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润3.45亿元，同比下降3.46%，实现EPS为0.34元。 公司公告2018年全年经营预告，预计归母净利润14.52亿元至15.97亿元，同比增速0-10%，即Q4单季度业绩区间3.02-4.47亿。 公司分季度财务指标 指标 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 营业收入（百万元） 972.21 1062.47 1067.39 1051.71 1126.39 1140.71 1268.01 增长率（%） 6.23% 8.79% 13.85% 4.73% 15.86% 7.36% 18.79% 毛利率（%） 79.43% 79.38% 82.61% 82.84% 81.25% 79.32% 81.51% 期间费用率（%） 32.48% 39.36% 41.23% 44.54% 37.67% 39.76% 48.49% 营业利润率（%） 45.49% 38.11% 40.00% 41.88% 43.94% 38.77% 33.15% 净利润（百万元） 372.68 350.73 360.25 353.22 411.46 376.67 359.19 增长率（%） 04.21% 04.73% 04.86% -00.21% 10.41% 7.40% -0.29% 每股盈利（季度，元） 0.36 0.34 0.35 0.34 0.40 0.36 0.34 资产负债率（%） 14.77% 10.78% 10.89% 10.28% 8.4% 8.28% 13.99% 净资产收益率（%） 6.39% 6.44% 6.20% 5.74% 6.64% 6.00% 5.82% 总资产收益率（%） 5.45% 5.74% 5.53% 5.15% 6.35% 5.45% 5.05% 东兴证券财报点评 信立泰（002294）：收入端提速，二线品种高速增长，销售及研发投入加大 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES观点： 1、收入端提速，氯吡格雷稳健，二线品种高速增长，三季度费用增多 公司前三季度收入35.35亿元，同比增长13.96%；业绩11.50亿元，同比增长5.12%，收入端略超市场预期，业绩稳健符合预期。公司研发的投入力度、销售费用投入持续加大，导致利润增速低于收入增速。 从季度的角度，Q1-Q3收入分别为11.26亿、11.40亿、12.68亿，增速分别为15.86%、7.36%、18.79%；收入端逐季向好，三季度单季度收入增速18.79%略超预期。 分产品来看：  氯吡格雷增速12%左右，主要驱动来自氯吡格雷重回广东市场，75mg基数小，通过一致性评价之后放量很快也对增速有一定拉动。  比伐卢定高速增长趋势延续，增速50%以上，全年预计2.5-3亿收入可期。  阿利沙坦酯放量迅速，前三季度收入6000万以上，全年过亿可期。 从费用端的角度：公司前三季度研发费用2.99亿，较去年同期增加7398.05万，增速32.81%，远远快于收入增速，研发投入力度持续加大。除研发支出外的管理费用也比去年增加5260.82万，增速46.18%，主要是无形资产摊销（阿利沙坦酯今年开始无形资产摊销）以及管理人工成本增加所致。销售费用投入力度也有所加大。 财务指标方面，公司前三季度销售费用率为29.32%，与去年同期（27.24%）相比，上升2.08pp，阿利沙坦酯和比伐芦定的推广期费用投入较多；管理费用率为13.18%，比去年同期的10.94%上升2.24pp，一方面是研发投入力度大，一方面是有阿利沙坦酯的无形资产摊销。公司综合毛利率80.72%，相较去年同期80.51%略有上升，收入结构持续优化。 公司全年业绩区间0-10%，我们判断大概率收入接近15 %，利润个位数主要还是费用投入较多。展望2018，公司收入端增长驱动如下： 第一、氯吡格雷维持10%以上增长（中标重回广东市场叠加一致性评价替代放量）。目前氯吡格雷市场格局为3家竞争，信立泰和原研占据大部分市场。从收入端看信立泰大概占30%左右，但考虑到信立泰价格比原研药低，所以实际销量的市场占有率方面信立泰会略高于原研。未来得益于PCI手术量增加以及在神内神经治疗和预防方面的普及市场将平稳增长。同时一致性评价方面信立泰75mg规格首批通过，25mg一致性评价已经获批，信立泰抢占一致性评价先机率先启动进口替代，未来氯吡格雷生命周期将进一步延长 第二、比伐卢定还处于高速增长期。2015年比伐卢定收入大概8000万元左右，2016年销售过亿，2017年销售接近2亿，在过亿体量仍然接近翻倍增速实属难得。信立泰已经完成了比伐卢定的IV期临床，并在美国杂志发表论文。从四期临床的结果来看，比伐卢定对整个手术的出血事件能够降低30%，大大提高了手术的安全性。比伐卢定这个品种虽然没有纳入国家医保目录，但公司目前在积极推进省医保工作，根据我们查询宁夏、河南、山东、安徽、四川五个省已经纳入省增补医保，品种在没有医保的情况下推广情况已经 东兴证券财报点评 信立泰（002294）：收入端提速，二线品种高速增长，销售及研发投入加大 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES非常理想，若进一步进入各省增补目录则有望进一步爆发增长。