1 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 信立泰(002294) [Table_Industry] 证券研究报告·公司研究· 化学制剂 [Table_Main] 业绩符合预期，二线品种持续放量，加大研发投入丰富产品线 增持(维持) [Table_Financial] 盈利预测与估值 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 4,153.8 4,781.1 5,688.4 6,731.3 同比 8.4% 15.1% 19.0% 18.3% 归母净利润（百万元） 1,451.9 1,664.7 2,005.3 2,415.0 同比 4.0% 14.7% 20.5% 20.4% ROE 24.0% 22.9% 23.0% 23.0% 每股收益（元） 1.39 1.59 1.92 2.31 P/E 30.0 26.2 21.7 18.1 P/B 7.2 6.0 5.0 4.2 投资要点 一、事件： 公司公布2017年年报，公司2017营收41.54亿元，同比增长8.35%；归属母公司股东净利润14.52亿元，同比增长3.97%；扣非归属母公司股东净利润13.95亿元，同比增长1.14%，符合预期。 公司第四季度，营收10.52亿元，同比增长4.73%；归属母公司股东净利润3.58亿元，同比增长0.28%；扣非归属母公司股东净利润3.27亿元，同比下降6.8%，符合预期。 同时，公司公布2017年利润分配预案，向全体股东每 10 股派发现金红利 8.00 元（含税）。 公司公告2018Q1经营预告，预计2018Q1归母净利润4.14-4.33亿元，同比增长10-15%。 二、我们的观点：一致性评价助氯吡格雷招标加速，业绩稳健；二线品种显现爆发 公司公布2017年年报，公司2017营收41.54亿元，同比增长8.35%；归属母公司股东净利润14.52亿元，同比增长3.97%；扣非归属母公司股东净利润13.95亿元，同比增长1.14%。 图表1：公司营业收入及归母净利润情况 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 41.68 一年最低/最高价 27.60/45.68 市净率（倍） 7.20 流通A股市值（亿元） 436 基础数据 每股净资产（元） 5.79 资本负债率（%） 10.28 总股本（百万股） 1,046 流通A股（百万股） 1,046 [Table_Report] 相关研究 1、2017年半年报点评：业绩符合预期，致力研发增强公司长期发展潜力-20170825 2、2016年报点评：业绩表现符合预期，看好优质仿制药发展带给公司的机遇 -20170321 [Table_Author] 2018年3月27日 证券分析师 全铭 S0600517010002 quanm@dwzq.com.cn 证券分析师 焦德智 S0600516120001 jiaodzh@dwzq.com.cn 研究助理 许汪洋 021-60199780 xuwy@dwzq.com.cn 2 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 医保招标落地加速，泰嘉进入多省目录，通过一致性评价有望 公司主要品种氯吡格雷（泰嘉）进入市场早、质量好，其市场占比一直稳居第二，市占率达到30%左右。2017年随着各省逐渐开启招标，公司进一步扩大进入医保的省份数量，例如今年公司重新回到广东，为公司未来业绩稳步增长奠定基础。2017Q4由于广东省终端氯吡格雷消化库存预计2018年有望实现放量。 图表2：样本医院氯吡格雷企业销售情况 图表3：样本医院氯吡格雷市场格局 资料来源：PDB，东吴证券研究所 资料来源：PDB，东吴证券研究所 图表4：氯吡格雷三大厂家中标情况（截止2018.3.26） 厂家 中标省份 2017-2018新中标省份 价格（北京，75mg规格为例） 新增数 新增省份 价格（元） 转换比 相比原研价格低 赛诺菲 29 5 北京、河北、黑龙江、辽宁、西藏 108.29 7 - 信立泰 29 8 北京、福建、广东、河北、黑龙江、辽宁、云南、浙江 60.33 7 44.29% 乐普 28 12 北京、贵州、河北、河南、黑龙江、江苏、江西、辽宁、上海、四川、西藏、浙江 64.98 10 58.00% 资料来源：中标数据网，东吴证券研究所整理 公司硫酸氢氯吡格雷片（泰嘉） 75mg 全国首批通过一致性评价，泰嘉 25mg 的一致性评价研究完成并已经申报。各地一致性评价相关政策陆续出台，公司有望加速进口替代过程。 图表5：各地方对一致性评价的政策支持： 招标分组： 第一竞价组 天津、山西、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、山东、河南、湖北、广西、四川、贵州、西藏、陕西、新疆 第二竞价组 江苏、云南、青海、宁夏 第三竞价组 海南 其他资金支持： 上海 财政补贴，优先纳入带量采购 浙江 同原研药品同等对待 3 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 安徽 奖励资金，每个品种给予一次性奖补100万元，单个企业最高可达300万元 福建 医保支持，资金支持，按评价成本20%比例、最高不超过100万予以一次性奖补 江西 资金支持，对通过评价的品种给予50-100万元的奖补 河南 资金奖励，省财政一次性给予100万元奖励 海南 税收减免 四川 资金奖励 贵州 资金奖励，对通过一致性评价的每个药品生产企业每个品种给予100万元以上项目资金支持 甘肃 资金奖励，每个品种给予300万元的补助 资料来源：各地人社部、药监局，东吴证券研究所整理 2、二线品种比伐芦定、阿利沙坦已处爆发期，丰富核心销售品种 公司二线品种比伐芦定（泰加宁）和阿利沙坦（信立坦）持续保持高速增长。其中比伐芦定2017年样本医院销售增速达到51.92%，成为公司二线品种发力的重要支撑点。 公司1.1类新药阿利沙坦通过谈判进入医保目录乙类范围，降价幅度约为25.7%。2017年样本医院数据显示阿利沙坦销售增速高达592%。在进入医保之后，随着各省招标逐渐落地，我们认为阿利沙坦具备爆发式放量的能力，有望成为公司又一大品种。阿力沙坦18年1月销售额已经超过500万，随着各省近一步执行国家谈判目录和公司学术推广，2018年阿利沙坦有望成为公司业绩的重要爆发点。 图表6：样本医院泰加宁销售额（百万元） 图表7：样本医院信立泰阿利沙坦销售额（百万元） 资料来源：PDB，东吴证券研究所 资料来源：PDB，东吴证券研究所 公司加大销售力度致力于阿利沙坦等新品销售，2017年销售费用同比增长35.68%，费用率达到历史新高的27.83%。 图表8：公司销售费用投入情况 4 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 3、持续优化制剂占比，毛利率稳步上升；费用增长拖累净利率下滑 公司着力发展氯吡格雷、比伐芦定、阿利沙坦等制剂药品，在2017年公司制剂业务占比超过82.24%，而制剂板块91.27%的毛利率水平远高于33.71%毛利率的原料药业务。因此公司在加大制剂销售的带动下，毛利率稳步提升至81.1%，比2016年全年数据高出5.88个百分点。 公司加大产品销售推广强度以及产品研发力度，销售费用和管理费用均同比大幅增长，分别达到11.56亿元和5.07亿元，同比增长35.64%和40.04%，远高于去年同期，导致净利率下降1.67个百分点（对比2016年全年），为34.59%。 图表9：公司毛利率、净利率以及销售费用率、管理费用率变化情况 资料来源：Wind，东吴证券研究所整理 4、加大研发力度，加强品种储备 公司已布局高端化学药、生物医药、医疗器械三条创新主线，以心血管领域为核心，向抗肿瘤、降血糖、骨科、抗感染等聚焦领域拓展延伸，形成产品间战略协同；目前，化学药以短、中期布局为主，未来2-3年，将会是产品线快速丰富的阶段；金凯、金盟立项的创新生物药做中、长期产品规划，为信立泰成为优秀的生物药企业奠定基础公司。2017年全年研发费用4.39亿元，同比增长46.37%。 5 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图表10：公司研发投入（亿元） 资料来源：Wind，东吴证券研究所整理 抗血小板聚集药物“替格瑞洛”已经申报生产，并以“首仿品种”被 CDE 纳入优先审评名单；公司对原研替格瑞洛的核心专利挑战成功，有望与泰嘉、泰加宁等形成优势互补，强化公司在心血管产品链的优势地位。阿斯利康替格瑞洛增速维持在30%左右，在国内抗凝药品中，替格瑞洛占比连续三年提升，分别为1.97%、3.02%、3.30%，增长势头强劲。 图表11：阿斯利康替格瑞洛销售额（百万美元） 图表12：样本医院抗凝药物格局 资料来源：PDB，东吴证券研究所 资料来源：PDB，东吴证券研究所 抗心衰创新药S086申报临床已获CDE受理；降血脂药物S092处于临床前研究阶段，其靶点具有明显的临床优势，预计2018年申报临床；降血糖药物苯甲酸复格列汀开展II、III期临床研究，进展顺利。 生物药领域，注射用重组人甲状旁腺素[20μg]已提交上市申请，注射用重组人甲状旁腺素[56.5μg]获批临床批件，重组人甲状旁腺素（1-34）能有效刺激骨形成、改善骨密度与质量，降低患者椎骨和非椎骨骨折风险，是目前唯一获 FDA 批准的促进骨形成的骨质疏松治疗药物，中国老龄化日益加剧，中老年人尤其是女性骨质疏松患病率高，产品市场潜力大。 基因治疗药物“重组SeV-hFGF2/dF注射液”正进行国内I期临床研究，项目原研企业日本DNAVECCorporation同步在日本开展II期临床研究、在澳大利亚开展I期临床研究，实验结果理想，有望对国内的项目研究带来积极影响。辅助生殖类首仿药物“重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液”已申报临床，即将获得临床批件；“重组人角质细胞生长因子（rhKGF）冻干粉针”、“注射用重组人II型肿瘤坏死因子受体-抗体融合蛋白”已完成II期临床。 医疗器械领域，科奕顿主要在研产品左心耳封堵器、腔静脉过滤器进展符合预期，将与公 6 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 司现有的钴铬合金研发平台形成互补，提升公司心脑血管疾病领域综合解决方案提供者的地位；雅伦生物科技（北京）有限公司的创新产品“脑动脉药物洗脱支架”及“下肢动脉药物洗脱支架”研发进展顺利。 三、盈利预测与投资建议： 我们预期公司2018-2020年，收入分别为47.81亿元、56.88亿元、67.31亿元，同比增长15.1%、19.0%、18.3%；归属母公司净利润为16.65亿元、20.05亿元和24.15亿元，同比增长14.7%、20.5%和20.4%；对应EPS为1.59元、1.92元和2.31元；对应PE为26.2X、21.7X和18.1X。公司作为国内最优质的仿制药企业之一，在政策主导药品质量提高的大趋势下将明显受益，未来有望进一步强化在心脑血管治疗领域中的优势地位。因此，我们维持公司“增持