我们推测未来3-5年比伐卢定还将高速增长，迅速成为5亿级别的品种 第三、阿利沙坦酯进入谈判目录即将放量。国家唯一的一个沙坦类的专利药，目前进入医保谈判目录，未来逐渐开始放量，2018年收入有望过亿，4-5年时间有望做到10亿级别。 第四、公司业绩增速全年可能仍然是慢于收入增速的，主要是由于研发投入和销售推广投入的力度将持续加大。但这些都是为公司未来长期发展打下良好基础。 2、研发投入不断加大，坚持心血管方向，18-19年聚焦丰富产品线 公司前三季度研发费用2.99亿元，同比增长32.81%。目前公司替格瑞洛（泰仪®）已获得《药品注册批件》，为国内首家仿制并获批上市，取得市场先机，未来也将成为10亿级别品种。 公司目前研发团队超过600人，化药、生物药、器械均有布局，为公司长期发展提供源源动力。公司抗心衰创新药S086、生物药“重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液”申报临床已获得临床批件（二季度CDE受理，三季度获得批件）；甲磺酸伊马替尼、奥美沙坦酯、盐酸莫西沙星等项目申报生产获CDE受理，目前分处于不同的审评阶段；辅助生殖类首仿药物“重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液”获得临床批件。 心血管是公司始终坚持的方向，目前公司抗凝领域氯吡格雷、比伐卢定、替格瑞洛三个产品形成梯队，通过阿利沙坦酯进入高血压领域。同时公司一致性评价进度名列前茅，我们认为未来5年，公司作为优质仿制药龙头，18-19年心血管仿制药产品线有望持续丰富（匹伐他汀、贝那普利、奥美沙坦、瑞舒伐他汀等），形成梯队，同时通过一致性评价不断巩固地位。 在器械领域，公司通过海内外项目引进，快速获得多个优秀的医疗器械产品或产品的独家经营权，产品梯队业已形成。  公司收购苏州桓晨100%股权，获得“Alpha Stent药物洗脱冠脉支架系统”，并将以此为基石，形成药械协同，为PCI手术提供全面治疗方案。  在外周血管领域，公司获得Mercator MedSystems, Inc.创新产品“Bullfrog®微针输送系统”在中国大陆地区的独家许可经营权，以及M.A. MED ALLIANCE SA“雷帕霉素药物洗脱球囊Selution™”相关知识产权、技术信息在中国大陆地区的独家许可使用权。  公司参股金仕生物，获得其在研“生物介入瓣（TAVI）”全国销售代理权的优先选择权，丰富结构性心脏病领域的产品线；  参股锦江电子，战略布局有源心电生理领域。借助公司在心血管领域浸淫多年的品牌积累、专业的学术平台优势，将进一步提升公司在心血管领域综合解决方案的地位。 结论： 公司是优质仿制药企业，研发投入排名全国前列。核心品种氯吡格雷生命周期有望借助一致性评价进口替代进一步延长，后续品种比伐卢定、阿利沙坦酯、替格瑞洛已形成梯队，公司未来还会聚焦创新药、生物药研 东兴证券财报点评 信立泰（002294）：收入端提速，二线品种高速增长，销售及研发投入加大 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES发，为公司发展持续注入新看点。我们预计2018-2020年归母净利润分别为15.44亿元、17.78亿元、20.50亿元，对应增速分别为6.33%，15.20%，15.29%，EPS分别为1.48元、1.70元、1.98元，对应PE分别为17X、15X、13X。我们看好公司长期发展，维持 “推荐”评级。 风险提示： 氯吡格雷降价风险，创新药研发风险 东兴证券财报点评 信立泰（002294）：收入端提速，二线品种高速增长，销售及研发投入加大 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 3651 3716 6246 8535 11163 营业收入 3833 4154 4874 5733 6726 货币资金 1714 829 3960 5821 7947 营业成本 950 785 926 1147 1412 应收账款 795 835 1001 1178 1382 营业税金及附加 65 78 73 86 101 其他应收款 59 49 58 68 80 营业费用 852 1156 1413 1651 1944 预付款项 37 58 76 99 127 管理费用 362 507 707 831 942 存货 323 478 335 415 511 财务费用 -31 -21 0 0 0 其他流动资产 100 913 28 28 28 资产减值损失 3.61 0.25 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 2883 3148 2336 2166 1994 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 44 63 63 63 63 投资净收益 -1.26 22.77 10.00 15.00 17.00 固定资产 980 1117 1046 98